仿佛為了映襯節日的氣氛，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)最近變得越發(fā)熱鬧起來(lái)，360與QQ大戰的硝煙還未散盡，當當網(wǎng)又開(kāi)始成為焦點(diǎn)。自從去年12月份在美國紐約證券交易所上市以來(lái)，當當網(wǎng)當仁不讓地多次占據了各大媒體的大篇幅聚焦報道，而這又與其掌舵人李國慶有著(zhù)直接的干系。

　　“性情中人”引發(fā)網(wǎng)絡(luò )鬧劇

中國企業(yè)紛紛赴美上市的背后，當當網(wǎng)李國慶的過(guò)激言論也提醒了大家，上市故事大結局，而是另一個(gè)故事的開(kāi)始。新華社發(fā)(吳凱翔攝)

　　“國內互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的創(chuàng )業(yè)者都是那么的個(gè)性鮮明�！币晃恍袠I(yè)觀(guān)察人士感慨道。
　　該人士的感慨不無(wú)道理，不管是參與360與QQ大戰的周鴻祎和馬化騰，亦或是京東商城的劉強東，其行為方式均有其鮮明的風(fēng)格，而當當網(wǎng)的CEO李國慶更是個(gè)性突出。無(wú)論是去年12月份在美國上市時(shí)春風(fēng)得意地自稱(chēng)為“成功人士”并大談初戀女友，還是之后與劉強東在圖書(shū)市場(chǎng)上的針?shù)h相對，都令人感受到了這位當家人的“另類(lèi)”個(gè)性。近日與大摩女在微博上的“口水仗”更是引爆了行業(yè)眼球兒，讓人們實(shí)在地感受到了這位CEO的“火氣”。
　　1月15日，李國慶在微博上指責摩根士丹利(以下均稱(chēng)“大摩”)、瑞信兩家負責當當網(wǎng)赴美上市的投行存在壓低估值等不規范行為，導致當當上市后收益不理想，并自創(chuàng )“搖滾歌詞”影射投行。沒(méi)想到該言論立即引發(fā)了兩位據說(shuō)是在大摩女員工的激烈反擊，雙方隔空互罵，言辭間夾雜諸多臟話(huà)，一時(shí)間引發(fā)眾多網(wǎng)友圍觀(guān)。
　　17日下午，當當網(wǎng)發(fā)布聲明稱(chēng)，李國慶的個(gè)人行為與公司無(wú)關(guān)，是“個(gè)人文學(xué)愛(ài)好”。李國慶隨后也在微博上表示已就“臟話(huà)事件”向董事會(huì )寫(xiě)檢查。之后大摩也發(fā)表聲明稱(chēng)，“相信微博作者不是摩根士丹利員工”。隨后，參戰“大摩女”也都刪去了微博上的罵戰內容，并貼上了致歉聲明。1月19日，當當網(wǎng)按照原定計劃在北京舉行宴會(huì )，以答謝所有參與當當網(wǎng)IPO承銷(xiāo)業(yè)務(wù)的投行團隊成員，雙方把酒言歡。
　　時(shí)隔數日之后，事情又急轉直下。盡管當當網(wǎng)董事長(cháng)、李國慶夫人俞渝在數日前公開(kāi)承認，李國慶在公共領(lǐng)域中爆粗口確實(shí)有錯，但在1月24日，俞渝又對媒體表示李國慶說(shuō)的話(huà)是話(huà)糙理不糙，是企業(yè)家敏感、敢于發(fā)問(wèn)的風(fēng)格。而當當網(wǎng)則是輕信投行，投行給當當確實(shí)定價(jià)偏低。由此看來(lái)，當當網(wǎng)與投行之間的矛盾遠未解決。
　　24日、25日，俞渝和李國慶先后表示大摩投行部和產(chǎn)品部的總經(jīng)理已經(jīng)向當當和他本人書(shū)面道歉，李國慶還在自己的微博上要求大摩定價(jià)部的總經(jīng)理引咎辭職，并稱(chēng)“最好把手續費退了”�！�
　　26日，李國慶表示自己本著(zhù)“得饒人處且饒人”的精神，收回大摩定價(jià)部總經(jīng)理引咎辭職的要求。并稱(chēng)，“手續費照付，你們獎金照發(fā)，過(guò)個(gè)吉祥春節�！敝链�，事情似乎要畫(huà)上一個(gè)看似還算圓滿(mǎn)的句號。
　　然而這場(chǎng)罵戰引發(fā)的諸多思考沒(méi)有結束：當當與投行之間為何矛盾如此尖銳？上市企業(yè)與投行之間的關(guān)系怎樣？投行是否確實(shí)存在壓低了當當的股價(jià)？在罵戰中，“大摩女”稱(chēng)當當存在作假賬的嫌疑，并且有威脅之意，那么當當網(wǎng)的經(jīng)營(yíng)狀況及財務(wù)狀況怎樣？是否確實(shí)存在嫌疑？罵戰對當當會(huì )有什么樣的影響？在美上市之后，當當網(wǎng)的發(fā)展是否會(huì )一帆風(fēng)順？太多的問(wèn)題需要撥開(kāi)云霧見(jiàn)月明。

　　電子商務(wù)行業(yè)問(wèn)題顯現

　　“我寧愿把這件事當做一件行業(yè)的八卦來(lái)看，這并不是正常的公司行為�！卑�瑞咨詢(xún)集團北京定制研究部全國研究總監劉雷鳴對《經(jīng)濟參考報》記者如是表示。
　　但是在這場(chǎng)看似八卦的罵戰背后，當當并不輕松，隱憂(yōu)漸漸浮現。
　　首先，從整個(gè)行業(yè)的發(fā)展來(lái)看，國內電子商務(wù)發(fā)展的并不樂(lè )觀(guān)。不久前，京東商城的CEO劉強東在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)就承認，目前國內電子商務(wù)行業(yè)過(guò)熱，存在泡沫，從今年開(kāi)始進(jìn)入調整期，在2012年下半年，最遲是2013年的時(shí)候，整個(gè)行業(yè)會(huì )重新的趨于一個(gè)平靜，會(huì )進(jìn)入一個(gè)平穩期。而互聯(lián)網(wǎng)觀(guān)察人士劉興亮則認為，目前國內整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)都存在激進(jìn)冒進(jìn)的“大躍進(jìn)”現象，電子商務(wù)也不例外。
　　對此，劉雷鳴并不認同。但同時(shí)他表示目前國內的電子商務(wù)行業(yè)存在發(fā)展過(guò)熱、過(guò)快的現象，出現很多問(wèn)題，尤其是一些配套如物流配送等方面沒(méi)有跟上，阻礙行業(yè)的發(fā)展�！白吭絹嗰R遜的基礎建設其實(shí)早于平臺的建設”，他表示，電子商務(wù)發(fā)展最好是穩扎穩打。
　　除此之外，國內電子商務(wù)行業(yè)競爭的激烈性有目共睹。淘寶、卓越亞馬遜、京東商城，各個(gè)都不容小覷。尤其是做3C產(chǎn)品起家的京東商城，去年11月以來(lái)開(kāi)辦圖書(shū)頻道，與當當網(wǎng)形成了直接的競爭，前不久雙方掀起的圖書(shū)價(jià)格戰就是例證。有分析稱(chēng)，2010年京東商城銷(xiāo)售收入將超100億，而當當網(wǎng)和卓越網(wǎng)的收入則在30億和25億，京東商城進(jìn)入圖書(shū)電子商務(wù)市場(chǎng)，至少可以在短時(shí)間內形成20-30億的市場(chǎng)規模，而當當網(wǎng)和卓越網(wǎng)要想實(shí)現百億銷(xiāo)售尚需時(shí)日。京東商城CEO劉強東還表示，京東商城正投資15億在全國范圍內快速物流配送中心的建設，在全國近60個(gè)城市都布設了物流中心和二級庫，未來(lái)一旦全部建成，優(yōu)勢明顯。而當當網(wǎng)目前雖正持續加大基礎設施方面的投入，已有18萬(wàn)平方米的倉儲空間，但在物流配送方面還是由第三方承擔，有業(yè)內人士評價(jià)說(shuō)這并非持久之計。

　　百貨化帶來(lái)新挑戰

　　當當網(wǎng)董事長(cháng)俞渝此前吐露說(shuō)，當當今后的發(fā)展方向之一是百貨化，在具體的策略上，李國慶則對本報記者表示，將會(huì )以圖書(shū)為主來(lái)進(jìn)行百貨化。
　　對于當當網(wǎng)將來(lái)百貨化的發(fā)展方向，劉雷鳴認為這是電子商務(wù)行業(yè)發(fā)展的主流，以后單品類(lèi)的電子商務(wù)發(fā)展空間會(huì )越來(lái)越小。當當畢竟是發(fā)展了11年的電子商務(wù)企業(yè)，有巨大的品牌優(yōu)勢，尤其是在做圖書(shū)銷(xiāo)售上，更有其他同行難以超越的優(yōu)勢。但正因為如此，當當今后發(fā)展百貨化也面臨這諸多掣肘。
　　一方面，做圖書(shū)起家的當當，其內部管理層在做百貨方面并無(wú)優(yōu)勢，當當亟須盡快引進(jìn)熟悉百貨的人才。另一方面，做圖書(shū)跟做百貨有很大差別。圖書(shū)售價(jià)并不貴，而且對于包裝、物流等要求沒(méi)有太高要求，但做百貨例如家電首先對于企業(yè)現金流的要求很高，同時(shí)，電子產(chǎn)品由于產(chǎn)品更新?lián)Q代快、產(chǎn)品利潤低、對品質(zhì)的要求高以及存在售后服務(wù)方面的需求，其對電子商務(wù)平臺和配送體系的要求要更高。而當當如今在物流方面乃是依賴(lài)于第三方，很難掌控全局。劉興亮也表示，做電子商務(wù)并不是簡(jiǎn)單的算術(shù)題，任何一個(gè)環(huán)節跟不上，都將影響全局。
　　“百貨化是面向多人群的市場(chǎng)，屬于多元化營(yíng)銷(xiāo)，對于當當來(lái)說(shuō)，是對于出版業(yè)的橫向延伸，因此需要分階段實(shí)現�！眲⒗坐Q說(shuō)，“但在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，大家都在拼速度，晚一步就會(huì )落后很多，因此當當做百貨有很大挑戰�！薄�
　　還有業(yè)內人士分析說(shuō)，當當上市不久，進(jìn)軍百貨面臨物流、資金及管理的調整，恐怕尾大難調，而且百貨業(yè)當當進(jìn)軍百貨后會(huì )打破其原有的現金流優(yōu)勢和直營(yíng)優(yōu)勢，百貨的多環(huán)節回款和聯(lián)營(yíng)性質(zhì)都會(huì )讓當當重新梳理內部管理體系，這將是一個(gè)吃力不討好的工作。
　　但李國慶在接受《經(jīng)濟參考報》記者短信采訪(fǎng)時(shí)顯得極為樂(lè )觀(guān)，他表示目前當當網(wǎng)百貨銷(xiāo)售的速度是圖書(shū)銷(xiāo)售的三倍。
　　在罵戰中，大摩女“迷失的唯怡”稱(chēng)當當存在做假賬行為。2010年，中國企業(yè)集體扎堆赴美上市，接二連三因財務(wù)等各種問(wèn)題遭投資者集體訴訟或被退市，當當在美國的上市究竟有沒(méi)有存在假賬嫌疑，不免令人疑惑？
　　“說(shuō)當當網(wǎng)做假賬是胡扯！”李國慶在對《經(jīng)濟參考報》對記者短信采訪(fǎng)時(shí)如是說(shuō)道。他表示如今當當網(wǎng)用的是“四大”里面最嚴格的安永審計，安永審計對當當網(wǎng)的審計報告是：“無(wú)保留�！�
　　劉興亮表示，從廣義上來(lái)講，國內的企業(yè)大多存在過(guò)度包裝的現象，“很多國內企業(yè)的盈利數值都有很大的水分，都在提著(zhù)勁上市�！钡�如今沒(méi)有證據證明當當作假賬，只能說(shuō)有嫌疑。而劉雷鳴則表示，從理論上，他相信當當的財務(wù)上是沒(méi)有問(wèn)題的，指稱(chēng)當當作假賬的人要拿出實(shí)實(shí)在在的證據才行。

　　提升盈利能力是個(gè)考驗

　　但當當網(wǎng)盈利能力相對薄弱確是無(wú)法忽視的現實(shí)。首先國內電子商務(wù)行業(yè)本身盈利就很難，即便年收入超百億的京東也尚未盈利。而當當2009年才開(kāi)始盈利，其盈利能力也并不高：一方面，毛利率不高，數據顯示，2010年上半年，當當網(wǎng)毛利率20%，毛利潤為2880萬(wàn)美元。這一毛利率水平在電子商務(wù)行業(yè)是相對比較低的。另一方面，在此之前，當當2007年當當網(wǎng)虧損7050萬(wàn)元，2008年虧損8180萬(wàn)元。盡管當當網(wǎng)在2009年開(kāi)始已經(jīng)實(shí)現盈利，2010年前9個(gè)月凈利潤1960萬(wàn)，但利潤率卻不足1.2%，2009年和2010年前三季度的運營(yíng)利潤率也偏低，分別僅有0.8%和0.1%。
　　另外，當當網(wǎng)雖然從2005年以后一直在向其他商品的銷(xiāo)售拓展，但從2010年前九個(gè)月財報看，其凈收入仍有80%以上來(lái)自于圖書(shū)等傳媒產(chǎn)品。其目前最大身份仍然是圖書(shū)經(jīng)銷(xiāo)商。數據顯示，當當網(wǎng)2009年全年凈利潤中有33%是來(lái)自非主營(yíng)業(yè)務(wù)的利息收入，2010年前三季度凈利潤中僅有10%是來(lái)自主營(yíng)業(yè)務(wù)，一次性的所得稅收益占到了將近70%，其余部分來(lái)自非主營(yíng)業(yè)務(wù)的利息收入。
　　而上市之后的當當也在面臨市場(chǎng)份額下降的威脅，不久前艾瑞咨詢(xún)發(fā)布的網(wǎng)購年度報告顯示，對比2010年與2009年B2C行業(yè)市場(chǎng)份額圖例，京東商城仍保持著(zhù)行業(yè)領(lǐng)軍地位，市場(chǎng)占比達到32.5%，比2009年市場(chǎng)份額提高了近4個(gè)百分點(diǎn)；而當當網(wǎng)與卓越亞馬遜的市場(chǎng)份額并列第二，市場(chǎng)份額為9.2%，分別比2009年下降了3.3個(gè)和6.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　在罵戰之后，剛在美國上市不久的當當網(wǎng)還是受到了不小的影響。
　　盡管i美股主編梁劍在微博中稱(chēng)“當當運氣不錯”，因為雙方都是用中文對罵，對華爾街影響不直接，且當時(shí)剛好美國休市，給當當網(wǎng)預留了充裕的善后時(shí)間。但事后當當網(wǎng)的股價(jià)還是發(fā)生了變化，1月18日，當當股價(jià)大跌8.30%，19日股價(jià)再跌7.34%。兩日之內當當網(wǎng)市值蒸發(fā)4.17億美元，折合人民幣超過(guò)27億元，可謂慘痛。截至25日，當當股價(jià)報于28.94美元，比上一交易日下跌3.98%。
　　與此同時(shí)，“大摩女”在罵戰中不光稱(chēng)當當有作假賬的嫌疑，還指稱(chēng)“關(guān)保險箱”，即投行已經(jīng)準備在二級市場(chǎng)設阻，對當當網(wǎng)股票進(jìn)行冷處理。對此，梁劍對媒體表示，大摩直接在二級市場(chǎng)阻擊打壓當當股價(jià)的概率不高，但他表示“對罵”事件已經(jīng)引起了美國部分分析師的注意。如果這些分析師據此調低對當當網(wǎng)的預期股價(jià)和評級，就會(huì )引發(fā)機構投資者和股民對當當網(wǎng)前景的質(zhì)疑，這樣對其股價(jià)的影響遠遠超過(guò)“二級市場(chǎng)設阻”的威脅。
　　知名財經(jīng)人士方三文在i美股網(wǎng)上表示，從“大摩女”的罵戰中可以看出，當當上市時(shí)的經(jīng)營(yíng)狀況是不好的�，F在也看不出太多轉好的跡象。上市時(shí)的財務(wù)數據，有可能經(jīng)受不住最嚴格考驗。如果當當的財務(wù)報表真的出問(wèn)題，絕對是大事，無(wú)論對當當還是大摩都不是什么好消息。
　　“企業(yè)剛上市時(shí)都很脆弱，經(jīng)不得一點(diǎn)點(diǎn)折磨，否則損失慘重，因此還是低調點(diǎn)好�！眲⑴d亮說(shuō)道。

　　當當撬不動(dòng)華爾街

　　盡管俞渝在數日前公開(kāi)承認，李國慶在公共領(lǐng)域中爆粗口確實(shí)有錯，但在24日，她又對媒體表示李國慶是“話(huà)糙理不糙”。此話(huà)何意？
　　有創(chuàng )業(yè)者擔心，不少想到美國上市的企業(yè)都因為不擅長(cháng)資本市場(chǎng)、怕被投行涮而恐慌，而在當當的刺激下，這種恐慌被放大了。
　　在這場(chǎng)鬧劇中，大摩是否涮了當當？這家華爾街老牌投行到底能不能脫得了干系？
　　至此，在整個(gè)事件中，大摩除了在數日前聲明“相信微博作者不是摩根士丹利員工”，此后便一直保持沉默。
　　微博上的“大摩女”口口聲聲表示大摩沒(méi)錯，也有許多人跟帖表示，做買(mǎi)賣(mài)是愿打愿挨的事。但這其中不難看出，面對老牌投行和華爾街的規矩，中國公司的確存在無(wú)奈，吃了虧只能打碎了牙往肚里咽。
　　李國慶的那首搖滾歌詞中寫(xiě)道，大摩事先給出10至60億美元的估值，而到香港寫(xiě)招股書(shū)，將其下調為7至8億。次日開(kāi)盤(pán)，開(kāi)盤(pán)價(jià)即為24.5美元，比大摩為當當制定的發(fā)行價(jià)16美元上漲了53%。
　　根據俞渝公開(kāi)的一段視頻錄像，在當當網(wǎng)上市當天，CNBC記者向俞渝提的第一個(gè)問(wèn)題就是，看到開(kāi)盤(pán)后漲了80%多，是否因此對定價(jià)感到失望。俞渝當時(shí)的回答是：“我一生只會(huì )做一次IPO，對于價(jià)格定高了還是定低了，我缺乏參照系，我真的把自己交到投行的手里�！�
　　“如果時(shí)光能夠倒流，我想當當網(wǎng)會(huì )選擇像谷歌一樣荷蘭式拍賣(mài)的方式上市”，俞渝日前對媒體表示，她認為出現當當網(wǎng)定價(jià)過(guò)低這種問(wèn)題是因為輕信了投行。
　　俞渝在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)，將上市公司和投行的關(guān)閉形容為醫患關(guān)系，一個(gè)病人可能只做一次手術(shù)，而一個(gè)醫生要做500個(gè)手術(shù)，如何克服信息不對稱(chēng)帶來(lái)的困難，爭取為公司為股東帶來(lái)更好的價(jià)格，需要企業(yè)家和投行之間多探索，上市定價(jià)是公司、投行及基金利益三方面的協(xié)調。
　　據李國慶微博透漏，對于投行中途下調價(jià)格，作為要上市的公司無(wú)能為力。當年盛大上市，某投行先承諾13元起，路演半路卻說(shuō)只能11元，否則賣(mài)不出去。對于此刻的盛大來(lái)說(shuō)，如半途停止上市，今后想上，向別的投行解釋不清楚，別的投行會(huì )認為是企業(yè)業(yè)績(jì)差而銷(xiāo)售不出去；并且時(shí)間推遲，已付出800萬(wàn)審計費過(guò)期作廢，未來(lái)1年預算戰略要重新定。
　　某國內投資銀行高管日前對媒體分析指出，開(kāi)盤(pán)價(jià)和發(fā)行價(jià)之間53%的幅度確實(shí)有點(diǎn)大，其中存在兩種可能性：一種是摩根士丹利對當當網(wǎng)的評估出現技術(shù)性失誤；另一種可能性是存在一些其他考慮。
　　他認為，投行的角色是典型的丙方角色，類(lèi)似于房地產(chǎn)中介，一方面，在開(kāi)始吸引企業(yè)客戶(hù)時(shí)會(huì )描繪一個(gè)美好的前景，但是在過(guò)程中會(huì )不斷想辦法調整企業(yè)的心理預期，以便發(fā)行價(jià)不至于定得過(guò)高；另一方面投行還要面對機構投資者，由投行承銷(xiāo)的股票要由能以發(fā)行價(jià)認購的機構投資者接盤(pán)，比如共同基金和對沖基金，則希望基金客戶(hù)買(mǎi)到的股票有足夠的升值空間。
　　有分析人士說(shuō)，投行在最初的時(shí)候，確實(shí)會(huì )把公司價(jià)值說(shuō)高一些，以達到吸引客戶(hù)的目的，而在上市的時(shí)候，通過(guò)壓價(jià)讓自己的長(cháng)期關(guān)系戶(hù)基金能夠低買(mǎi)高賣(mài)，并給二級市場(chǎng)留一個(gè)獲利空間，也屬于合理現象。他表示，定價(jià)剛剛好是不太可能的，發(fā)行價(jià)過(guò)低也不能說(shuō)是投行故意壓價(jià)。大摩、高盛等投行在企業(yè)IPO過(guò)程中主要收入是來(lái)自于按照總融資額收固定比例的傭金，比例一般在1%到2.5%之間，過(guò)于壓價(jià)，也會(huì )損失投行自己的承銷(xiāo)傭金。
　　但依然有不少人對投行在公司IPO過(guò)程中的雙重獲利表示質(zhì)疑。當當網(wǎng)的招股說(shuō)明書(shū)就有這樣的條款，“瑞士信貸、摩根士丹利等公司作為代表，可以購買(mǎi)并且我們和我們的股東同意銷(xiāo)售給他們如下顯示的股票數量……”據了解，對于中國赴美上市企業(yè)，華爾街投行普遍采取這種包銷(xiāo)的方式。因此，投行除了賺承銷(xiāo)傭金，還包銷(xiāo)股票，那么刻意壓價(jià)、讓股價(jià)一上市就大漲以便謀取暴利的動(dòng)機有可能存在。
　　對于這種說(shuō)法，也早有投行人士表示，投行部門(mén)間的利益輸送不會(huì )發(fā)生，因為投行內部有“防火墻”，并稱(chēng)這是華爾街的基礎制度。
　　但即使這樣的制度的確毫無(wú)紕漏，按照李國慶所說(shuō)的，“投行銷(xiāo)售天天面對基金，遇到破發(fā)，基金就賠，故他們更多為長(cháng)期伙伴基金著(zhù)想，才有企業(yè)與投行是‘一夜情’”的情況，似乎也并非完全不可能。
　　就像蘭亭集勢(Lightinthebox)CEO郭去疾在微博上說(shuō)的，作為上市公司，當當還不具備挑戰資本市場(chǎng)游戲規則能力。