上周五統計局公布了3月份的經(jīng)濟數據，CPI上漲與工業(yè)增加值同比回落顯示經(jīng)濟處于“類(lèi)”滯脹的周期。在通脹反復、貨幣政策再次緊縮之下，預計短期市場(chǎng)仍將呈現震蕩格局。
資金面寬松 緊縮添風(fēng)險
就影響資本市場(chǎng)的短期流動(dòng)性而言，流動(dòng)性增加的正面因素按照可度量程度依次減弱分別為：1）央票與正回購的到期量。央票與正回購到期量是可知的，四月貨幣市場(chǎng)的投放壓力在9000億左右，為上半年投放最集中的月份；2）預期升值下的熱錢(qián)流入�，F階段人民幣升值預期不斷增強，隨之而來(lái)的是熱錢(qián)的大規模流入。熱錢(qián)流入可以通過(guò)新增外匯占款減去貿易差額和外商直接投資來(lái)粗略姑算，根據最新公布的數據，3月外匯占款在經(jīng)歷2月回落后再次大幅回升，達到4097億，較上月環(huán)比增長(cháng)90%。3）房地產(chǎn)調控緊縮下的資金擠出。隨著(zhù)各地落實(shí)新“國八條”的限購政策，股市成了一些資金的轉移地，但是具體的數字較難估計。
另外，從最直接影響股市資金面的因素——股市投資者的新增數量上來(lái)看，新增A股開(kāi)戶(hù)數與新增基金開(kāi)戶(hù)數的周度數據都處在歷史較高水平。
綜合以上各個(gè)因素，資金面具備相對寬松的基礎條件。但是，目前的通脹水平較高，貨幣緊縮的風(fēng)險較大。上周日央行再次宣布上調金融機構存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，其目的主要是對沖現階段高通脹下相對寬松的貨幣條件。實(shí)際上，從3月份的CPI數據來(lái)看，影響未來(lái)通脹走勢的最重要因素將不是貨幣及食品，而是來(lái)自工業(yè)價(jià)格上漲的傳導，而在投資平穩的情況下，通脹可控、投資高增長(cháng)的概率較低，二季度末經(jīng)濟可能面臨小幅硬著(zhù)陸的風(fēng)險。
小盤(pán)股不具“回暖”條件
3月中旬以來(lái)，小盤(pán)股與大盤(pán)股的估值比例開(kāi)始回落，并持續至今。從投資風(fēng)格的角度來(lái)看，當前中小板與創(chuàng )業(yè)板面臨的風(fēng)險依然更大，理由在于以下三點(diǎn)。
首先，中小企業(yè)的盈利受到更大程度的壓制�！熬o貨幣，寬財政”的政策組合下，中小企業(yè)的貸款成本增加，在信貸收縮的政策下，中小企業(yè)獲得穩定持續貸款的能力明顯弱于大型企業(yè)；而從財政投入的受益程度上來(lái)講，中小企業(yè)又遠不如大企業(yè)受益多。
其次，上下游景氣度“冷熱不均”。當前上游行業(yè)在政策性投資的支撐下維持熱度，而下游需求則相對較冷，這一點(diǎn)可以從此前我們對煤炭、機械、汽車(chē)行業(yè)的調研以及一季度工業(yè)企業(yè)的高庫存數據中得到佐證。而中小企業(yè)明顯更依賴(lài)于終端需求，受到的負面影響相對更大。
再次，國際因素令中小企業(yè)面臨更大風(fēng)險。中小板與創(chuàng )業(yè)板企業(yè)中依靠出口獲得收入的比重更大，在當前人民幣不斷升值且升值預期強烈的情況之下，中小企業(yè)面臨更大的匯兌風(fēng)險。并且，在升值預期下，熱錢(qián)在資本市場(chǎng)上會(huì )更加熱衷于更具安全性的大盤(pán)股。
小盤(pán)股與大盤(pán)股估值比例的歷史走勢顯示，風(fēng)格轉換存在一定的周期。從目前影響市場(chǎng)運行的各方面因素來(lái)看，小盤(pán)股尚不具備重新回到估值相對占優(yōu)的條件。
基于“價(jià)格底部”的投資邏輯
當前，風(fēng)格轉換是影響大盤(pán)表現的關(guān)鍵因素。通脹反復、貨幣政策再次緊縮之下，短期市場(chǎng)仍將是震蕩的格局。
從最新公布的數據來(lái)看，3月PPI同比為7.3%，環(huán)比上漲0.6%；購進(jìn)價(jià)格同比上漲10.5%，環(huán)比上漲1.0%。數據所反映的核心在于購進(jìn)價(jià)格的快速上漲，這也表明未來(lái)CPI的影響因素將是來(lái)自工業(yè)原材料價(jià)格上漲的傳導。而從去年下半年至今的價(jià)格走勢來(lái)看，原料藥與基礎化工的一些產(chǎn)品的價(jià)格仍處于較低水平，具備價(jià)格傳導下的上漲空間。
配置上，當前可沿三條主線(xiàn)選擇投資標的。一是金融、地產(chǎn)等低估值二線(xiàn)藍籌，漸近升值導致的升值預期下，熱錢(qián)流入量增大，國際資本對金融、地產(chǎn)的偏好將在貨幣層面拉動(dòng)這些板塊的上漲。二是基于通脹高位下，產(chǎn)品價(jià)格處在歷史底部的行業(yè)可能存在投資機會(huì )，可關(guān)注原料藥和基礎化工。三是區域主題方面，安徽、新疆以及西藏板塊值得重點(diǎn)關(guān)注。