央行擴大人民幣波動(dòng)幅度后，在人民幣即期市場(chǎng)成交價(jià)持續大幅偏離中間價(jià)的刺激下，4月以來(lái)境內外遠期市場(chǎng)對人民幣的中長(cháng)期貶值憂(yōu)慮明顯加深。不過(guò)，6月之后境外遠期報價(jià)維持震蕩，以及境內遠期匯率在快速趕超離岸報價(jià)后趨于穩定，都反映出市場(chǎng)貶值預期并未大幅強化。
　　從歷史走勢看，無(wú)論是在人民幣升值預期占主導時(shí)，還是在人民幣貶值預期占主導時(shí)，NDF市場(chǎng)一般都比境內市場(chǎng)表現得更為激進(jìn)。即在人民幣升值時(shí)，NDF報價(jià)傾向于高估人民幣的升值幅度，在人民幣貶值時(shí)，NDF市場(chǎng)報價(jià)傾向于高估人民幣的貶值幅度。相對而言，境內金融機構和實(shí)體企業(yè)由于和宏觀(guān)調控機構更為接近，受政策調控更為直接，境內外匯市場(chǎng)受單一風(fēng)險事件或突發(fā)市場(chǎng)情緒的影響較小，人民幣遠期價(jià)格也相對較為中庸。但這種情況自7月中下旬以來(lái)似乎有所改變。
　　以美元/人民幣一年期遠期價(jià)格為例，今年3月至7月上旬，NDF市場(chǎng)價(jià)格基本高于境內市場(chǎng)，差距較大時(shí)可達到600個(gè)基點(diǎn)以上。但6月之后，NDF市場(chǎng)人民幣貶值預期出現了淡化跡象，1年期美元/人民幣報價(jià)基本維持在6.39-6.44區間震蕩，并未延續前期的持續攀升勢頭。與此同時(shí)，境內遠期市場(chǎng)報價(jià)則繼續上揚，導致二者差距迅速縮窄。特別是進(jìn)入7月之后，由于國際市場(chǎng)美元大幅走強，國內即期市場(chǎng)人民幣頻創(chuàng )新低，人民幣中長(cháng)期貶值恐慌驟然加劇，進(jìn)而刺激美元/人民幣遠期報價(jià)加速攀升，并最終使得境內美元/人民幣報價(jià)反超NDF市場(chǎng)。目前境內市場(chǎng)美元/人民幣一年期報價(jià)大約在6.45附近，NDF市場(chǎng)大約在6.43附近。
　　境內市場(chǎng)遠期報價(jià)更快的上升速度，以及境內遠期報價(jià)對NDF報價(jià)的反超，是否意味著(zhù)境內對人民幣的貶值預期更加強烈呢？其實(shí)并非如此。
　　這需要從境內、外市場(chǎng)的遠期定價(jià)機制說(shuō)起。NDF的報價(jià)以人民銀行每日公布的中間價(jià)為參考對象，即當NDF合約到期時(shí)，銀行和客戶(hù)要根據合約約定匯率和當日公布的人民銀行美元/人民幣中間價(jià)確定盈虧。假設NDF合約約定客戶(hù)在1年后以6.40的價(jià)格買(mǎi)入美元，那么合約到期時(shí)的央行中間價(jià)若高于6.40（如6.42），則銀行向客戶(hù)支付差價(jià)，反之則客戶(hù)向銀行支付差價(jià)。因此，NDF報價(jià)可以看作簽約雙方對未來(lái)央行中間價(jià)的一種賭博。而境內遠期報價(jià)則是建立在即期市場(chǎng)成交價(jià)基礎之上的，仍然采用上面例子中的數據，無(wú)論合約到期日中間價(jià)的價(jià)位如何，只要即期市場(chǎng)成交價(jià)高于6.40，那么客戶(hù)就將獲利。
　　當人民幣即期市場(chǎng)成交價(jià)和中間價(jià)發(fā)生持續、嚴重偏離時(shí)，境內外遠期報價(jià)上的差異并不一定意味著(zhù)他們對未來(lái)中間價(jià)的判斷存在明顯分歧。以當前的市場(chǎng)價(jià)格為例，當前NDF美元/人民幣一年期遠期報價(jià)在6.43左右，而境內遠期報價(jià)在6.45左右，若一年之后美元/人民幣的每日法定波幅仍為1%，那么到期日中間價(jià)在6.39-6.51之間時(shí)都可能使實(shí)際成交價(jià)達到6.45的水平。若市場(chǎng)預期一年后人民幣仍然面臨較大的貶值壓力，且成交價(jià)與中間價(jià)仍然存在明顯偏離，那么境內遠期市場(chǎng)6.45的報價(jià)則暗示著(zhù)簽約雙方判斷未來(lái)的中間價(jià)會(huì )比較接近6.39。從中間價(jià)的角度考慮，NDF市場(chǎng)6.43的報價(jià)實(shí)際上代表了更高的人民幣貶值預期。
　　總體來(lái)看，雖然報價(jià)存在差異，但NDF市場(chǎng)與境內遠期市場(chǎng)對人民幣的貶值預期有較為明顯的趨近跡象，且對貶值幅度的判斷趨于保守。盡管針對人民幣的唱空言論不斷浮現，但面對央行對中間價(jià)的有力調控，無(wú)論是6月以來(lái)NDF市場(chǎng)報價(jià)的震蕩走勢，還是7月下旬以來(lái)境內遠期市場(chǎng)報價(jià)的走勢趨緩，可能都說(shuō)明市場(chǎng)正在對前期較強的貶值預期進(jìn)行反思。在6、7月份我國對外貿易連續出現高額順差的情況下，這種反思是理性的。從市場(chǎng)報價(jià)上看，目前境內外市場(chǎng)對1年之后美元/人民幣中間價(jià)的預期在6.40-6.43之間，暗示一年內中間價(jià)的貶值幅度在1%-1.4%之間，幅度較為溫和。
　　需要指出的是，NDF和境內遠期市場(chǎng)歷史上從來(lái)不是人民幣匯率走勢的良好風(fēng)向標，若美元不能在8月之后繼續維持上漲態(tài)勢，人民幣中間價(jià)恢復強勢、進(jìn)而帶動(dòng)貶值預期大幅弱化的可能性仍然存在。