人民幣對日元直接交易，涉及大量技術(shù)細節。盡管管理當局披露的相關(guān)細節有限，但仍值得探討。
　　一是關(guān)于美元的中介地位和作用。外匯市場(chǎng)三角套利的基本原理，決定了即便實(shí)行直接交易做市商詢(xún)價(jià)制度，日元和人民幣定價(jià)也繞不過(guò)美元。做市商只能是根據人民幣和日元分別對美元的匯率，間接套算出相互間的匯率進(jìn)行報價(jià)，否則外匯市場(chǎng)將出現無(wú)風(fēng)險套利機會(huì )，海量資金將迅速覆蓋這一價(jià)格差。人民幣對日元直接交易的短期意義，僅僅在于節省了兩次美元買(mǎi)賣(mài)的價(jià)差，避免了買(mǎi)賣(mài)期間的匯率風(fēng)險。美元的中介地位依舊。只有到未來(lái)某一時(shí)刻，人民幣和日元的直接交易規模，與兩幣分別對美元的交易規模接近，才可能出現逆轉——美元反過(guò)來(lái)以人民幣或日元作為潛在錨，提供人民幣或日元套算出對其他貨幣的匯率。
　　二是關(guān)于東京上海兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格決定關(guān)系。兩個(gè)市場(chǎng)同時(shí)就同一商品開(kāi)展同類(lèi)交易，必然面臨彼此價(jià)格參照、價(jià)格決定問(wèn)題。目前尚不清楚中日雙方管理當局對交易細節有無(wú)新的安排。按照現有制度，難免會(huì )出現這樣的場(chǎng)景：由于時(shí)差，東京外匯市場(chǎng)早上海1小時(shí)開(kāi)盤(pán)；東京的交易者根據前日人民幣對美元匯率以及美元對日元匯率套算出當日人民幣對日元匯率。上海外匯交易中心開(kāi)盤(pán)后，上海的做市商將主要基于東京價(jià)格給出上海價(jià)格，而后由外匯中心加總得出中間價(jià)。當然，上海外匯交易中心收盤(pán)時(shí)間晚于東京，也可以說(shuō)第二天東京是根據前天上海的收盤(pán)價(jià)報出的價(jià)格。究竟是誰(shuí)影響誰(shuí)、誰(shuí)決定誰(shuí)，待積累一定量交易數據后，可以通過(guò)格蘭杰因果關(guān)系檢驗等計量經(jīng)濟學(xué)方法檢驗。
　　真正的麻煩出在兩地同時(shí)開(kāi)始交易期間。6月1日交易第一天，上海外匯市場(chǎng)人民幣對日元成交價(jià)格最高達8.2018，偏離中國外匯交易中心對外公布的當日人民幣兌日元中間價(jià)8.0686達1.65％�？梢灶A見(jiàn)，當出現人民幣對美元貶值（升值）、日元對美元升值（貶值）局面時(shí)，東京市場(chǎng)日元必然對人民幣顯著(zhù)升值（貶值）。此時(shí)，如果管理當局依然對非美元貨幣匯率按照上下3％波動(dòng)幅度的管理，兩地同時(shí)必然出現兩個(gè)不同的價(jià)格，這一價(jià)格差只能通過(guò)第二天上海重新報出新的中間價(jià)來(lái)消除。
　　三是關(guān)于跨境資金和其他離岸中心人民幣流動(dòng)。近年來(lái)，人民幣外流、離岸中心發(fā)展的主要驅動(dòng)力是人民幣升值。升值預期淡化后，境外人民幣何去何從面臨新的挑戰。東京上海的外匯交易，將為人民幣國際化提供新的投機性驅動(dòng)。預計東京的人民幣交易熱絡(luò )起來(lái)之后，經(jīng)常項目人民幣結算等渠道流出的人民幣、香港的人民幣資金將匯集東京，形成可觀(guān)的流動(dòng)性規模，從上海東京間每日可能出現的價(jià)格差中獲利。我國對日貿易長(cháng)期高額逆差，雙方中間產(chǎn)品貿易占比高，對貿易真實(shí)性實(shí)施管控的難度相當大。此類(lèi)交易規模的擴大，最終必將倒逼我國外匯管理當局放松人民幣對日元浮動(dòng)幅度限制。
　　四是管理當局干預外匯市場(chǎng)行為的協(xié)調。短期看，3％漲跌幅限制的存在，意味著(zhù)我國外匯管理當局會(huì )常態(tài)化地干預外匯市場(chǎng)，我國外匯儲備中將出現相當規模的日元資產(chǎn)；而日本財務(wù)�。ㄈ毡就鈪R儲備操作的決策者）則沒(méi)有大量持有人民幣流動(dòng)性用于干預外匯市場(chǎng)的必要，其持有人民幣資產(chǎn)完全出于資產(chǎn)組合的需要。長(cháng)期看，如果直接交易市場(chǎng)規模足夠大，市場(chǎng)交易異常，全球第一、第二外匯儲備大國必須在外匯市場(chǎng)干預方面增強協(xié)調，共同應對。
　　人民幣與日元直接交易之初，一切都脆弱，如風(fēng)中之燭。我國管理層需從此前人民幣對馬來(lái)西亞林吉特、俄羅斯盧布直接交易案例中吸取足夠的經(jīng)驗和教訓，加強中日管理層、外匯市場(chǎng)、做市商之間的溝通與協(xié)調，設想各種可能性，提前完善細節。