本文獲"中國證券業(yè)協(xié)會(huì )
2010年度科研課題（基金公司類(lèi)）"一等獎，原為《基金公司核心投研人員變更及其對基金業(yè)績(jì)影響分析》。這里摘要發(fā)表其摘要、研究數據和結論部分。
報告摘要
基金是一種集合理財、專(zhuān)業(yè)管理的金融產(chǎn)品，基金公司投研團隊的實(shí)力、穩定性是基金業(yè)績(jì)的影響因素之一。而在投研團隊中，基金公司總經(jīng)理、投資總監、基金經(jīng)理在不同層面上對基金的投資決策形成影響。該文將上述三類(lèi)崗位從業(yè)者定義為基金管理公司核心投研人員。
從1998年—2010年9月，全部基金公司共發(fā)生總經(jīng)理變更67次、投資總監變更85次、基金經(jīng)理變更1104次�？傮w來(lái)看，隨著(zhù)公募基金行業(yè)的發(fā)展、同業(yè)競爭的加劇，基金公司核心投研人員的流動(dòng)性明顯提高，并在2007—2008年左右達到階段性高潮，隨后則呈現小幅回落的態(tài)勢。
該文統計了核心投研人員的平均任職期間，用來(lái)反映基金公司調整核心投研人員的頻率。統計顯示，在1998年至2010年9月底的區間內，60%的基金公司總經(jīng)理平均任職期間少于4年，超過(guò)80%的基金公司投資總監平均任職期間少于4年，超過(guò)90%的基金公司基金經(jīng)理平均任職期限不足2年�？梢�(jiàn)，基金公司核心投研人員較短的任職期限、較高的變更頻率已經(jīng)成為公募基金業(yè)的普遍現象。
該文對核心投研人員變更的原因和去向進(jìn)行了歸類(lèi)分析。統計發(fā)現，基金管理公司總經(jīng)理、投資總監、基金經(jīng)理離職后仍就職于公募基金行業(yè)的變更次數占總變更次數的比例分別為50%、55%、74%，可見(jiàn)核心投研人員的變更主要呈現"體內循環(huán)"的特征。
為了量化分析核心投研人員變更對基金業(yè)績(jì)的影響，該文對核心投研人員變更前后業(yè)績(jì)的相對百分比排名進(jìn)行了匯總，選擇配對t檢驗法來(lái)判斷變更前后基金業(yè)績(jì)是否發(fā)生了顯著(zhù)性變化，并綜合考慮基金歷史業(yè)績(jì)、不同市場(chǎng)環(huán)境、不同基金資產(chǎn)規模等多種因素的影響，按照一定的規則進(jìn)行分組，比較在不同情況下核心投研人員變動(dòng)對基金業(yè)績(jì)的影響。
研究發(fā)現，總經(jīng)理、投資總監相對穩定的基金公司，整體來(lái)說(shuō)業(yè)績(jì)相對偏好；若總經(jīng)理、投資總監發(fā)生變動(dòng)，短期內將對基金公司整體業(yè)績(jì)造成不利的影響，但隨著(zhù)時(shí)間的推移這一影響將逐漸淡化。
基金經(jīng)理方面，其變更對基金業(yè)績(jì)的影響，并未像廣大普通投資者想象的那樣，都是"壞事"。經(jīng)過(guò)統計分析表明基金經(jīng)理變更整體上對業(yè)績(jì)影響略偏正面。分類(lèi)型來(lái)看，債券型基金相對較為明顯，其次是股票型基金，而混合型基金則好壞均有，影響不明顯，這可能與混合型基金較靈活的資產(chǎn)配置、操作空間較大、對基金經(jīng)理的投資管理能力要求較高、以及類(lèi)型品種本身帶來(lái)的業(yè)績(jì)差異較大等原因有關(guān)。
數據選擇
有關(guān)核心投研人員變更對基金業(yè)績(jì)影響的相關(guān)數據選擇方法，作如下說(shuō)明：
1、變更
在本文中，基金公司核心投研人員的變更是指其在統計期間離職。其中，因現行信息披露并不要求基金公司對投資總監、投資決策委員會(huì )成員的任職、離職事件進(jìn)行公告，因此我們查閱半年度更新的招募說(shuō)明書(shū)，比較投資總監、投資決策委員會(huì )成員是否發(fā)生變化，給出估計的變更日期。
2、業(yè)績(jì)
為了分析核心投研人員變更對業(yè)績(jì)產(chǎn)生的影響，本文統計其變更前后基金或基金公司的業(yè)績(jì)。因考慮到不同市場(chǎng)的基金業(yè)績(jì)不具有可比性，我們舍棄了基金的絕對業(yè)績(jì)，選用基金的相對業(yè)績(jì)來(lái)進(jìn)行下文的分析。
相對業(yè)績(jì)=某時(shí)段基金或基金公司的業(yè)績(jì)排名/該時(shí)段基金或基金公司的總數 (1)。
變更前后的相對業(yè)績(jì)差=人員變動(dòng)前的相對業(yè)績(jì)-人員變動(dòng)后的相對業(yè)績(jì)(2)。
由定義可知：若基金或基金公司的業(yè)績(jì)越好，則排名越靠前，相對業(yè)績(jì)越小，越接近于0；反之，業(yè)績(jì)越差，相對業(yè)績(jì)越接近于1。若變更前后的相對業(yè)績(jì)差為正，則表示經(jīng)過(guò)變更，相對業(yè)績(jì)排名減小，即業(yè)績(jì)有所改善；反之，業(yè)績(jì)出現下滑。
3、統計區間
為了更加充分地說(shuō)明核心投研人員變動(dòng)對基金業(yè)績(jì)的影響，我們統計了多期的業(yè)績(jì)，包括變更前后一月、一季、半年和一年的基金和基金公司的相對業(yè)績(jì)。若基金經(jīng)理在統計的區間內再次發(fā)生變動(dòng)，則剔除該樣本�？紤]到核心投研人員公告變更的當月很可能已經(jīng)發(fā)生了實(shí)質(zhì)上的工作交接，在劃分統計區間時(shí)，我們不考慮核心投研人員變更當月的情況，取變更前后的月份作為討論的時(shí)間段。
如：基金經(jīng)理在2008年8月離職，前后一月即取2008年7月、2008年9月，前后三月即取2008年5-7月、2008年9-11月，前后半年取2008年2-7月、2008年9-2009年2月，前后一年則取2007年8月-2008年7月、2008年9月-2009年8月。而更長(cháng)時(shí)間段的業(yè)績(jì)，因影響較小，不再統計。
4、基金類(lèi)型
不同類(lèi)型的基金不具有可比性，不能直接進(jìn)行比較，因此對基金進(jìn)行分類(lèi)是必要的程序：我們在分析總經(jīng)理、投資總監和投資決策委員會(huì )成員時(shí)，考慮到部分基金公司未設立封閉式基金，選擇開(kāi)放式積極投資偏股型基金作為分析的對象；在分析基金經(jīng)理時(shí)，選擇數量較多的、具有代表性的積極投資偏股型基金和債券型基金作為研究的對象。
出于以下考慮，以下類(lèi)型基金在我們的分析中不涉及：貨幣市場(chǎng)基金由于"準現金"的特性，基金經(jīng)理的變更對收益率的影響不明顯；指數型基金以預定跟蹤誤差為目標，基金經(jīng)理更換對業(yè)績(jì)影響很��；QDII、保本型基金數量較少，發(fā)生變更的更少。
研究結論
通過(guò)對全文的分析，得出結果如下。
1、總經(jīng)理變更對基金公司業(yè)績(jì)的影響。
由于總經(jīng)理穩定對于公司發(fā)展戰略持續、統一，以及企業(yè)文化、核心投研團隊等的穩定起到至關(guān)重要作用，因此總經(jīng)理相對穩定的基金公司，整體來(lái)說(shuō)業(yè)績(jì)相對偏好。若總經(jīng)理發(fā)生變動(dòng)，短期內將對基金公司整體業(yè)績(jì)造成不利的影響，但隨著(zhù)時(shí)間的推移這一影響將逐漸淡化。
在不同市場(chǎng)情況下，總經(jīng)理變動(dòng)對基金公司業(yè)績(jì)的影響也有所不同。一般來(lái)說(shuō)，牛市情況下，總經(jīng)理變動(dòng)對業(yè)績(jì)影響整體偏正面；熊市情況下，總經(jīng)理變動(dòng)，短期將使基金公司業(yè)績(jì)更差，但隨著(zhù)時(shí)間的推移，業(yè)績(jì)會(huì )慢慢改善，但整體影響還是偏負面；震蕩市情況下，總經(jīng)理變動(dòng)對基金公司業(yè)績(jì)會(huì )有不同程度的提升。
對于不同資產(chǎn)規模的基金公司來(lái)說(shuō)，長(cháng)期來(lái)看總經(jīng)理變動(dòng)后，小型、中型基金公司業(yè)績(jì)將有所提升，但大型公司總經(jīng)理變動(dòng)后業(yè)績(jì)下滑的概率較大。
2、投資總監變更對基金公司業(yè)績(jì)的影響。
投資總監相對穩定的基金公司，整體來(lái)說(shuō)業(yè)績(jì)相對偏好。若投資總監發(fā)生變動(dòng)，短期內公司業(yè)績(jì)惡化的概率較大，但隨著(zhù)時(shí)間的推移這一影響將逐漸弱化。
投資總監在不同市場(chǎng)情況下發(fā)生變動(dòng)，除短期惡化概率均增大外，中長(cháng)期影響偏正面的概率大一些，在不同市場(chǎng)環(huán)境中，影響也有所不同。對于不同資產(chǎn)規模的基金公司來(lái)說(shuō)，投資總監變動(dòng)后，中型規�；鸸径唐跇I(yè)績(jì)惡化的概率相對較低，但一個(gè)季度后則概率相對較高；而大型和小型規�；鸸�，短期內業(yè)績(jì)惡化的概率相對較高，但隨著(zhù)時(shí)間的推移，業(yè)績(jì)將逐漸改善（其中，大型公司投資總監變更半年后，影響將基本消失）。
3、基金經(jīng)理變更對基金業(yè)績(jì)的影響。
整體來(lái)看，基金經(jīng)理個(gè)人投資管理能力對基金業(yè)績(jì)將產(chǎn)生較大影響。而基金經(jīng)理變更對基金業(yè)績(jì)的影響，并未像廣大普通投資者想象的那樣，都是"壞事"。經(jīng)過(guò)統計分析，我們發(fā)現，基金經(jīng)理變更整體上對業(yè)績(jì)影響略偏正面。分類(lèi)型來(lái)看，其中，債券型基金相對較為明顯，其次是股票型基金，而混合型基金則好壞均有，影響不明顯，這可能與混合型基金較靈活的資產(chǎn)配置、操作空間較大、對基金經(jīng)理的投資管理能力要求較高、以及類(lèi)型品種本身帶來(lái)的業(yè)績(jì)差異較大等原因有關(guān)。
若按變更前的基金業(yè)績(jì)分組，從總體上看，當更換掉優(yōu)秀基金經(jīng)理時(shí)，業(yè)績(jì)出現下滑的概率較大；而替換業(yè)績(jì)相對較差的基金經(jīng)理時(shí)，基金業(yè)績(jì)轉好也是較大概率事件。這也是國內基金經(jīng)理頻繁變動(dòng)的重要原因之一，即當基金經(jīng)理管理基金業(yè)績(jì)出色時(shí)，將有很多機構爭相挖角，而當管理基金業(yè)績(jì)較差時(shí)，其所在的基金公司有較大的動(dòng)力，去替換掉當前基金經(jīng)理。因此，當基金經(jīng)理發(fā)生變更時(shí)，投資者最好能做充分了解，不必盲目買(mǎi)入或拋售相關(guān)基金，可將前任和現任基金經(jīng)理的歷史業(yè)績(jì)作為一個(gè)參考指標進(jìn)行適當評估。
若按市場(chǎng)環(huán)境分組，在牛市、熊市以及震蕩市中更換基金經(jīng)理對基金業(yè)績(jì)的影響不太顯著(zhù)（不考慮超出時(shí)間范圍）。整體來(lái)看，在熊市中，基金經(jīng)理變更基金業(yè)績(jì)有小幅提升，而在牛市、震蕩市中卻不明顯。
若按基金資產(chǎn)規模分組，基金經(jīng)理變更對大型和小型規模的基金業(yè)績(jì)影響較明顯，對中型規模的基金的影響有好有壞。同時(shí)排名兩端的基金受基金經(jīng)理變更的影響較大。
4、其他分析結論。
我們對投資決策委員會(huì )成員變更對基金公司業(yè)績(jì)的影響、美國基金經(jīng)理變更對基金業(yè)績(jì)的影響進(jìn)行了數據統計和實(shí)證分析。
研究表明，投資決策委員會(huì )成員相對穩定的基金公司，整體業(yè)績(jì)相對較好。當投資決策委員會(huì )成員出現變更和調整后，基金公司的業(yè)績(jì)短期小幅下滑，但從中長(cháng)期來(lái)看，基金公司的業(yè)績(jì)有所改善。
從1990年以來(lái)美國積極投資開(kāi)放式股票基金的情況來(lái)看，基金經(jīng)理變更對基金業(yè)績(jì)在長(cháng)期呈現顯著(zhù)的正向影響，而就短期而言，變更對基金業(yè)績(jì)呈現出并不顯著(zhù)的負面影響。
影響我國基金業(yè)績(jì)的因素眾多（包括宏觀(guān)經(jīng)濟狀況、市場(chǎng)環(huán)境、當前投資熱點(diǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險等），另外基金公司投研團隊的實(shí)力、基金經(jīng)理投資風(fēng)格及基金投資管理能力也有差異，因此上述結論只是根據歷史數據得出的總體趨勢，具體對每只基金、每家基金公司，還應具體問(wèn)題具體分析。（報送單位：天相投資顧問(wèn)有限公司）