本周，債市現券走勢再度轉強，公開(kāi)市場(chǎng)祭出巨量逆回購使流動(dòng)性壓力得以趨緩，并進(jìn)一步提振了本已初現回暖跡象的現券市場(chǎng)。
　　分析人士指出，盡管在政策未放松的情況下，資金面的階段性偏緊使得利率產(chǎn)品收益率不具備大幅向下的條件，但在目前的收益率水平下，其風(fēng)險仍相對可控，只要資金面不再反復，現券回暖還有空間。

　　現券市場(chǎng)回暖跡象顯現

　　中債提供的數據顯示，截至9月26日收盤(pán)，銀行間債券市場(chǎng)收益率整體下行。利率產(chǎn)品下行幅度約2BP-7BP；信用產(chǎn)品下行1BP-6BP。
　　具體來(lái)看，國債收益率曲線(xiàn)1、5、10年期下行2BP-7BP至2.83%、3.17%、3.44%；央票收益率曲線(xiàn)1、3年期下行2BP-4BP至3.05%、3.20%水平；固息金融債收益率曲線(xiàn)(進(jìn)出口行和農發(fā)行)1、5、10年期下行2BP-6BP至3.27%、3.88%、4.19%；固息金融債收益率曲線(xiàn)(國開(kāi)行)5、10年期下行2BP-4BP至4.10%、4.31%的位置。
　　無(wú)疑，隨著(zhù)QE3對于利率債的沖擊逐漸淡化，自上周開(kāi)始利率產(chǎn)品收益率普遍出現回落，超調后配置機構的介入也促使一級市場(chǎng)中標利率持續走低。
　　可以看到，上周共計招標發(fā)行了4只利率產(chǎn)品，其中續發(fā)國債和增發(fā)的進(jìn)出口行金融債中標利率紛紛下探，顯示出中長(cháng)端利率債在連續數個(gè)交易日大幅上行后，投資者對于其配置價(jià)值的認可。
　　另一方面，本周二招標發(fā)行的第三輪國開(kāi)行“福娃債”同樣獲得機構追捧，5期債券分別獲得了1.18倍、2.92倍、3.78倍、2.74倍和3.63倍的火爆認購。
　　在多數業(yè)內人士看來(lái)，目前中長(cháng)期利率債收益率已經(jīng)回到今年兩次降息之前的水平，調整幅度比較充分，受到市場(chǎng)的認可亦在情理之中，短期內只要資金面保持穩定，則現券回暖還有一定空間。
　　不僅如此，當前宏觀(guān)經(jīng)濟并沒(méi)有出現觸底反彈的跡象，預計通脹即使未來(lái)小幅反彈，其力度也相對有限，在資金面基本穩定的背景下，基于當前利率產(chǎn)品收益率已接近歷史均值且具備一定配置價(jià)值，則券商建議資金充裕的機構以及配置型機構積極參與一級市場(chǎng)的申購。

　　巨量逆回購改善流動(dòng)性

　　就資金面而言，繼本周二央行公開(kāi)市場(chǎng)逆回購操作創(chuàng )下單日歷史最高值后，9月27日上午央行再次進(jìn)行了500億元14天期和1300億元28天期逆回購操作，中標利率分別持平于3.45%和3.60%。
　　至此，鑒于本周逆回購到期規模為1070億元，減去20億元央票到期以及共計4700億元的逆回購投放，公開(kāi)市場(chǎng)實(shí)現資金凈投放3650億元。而截至9月26日收盤(pán)，銀行間回購利率全線(xiàn)下行，隔夜品種領(lǐng)跌147個(gè)基點(diǎn)。具體來(lái)看，1天3.003%，較上日大跌147.1個(gè)基點(diǎn)；2天3.954%，較上日回落61.0個(gè)基點(diǎn)；3天3.742%，較上日下行97.3個(gè)基點(diǎn)；14天4.251%，較上日再降56.5個(gè)基點(diǎn)；21天4.729%，較上日回調16.0個(gè)基點(diǎn)。
　　“本周公開(kāi)市場(chǎng)的凈投放資金規模幾乎相當于一次0.5%的降準了，并且市場(chǎng)資金利率全面下降，從銀行間市場(chǎng)拆入資金的難度也大幅下降，”順德農商銀行固定收益研究員宋球紅坦言，“估計機構基本已儲備了應對節日的現金需求”。
　　毫無(wú)疑問(wèn)，在季末存貸比考核以及“十一”節前備付的壓制下，本周央行繼續采用大規模逆回購操作來(lái)進(jìn)行對沖符合市場(chǎng)預期。
　　“7天期逆回購的暫停同樣在預料之中�！币晃粎⑴c逆回購招標的商行交易員告訴記者，“7天逆回購的到期時(shí)間是10月8日，加上當日將補繳大量存款準備金，屆時(shí)資金壓力料非常大。所以暫停7天逆回購操作并不出人意料�！�
　　上述交易員還表示，“央行公開(kāi)市場(chǎng)放量逆回購施援，不僅改善了流動(dòng)性狀況，同樣舒緩了市場(chǎng)對國慶長(cháng)假前資金面緊張的預期�！�
　　包括中金公司在內的多數券商機構預期，受央票到期量大、財政存款集中投放以及外匯占款有望回升等多重因素影響，四季度流動(dòng)性將有所改善，7天回購利率均值有望回落至3%附近甚至以下。

　　后市表現相對樂(lè )觀(guān)

　　短期內資金面走勢已然成為制約債券市場(chǎng)表現的重要因素，目前短端利率產(chǎn)品以及短融升幅相對較大也體現出季末臨近，資金利率上行對于短債收益率上行的傳導�！�
　　不過(guò)，多數業(yè)內人士對后續市場(chǎng)表現均持相對樂(lè )觀(guān)的態(tài)度。首先，四季度的央票到期量達到2590億元，大量的央票到期使得公開(kāi)市場(chǎng)交易商對央行的逆回購需求有望下降，即使公開(kāi)市場(chǎng)保持同樣的凈投放力度，資金來(lái)源的成本亦將明顯降低，從而有利于推動(dòng)二級市場(chǎng)回購利率下行。其次，財政存款將集中在11月和12月投放，預計投放量達到1.3萬(wàn)億元左右�？傮w來(lái)看，債市收益率在四季度上行風(fēng)險有限，而流動(dòng)性的改善比較確定，回購利率的下行定然將帶動(dòng)債券收益率回落。
　　具體到債市投資策略上，利率產(chǎn)品方面，目前長(cháng)期利率，特別是金融債券的配置價(jià)值已經(jīng)顯現，雖然市場(chǎng)依然面臨資金不穩定的壓力，但是該因素不會(huì )呈現持續性壓制作用。
　　對于信用債來(lái)說(shuō)，四季度城投類(lèi)產(chǎn)品仍可予以關(guān)注。當前在地方融資需求壓力高，信貸總量受限的情況下，債券對中長(cháng)期信貸有較強的替代性，這也使得新發(fā)城投債的利率居高難下�？芍档靡惶岬氖�，當城投債發(fā)行溢價(jià)逐步回升并接近一季度高位后，城投債的安全邊界也得以加強，長(cháng)期配置價(jià)值初步顯現，建議擇優(yōu)介入。