臨近年關(guān)，又到一年一度的券商年度策略發(fā)布之時(shí)。盡管年度策略觀(guān)點(diǎn)屢次被驗偽，但每到此時(shí)，投資者還是“習慣性”的關(guān)注券商的年度論述。與一年前的情景驚人相似，2012年的年度策略剛一出場(chǎng)，就披上了高度一致的“外衣”：經(jīng)濟底出現在明年一、二季度，政策放松也將穩步推進(jìn)，據此券商紛紛拋出“N”段論，即在經(jīng)歷了寒冬的“筑底”之后，股指終將迎來(lái)一波趨勢性的彈升行情。
經(jīng)濟將于二季度見(jiàn)底
決定市場(chǎng)趨勢的兩個(gè)最重要的內部因素是經(jīng)濟基本面與政策取向。經(jīng)濟基本面的優(yōu)劣直接決定了上市公司的業(yè)績(jì)好壞；政策取向，即財政政策與貨幣政策的組合則直接決定了保增長(cháng)與控通脹天平的傾斜方向，而貨幣政策對流動(dòng)性的釋放與否更直接決定了A股估值中樞的浮動(dòng)方向。短期而言，投資者對經(jīng)濟基本面的擔憂(yōu)正在不斷加劇，且已經(jīng)成為了壓制A股走勢的主導因素。那么在進(jìn)入“十二五”的第二年，經(jīng)濟結構的加速轉型又能否給市場(chǎng)帶來(lái)新的“興奮點(diǎn)”？中國經(jīng)濟何時(shí)見(jiàn)底？上述疑問(wèn)正是投資者當下最為關(guān)心的問(wèn)題，直接決定了未來(lái)一年A股的核心運行趨勢。就目前已發(fā)布的券商年度策略來(lái)看，對國內經(jīng)濟于2012年二季度見(jiàn)底的判斷漸成共識。
申銀萬(wàn)國認為，盡管2011年經(jīng)濟增速下行態(tài)勢短期內難以改觀(guān)，但對2012年的經(jīng)濟形勢也不必過(guò)分悲觀(guān)。首先，經(jīng)濟增長(cháng)取決于市場(chǎng)力量和政策力量的博弈。出口和房地產(chǎn)代表的市場(chǎng)力量向下，政策代表的力量向上，預計全年經(jīng)濟增長(cháng)8.6%，呈現前低后高的態(tài)勢，增長(cháng)低點(diǎn)在二季度前后。其次，通脹方面，輸入性、周期性通脹壓力的減弱有助于通脹回落，但要素價(jià)格改革可能使得通脹難以有大幅度回落。預計2012年CPI將上漲3.2%，呈現前高后低的格局。再次，政策將從控通脹轉向穩增長(cháng)，財政政策在穩增長(cháng)方面將發(fā)揮更大的作用。貨幣政策方面利率政策空間有限，央行或更多地通過(guò)準備金下調來(lái)緩解資金緊張，而政策的時(shí)間窗口在兩會(huì )前后。
長(cháng)江證券則認為，在潛在經(jīng)濟增長(cháng)力下平臺的背景之下，需求疲弱期將被拉長(cháng)。預計經(jīng)濟在新平臺上穩定的時(shí)間點(diǎn)出現在2012年二季度，而市場(chǎng)將在二季度中前期啟動(dòng)。
無(wú)獨有偶的是，國泰君安宏觀(guān)經(jīng)濟分析師姜超同樣認為經(jīng)濟底將于2012年二季度出現。他指出，無(wú)論從生產(chǎn)法還是支出法出發(fā)，對GDP的有效預測最終都要根據以地產(chǎn)、汽車(chē)為代表的住行需求數據。鑒于2011年四季度地產(chǎn)銷(xiāo)售的大幅下滑，預計地產(chǎn)投資增速也將顯著(zhù)下降，并對經(jīng)濟增長(cháng)形成拖累；預計2012年GDP增速將降至8%，本輪GDP同比增速的底部或在2012年二季度，之后將企穩回升。
平安證券王韌在其年度策略報告中也提到，伴隨2011年7月CPI同比見(jiàn)頂回落和GDP增速步入下降通道，國內經(jīng)濟已經(jīng)轉入通脹和增長(cháng)雙下行的周期“衰退”階段。短期看，本輪經(jīng)濟增速回落過(guò)程并未結束，經(jīng)濟景氣和GDP增速低點(diǎn)更可能出現在2012年一至二季度，之后才可能逐步企穩；更長(cháng)期看，伴隨傳統增長(cháng)動(dòng)力逐步衰竭和經(jīng)濟增速逐級回落，轉型壓力開(kāi)始真正呈現，區別于過(guò)去兩年的題材炒作或盲目投資，轉型的方向和結構均需要再造和優(yōu)化。
“N段論”成主流機構共識
截至上周末，已有申銀萬(wàn)國、國泰君安、長(cháng)江證券、平安證券等券商發(fā)布了2012年的投資策略，券商紛紛盡其所能去窺探“市場(chǎng)先生”的動(dòng)態(tài)，從迄今已發(fā)布的年度策略來(lái)看，“N”段論大行其道。
申銀萬(wàn)國提出的“四段論”將2012年A股一波三折的走勢盡收眼底。申銀萬(wàn)國指出，從現在開(kāi)始，股市可能演繹四段行情：第一階段是蜜月行情——政策預調微調，市場(chǎng)超跌反彈，周期與主題活躍；第二階段是蜜月后的冷淡——政策微調基調不變，對經(jīng)濟擔憂(yōu)加劇，反彈后再次回落；第三階段是共振行情——政策放松力度加大，周期和成長(cháng)共振，市場(chǎng)指數大幅提升；第四階段則是約束再次出現——通脹和房?jì)r(jià)抬頭約束政策放松力度�？傮w上看，2012年將有一波較大級別的行情。按照申銀萬(wàn)國四段論的觀(guān)點(diǎn)，2012年A股在趨勢上將運行出類(lèi)似“M”型的走勢，但鑒于第四階段通脹和房?jì)r(jià)抬頭倒逼政策再度從緊的概率不大，因此可近似認為全年A股走勢為“N”型。
國泰君安則旗幟鮮明地指出，2012年A股將迎來(lái)“小牛市”。其在年度投資策略中指出，2012年的A股市場(chǎng)一季度是低點(diǎn)，但是從通脹、流動(dòng)性、盈利三者之于股市的筑底關(guān)聯(lián)性來(lái)看，現在已經(jīng)處于底部區域，2012年一季度的低點(diǎn)更多將只是一個(gè)盈利分化后的成長(cháng)性再識別，小牛市格局有望在此后形成真正趨勢。
長(cháng)江證券在其年度策略中指出，A股2012年將探底回升、年度向上，二季度中前期將是市場(chǎng)拐點(diǎn)。不過(guò)，就短期來(lái)看，市場(chǎng)恐怕還將度過(guò)一段震蕩筑底階段。
平安證券首席策略分析師王韌在其最近發(fā)布的2012年度投資策略中也提出了“三段論”，只不過(guò)反映在市場(chǎng)趨勢上可能是“反N型走勢”。他認為，估值環(huán)境改善和業(yè)績(jì)風(fēng)險釋放的博弈路徑?jīng)Q定股市節奏。政策和流動(dòng)性改善主導前期超跌反彈，業(yè)績(jì)風(fēng)險釋放和季節因素引發(fā)年底至年初反復筑底，宏觀(guān)政策趨穩和業(yè)績(jì)風(fēng)險消化助推明年一季度末后結構反轉，下半年警惕通脹反復和增長(cháng)重新趨弱風(fēng)險�？傮w上呈現出先下后上再回的市場(chǎng)運行軌跡。
總體而言，券商對2012年市場(chǎng)可能出現的走勢既有共識也有分歧。共識在于，大部分券商都認為2012年市場(chǎng)的運行中樞將在2011年的基礎上出現一定程度的上移，但2012年會(huì )否出現“小牛市”，則存在較大爭議。由此可見(jiàn)，經(jīng)過(guò)了2011年市場(chǎng)的慘淡表現，即使是較為樂(lè )觀(guān)的券商也不得不降低了其預期。而當前市場(chǎng)顯然仍處在震蕩筑底階段，在當前較為不利的市場(chǎng)形勢下，“小牛市”的預言也只能起到“望梅止渴”的作用了。
結構轉型VS低估值修復
盡管各大券商研究機構對“經(jīng)濟底”出現于2012年二季度的判斷高度趨同，但在對經(jīng)濟結構轉型可能給未來(lái)市場(chǎng)所帶來(lái)的機會(huì )選擇上，各大券商的品種配置思路并不完全同質(zhì)化。
國泰君安認為，中國在2012年將會(huì )迎來(lái)新一輪的增長(cháng)模式轉變期，傳統的產(chǎn)能擴張很難超預期，而且在現有經(jīng)濟回落的狀況下，政策也缺乏全面驅動(dòng)的必要性，增長(cháng)將由量轉為內部的結構優(yōu)化。2012年將更注重實(shí)質(zhì)性，具體來(lái)看，2012年的行業(yè)配置可分為早周期和民生轉型下部分受益行業(yè)兩個(gè)維度，看好房地產(chǎn)、券商、化工、傳媒、醫藥和新興產(chǎn)業(yè)。
長(cháng)江證券基于經(jīng)濟增長(cháng)下平臺并于2012年二季度見(jiàn)底的判斷，給出兩大思路進(jìn)行行業(yè)選擇。一是基于產(chǎn)業(yè)結構調整的行業(yè)配置，包括金融危機中行業(yè)增速高于平均水平的環(huán)保、專(zhuān)用設備、通用設備、電氣機械、交運設備、醫藥、食品飲料等行業(yè)板塊。二是按照傳統的估值、盈利路徑進(jìn)行行業(yè)配置。一般而言，在市場(chǎng)開(kāi)始上漲時(shí)，均是估值上升首先拉動(dòng)市場(chǎng)上漲，之后才轉換為由盈利拉動(dòng)經(jīng)濟主導的上漲動(dòng)力。因此在2012年二、三季度市場(chǎng)上漲初期，估值的回升將成為市場(chǎng)主要推動(dòng)力，低估值行業(yè)可作為配置方向之一。
申銀萬(wàn)國則指出，在中長(cháng)期經(jīng)濟預期無(wú)法改善的情況下，“周期做Alpha、成長(cháng)做Beta”成為主流的投資模式。周期股的機會(huì )來(lái)自政策放松，其幅度與放松程度息息相關(guān)；成長(cháng)股（特別是新興成長(cháng)股）則需要市場(chǎng)情緒的配合。弱市下，“政策放松——周期搭臺——穩定情緒——成長(cháng)唱戲”成為標準的戰法。申萬(wàn)還建議2012年投資要注意保存實(shí)力，伺機而動(dòng)。2012年一季度，對經(jīng)濟的擔憂(yōu)或將終結蜜月行情，此時(shí)在投資上應保存實(shí)力，在行業(yè)配置上，應關(guān)注景氣度仍能逆周期回升的行業(yè)：電力設備（尤其是輸變電設備和核電）、醫藥、消費型投資設備；待政策出現較大松動(dòng)后，應把握周期和成長(cháng)共振的機會(huì )，屆時(shí)建議配置房地產(chǎn)、重卡、工程機械、化工和與轉型相關(guān)的成長(cháng)股。
