從目前的形勢來(lái)看，大量貨幣的發(fā)放，不管是國內的還是國外的，終于還是反映到了通脹和資產(chǎn)價(jià)格泡沫上，這正導致了中國的通貨膨脹顯性化，這不僅僅表現在統計局公布的CPI上，更是表現為居民的通脹預期。10月份央行的加息既是意料之外，也是情理之中。事實(shí)上，雖然市場(chǎng)對于國外需求疲弱、產(chǎn)能過(guò)剩仍然有所擔憂(yōu)，但由于通脹形勢的嚴峻，我們認為中國已經(jīng)不可避免進(jìn)入了加息周期。
10月份以來(lái)，水泥行業(yè)的表現隨著(zhù)市場(chǎng)風(fēng)格的轉換，表現并無(wú)亮點(diǎn)。在過(guò)去的一個(gè)季度乃至一年中，水泥行業(yè)受益于凱恩斯主義的實(shí)施表現出了相當的抗周期性，其區域性的特點(diǎn)，使得某些區域的股票仍然具有較強的成長(cháng)性。短期盤(pán)整之后，作為中游原材料的水泥行業(yè)投資機會(huì )如何看待？
我們認為，由于結構調整的長(cháng)期存在，只要水泥股出現下跌，那么就是買(mǎi)入的良機。而且從加息周期歷史經(jīng)驗來(lái)看，從松到緊的適度緊縮的貨幣政策對水泥行業(yè)表現有利。從中國的加息周期歷史經(jīng)驗看，初期建材行業(yè)同步大市，中期跑贏(yíng)大市，末期遜于大市。通脹形勢的演變，決定了行業(yè)優(yōu)異表現時(shí)間的長(cháng)短。
而且，從日本的數據中我們找到了相同的規律，從1978-1981年的數據看，在快速加息的同時(shí)，加快公共住房開(kāi)發(fā)，公共住宅面積相對民間住宅的建筑面積比例上升（從18%提升至40%），這更類(lèi)似于中國目前的現狀，這使得建材行業(yè)的走勢脫離了地產(chǎn)行業(yè)。強力緊縮的貨幣政策導致建材難以跑贏(yíng)市場(chǎng)，而適度緊縮的貨幣政策對行業(yè)來(lái)說(shuō)卻是可以期待的。
最后，行業(yè)層面來(lái)看，我們認為由供給調控產(chǎn)生的效果在明年中期見(jiàn)效后，可能會(huì )提前帶來(lái)超越大市的機會(huì )。如果通脹形勢真的較為嚴峻，那么供給受限的行業(yè)會(huì )成為炒作的熱點(diǎn)。而從行業(yè)的角度來(lái)看，我們看到了更加積極的因素：38號文導致增量供給在明年中期之后逐步減少，這可能會(huì )導致超越市場(chǎng)階段的提前到來(lái)。
如果我們把2002-2005、2005-2008年作為兩個(gè)周期來(lái)研究的話(huà)，那么2004-2005年的調整周期是一個(gè)小周期（或說(shuō)是存貨周期），2008-2009年的調整周期是一個(gè)幅度較深的周期（或說(shuō)是資本周期）。與此相對應的，2004年之后，全球也是步入繁榮的周期，與中國的發(fā)展表現出了相當的共振效應。
中國過(guò)往加息周期中水泥行業(yè)表現的歷史經(jīng)驗顯示如下：1、加息初期：基本同步于大市。利潤開(kāi)始穩定高增長(cháng)，但往往是因為經(jīng)濟復蘇的時(shí)候市場(chǎng)已經(jīng)反映了預期，而難以有卓越的表現。固定資產(chǎn)投資增速高位向下，但是先行指標顯示向上。2、加息中期：強于大市，利潤增長(cháng)再次加速，周期中期往往是資本開(kāi)支、建筑的需求快速提升期，而成本的增長(cháng)有所放緩。固定資產(chǎn)投資增速見(jiàn)底回升，保持在一個(gè)穩定的增速。此時(shí)先行指標顯示平穩。我們需要解釋的是，地產(chǎn)調控下其中的需求是否還會(huì )旺盛。3、加息末期：弱于大市。利潤增長(cháng)高位下滑，周期末期往往是能源價(jià)格飆漲、產(chǎn)品價(jià)格無(wú)法彌補成本上升的時(shí)候。此時(shí)先行指標顯示向下。
但有一點(diǎn)與當時(shí)不同的地方是房地產(chǎn)市場(chǎng)。關(guān)于房地產(chǎn)調控，我們認為二次調控出臺的限購令是一個(gè)較為嚴格的措施，但本次調控以保障供給為前提，保障房的開(kāi)工至少可以保證開(kāi)工有一定的增長(cháng)，這保障了建材行業(yè)的估值底線(xiàn)。我們認為，行業(yè)需求總體上仍有保障，從房地產(chǎn)投資來(lái)看，今年的保障房是580萬(wàn)套，相對于去年增長(cháng)76%，假設明年能有50%的增長(cháng)，假設商品房投資增速為5%，則房地產(chǎn)投資增速能保持在10.5%。從基建投資來(lái)看，基于4萬(wàn)億的陸續投放完畢，我們假設基建在2011年能在2010年的基礎上保持10%的增長(cháng)，總的來(lái)說(shuō)，這還是一個(gè)保守的數據，因為重大基建項目一旦開(kāi)工，其延續性是比較強的。資金來(lái)源方面地方政府債、融資平臺的重新啟動(dòng)、民間資本的參與都會(huì )是有力支持。因此，總的來(lái)說(shuō)固定資產(chǎn)投資增長(cháng)仍能保持19%左右，甚至更高，在此情況下，水泥增速仍有8%左右。
關(guān)于商品房投資與商品房銷(xiāo)量的再研究，從邏輯中大家似乎可以想象，如果商品房銷(xiāo)量出現萎縮，隨后其投資會(huì )下降。但從歷史數據來(lái)看，銷(xiāo)售面積和開(kāi)發(fā)投資增速雖然在長(cháng)期趨勢上是一致的，但未必就是時(shí)刻吻合的，比如2006年的情況。從2005年開(kāi)始出臺系列房地產(chǎn)調控政策，到2006年下半年，控制需求總量的政策效應開(kāi)始顯露：2006年9月和10月，房?jì)r(jià)同比分別下降8.1%和0.6%。2006年末住房銷(xiāo)量同比增長(cháng)11.8%，比1998-2005年年均增速（26%）低了將近14%。但投資數據就沒(méi)有出現大的波動(dòng)。
究其原因，就是消費者的購買(mǎi)預期容易受到調控政策的影響出現觀(guān)望，但是在經(jīng)濟強勁增長(cháng)和適量流動(dòng)性的背景下，房地產(chǎn)開(kāi)工投資并不會(huì )受到大的影響，這與政策督導加快開(kāi)發(fā)政策可能相關(guān)，也有可能是在銷(xiāo)量還未傳導到投資的時(shí)候預期又重新發(fā)生了改變。我們覺(jué)得這有一個(gè)前提，就是開(kāi)發(fā)企業(yè)的資金來(lái)源要有所保障，這點(diǎn)我們或許可以參考開(kāi)發(fā)貸款余額增速。如果開(kāi)發(fā)貸增速能保持在一個(gè)較高的增速上，則可相對樂(lè )觀(guān)。
在推薦的水泥品種上，我們堅定看好西部的天山股份、青松建化、祁連山；東部的供給邏輯更加突出：塔牌集團、海螺水泥。