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本月，國內首只券商系并購基金將正式啟動(dòng)。隨著(zhù)券商系的加入，從實(shí)業(yè)資本到私募基金，再到券商機構，各路資本對并購基金市場(chǎng)的“爭食”日趨激烈。
然而，群雄崛起的并購江湖，面對企業(yè)控制權、融資、退出渠道等方面的挑戰，包括券商系在內的并購基金要想有所作為，仍然道路漫漫。對于大型并購基金而言，目前狹窄的并購融資渠道也掣肘了行業(yè)的進(jìn)一步擴張。
發(fā)力并購基金 券商系競爭尚顯不足
中信證券一方面即將把里昂證券的全部股權收入囊中，另一方面旗下首只私募基金——中信金石投資基金亦將在本月正式啟動(dòng)。中信證券總經(jīng)理程博明近日表示，中信計劃今年11月月中以前啟動(dòng)首只私募基金——中信金石投資基金，規模為人民幣50億元至100億元，目前已得到中國監管機構批準，該基金募得資金將用于幫助購買(mǎi)并購交易相關(guān)企業(yè)的股份。程博明同時(shí)還指出，鑒于公司目前有很多儲備項目，很快將會(huì )有80%的資金投入使用。
資料顯示，中信金石投資基金由金石投資以有限合伙企業(yè)的形式發(fā)起設立并進(jìn)行管理，計劃向合格投資者募集80億元至100億元人民幣�；鸬拇胬m期是10年，其中投資期5年。投資人最低出資額為1億元。金石投資作為中信金石基金的基石投資者，出資占比為20%，基金管理團隊出資1%。在投資方向上，中信金石基金稱(chēng)，將參與國有企業(yè)改制以及民營(yíng)企業(yè)高增長(cháng)的投資活動(dòng)，聚焦裝備制造、金融服務(wù)、能源及礦產(chǎn)、消費、醫藥及醫療等五大戰略行業(yè)。
事實(shí)上，除了中信證券，面對快速發(fā)展的并購基金市場(chǎng)，有報道稱(chēng)，包括中金公司、海通證券、華泰證券、光大證券安信證券、國信證券等多家券商也摩拳擦掌，欲設立并購基金。
“券商系并購基金有自身的優(yōu)勢，譬如證券公司綜合業(yè)務(wù)布局可為直投公司并購業(yè)務(wù)提供堅實(shí)的支持、證券公司可在其推出的過(guò)程中連接投行、自營(yíng)和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)以及證券公司自身?yè)碛械氖煜べY本市場(chǎng)運作的人才資源�！鼻蹇蒲芯恐行难芯拷�(jīng)理林婉婷在接受《經(jīng)濟參考報》采訪(fǎng)時(shí)指出。
盡管券商通過(guò)其既有業(yè)務(wù)，在聯(lián)系、專(zhuān)業(yè)水平以及對過(guò)程的把握方面，確實(shí)有較大優(yōu)勢，但是上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院金融學(xué)副院長(cháng)朱寧同時(shí)強調，“應該看到，作為買(mǎi)方的券商系，對短期收益關(guān)注較強，因此和對長(cháng)期目標為主的私募系，可以說(shuō)各有千秋�！�
此外，前通用電氣并購總監程海晉表示，券商成為并購基金需要解決很多問(wèn)題，不是有錢(qián)就能做的。如并購后對企業(yè)進(jìn)行管理這一領(lǐng)域，將是對券商并購基金的極大挑戰。林婉婷也指出，與高盛、凱雷等外資并購基金相比，券商系并購基金在交易設計、運作經(jīng)驗上競爭力尚顯不足。此外券商開(kāi)展并購基金業(yè)務(wù)還需與其投行業(yè)務(wù)之間建立防火墻機制，在監管層面可能要面臨更多的管制。
難獲控制權 融資受限退出不暢
國內的本土并購基金和并購投資活動(dòng)仍處于快速發(fā)展的初期。然而在并購規�？焖僭鲩L(cháng)的同時(shí)，并購基金也面臨著(zhù)越來(lái)越多的挑戰，基金實(shí)力、運作經(jīng)驗和專(zhuān)業(yè)人才的缺失等等仍是掣肘并購基金快速發(fā)展的主要因素。
“不同類(lèi)型的并購基金面臨的困難點(diǎn)不同，比如初涉市場(chǎng)的可能就會(huì )在增值服務(wù)、資源整合和管理能力方面較弱。而像大型機構，人員的能力都非常強，可能會(huì )覺(jué)得我國目前并購融資渠道狹窄，可以選擇的融資工具有限�！绷滞矜弥赋�。
并購基金，是專(zhuān)注于對目標企業(yè)進(jìn)行并購的基金，其投資手法是通過(guò)收購目標企業(yè)股權，獲得對目標企業(yè)的控制權，然后對其進(jìn)行一定的重組改造，持有一定時(shí)期后再出售。
但是，以即將啟動(dòng)的券商系并購基金為例，并購業(yè)務(wù)作為券商直投業(yè)務(wù)的一個(gè)分支，雖然兩者的投資標的都是企業(yè)股權，但是其主要區別在于直接投資不會(huì )過(guò)多干預企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)運作，而并購基金則不然，會(huì )涉及到企業(yè)控制權的問(wèn)題�！叭欢鴱哪壳暗那闆r來(lái)看，對于國有企業(yè)，出讓企業(yè)控制權受到《企業(yè)國有資產(chǎn)法》的嚴格限制；對于民營(yíng)企業(yè)，企業(yè)創(chuàng )始人擁有企業(yè)控制權，除非企業(yè)陷入困境或者收購價(jià)格較高，一般很難使得創(chuàng )始人出讓企業(yè)控制權�！绷滞矜酶嬖V記者。
除了控制權的問(wèn)題，較窄的融資渠道也限制了并購基金的發(fā)展。與海外并購基金通常借助的杠桿收購方式不同的是，國內并購基金發(fā)展過(guò)程中，多數只能依靠自身募集資金進(jìn)行并購投資。
并購基金作為歐美成熟市場(chǎng)私募股權基金的主流模式，其與國內并購基金最大的不同在于，歐美并購基金通常會(huì )采用杠桿收購的方式進(jìn)行投資，在收購目標企業(yè)時(shí)僅支付部分自有資金，其余收購款項則采用債務(wù)融資的方式，從銀行或者債券市場(chǎng)獲取，以此降低并購交易風(fēng)險、提高資金利用率。因此，這種類(lèi)型的并購基金不僅需要在成立時(shí)募集資金，在投資過(guò)程中也要不斷籌集資金。而國外成熟的金融體系為并購基金提供了垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層融資等多樣化的并購金融工具，并購基金的杠桿率也得以數倍甚至數十倍的放大，投資規模和收益率也隨之獲得提升。
但是，“在國內市場(chǎng)，資本市場(chǎng)發(fā)展程度有限，并購基金可以選擇的融資工具也有限。雖然已經(jīng)放開(kāi)了商業(yè)銀行并購貸款的限制，但并購貸款的投放條件仍十分嚴格。參照國外經(jīng)驗，可以從并購基金的募集資金來(lái)源、杠桿收購融資比例、并購投資程序以及從業(yè)人員素質(zhì)等方面展開(kāi)�！绷滞矜弥赋�。
在退出渠道方面，并購基金也依然存在挑戰。林婉婷指出，并購基金對并購目標完成整合管理之后，通�？梢赃x擇上市或者股權轉讓實(shí)現退出。但是國內市場(chǎng)上，企業(yè)上市面臨的審批、限制較為嚴格，而在進(jìn)行股權轉讓時(shí)由于企業(yè)是具有一定規模的成熟企業(yè)，可能面臨買(mǎi)家過(guò)少的局面。
值得注意的是，“國內并購基金發(fā)展時(shí)間較短，并購基金管理人的經(jīng)驗較淺，整合管理能力不強，這也限制了其對企業(yè)的整合管理�！�
此外，朱寧也特別指出，“對于國內并購基金而言，短期和長(cháng)期策略需要相輔相成，既有長(cháng)期戰略投資，也要有短期套利交易，而并非一味追求短期收益�！�
群雄崛起的并購江湖
“目前中國仍然處于流動(dòng)性泛濫的狀況，導致各路資本對并購基金的爭奪。未來(lái)一段時(shí)間，并購基金將呈現群雄崛起的局面�！敝鞂幹赋�。
除券商系并購基金外，私募基金、產(chǎn)業(yè)基金以及一些信托計劃也都參與其中。比如，以弘毅為首的本土系并購基金和以凱雷、高盛為首的外資并購基金。
此外，作為我國金融體系中的最重要組成部分——商業(yè)銀行參與股權投資的政策限制一直未能打開(kāi)，但商業(yè)銀行也以曲線(xiàn)的方式積極參與到股權投資市場(chǎng)中。據了解，目前，國內5家大型商業(yè)銀行均已在香港設立全資子公司，其中包括建銀國際、中銀國際、工銀國際、交銀國際以及農銀國際，其參與股權投資的主要方式仍為曲線(xiàn)直投。以建銀國際為例，作為銀行系最活躍的PE機構，其核心業(yè)務(wù)為基金投資及資產(chǎn)管理，下設首次發(fā)行前基金、首次發(fā)行配售基金、并購基金及特別賬戶(hù)管理等多個(gè)私募基金。在并購基金業(yè)務(wù)方面，2011年還與沈陽(yáng)鐵西區政府、建設銀行共同發(fā)起設立“東北裝備制造業(yè)并購投資基金”。
實(shí)業(yè)資本如復星集團、新希望、科瑞集團等在中國并購基金市場(chǎng)上也日漸活躍，“隨著(zhù)實(shí)業(yè)系并購基金的不斷出現，這種模式融合了企業(yè)的產(chǎn)業(yè)背景和PE機構資本運作的優(yōu)勢，而實(shí)業(yè)系并購基金業(yè)已成長(cháng)為并購基金行列中不可忽視的一支力量�！币晃皇袌�(chǎng)人士指出。比如，2011年，湖南大康牧業(yè)股份有限公司和北京合眾思壯科技股份有限公司先后與天堂硅谷合作設立并購基金，基金主要投向與實(shí)業(yè)公司行業(yè)相關(guān)的領(lǐng)域；2012年，大連大顯集團宣布與景良投資合作，擬設立新疆景良大顯農業(yè)并購基金，該基金主要用于投資大顯集團旗下的新疆農業(yè)項目。
據清科研究中心統計，2006-2011年募集完成的針對中國市場(chǎng)的并購基金共有51只，基金規模4642.05億美元；同期并購基金完成55起并購投資，投資金額達到91.97億美元。目前，公募基金投資范圍已經(jīng)開(kāi)始從二級市場(chǎng)向股權投資領(lǐng)域延伸，而有業(yè)內人士指出，隨著(zhù)公募基金在投資標的上的進(jìn)一步松綁，未來(lái)其還可以探索發(fā)展并購基金。
無(wú)論從幫助國有企業(yè)進(jìn)一步改革，還是提升中國企業(yè)公司治理結構，進(jìn)一步深化多層次資本市場(chǎng)的建立等方面，并購基金都將起到重要作用�！盎诓①弻�(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的影響，覺(jué)得越來(lái)越多的資本會(huì )關(guān)注并購基金的業(yè)務(wù)。與此同時(shí)，也會(huì )有越來(lái)越多海外并購基金加入國內市場(chǎng)，進(jìn)一步加劇并購基金的競爭�！敝鞂幷J為，國際化、大型化和專(zhuān)業(yè)化將成為并購的主要發(fā)展趨勢，國內并購基金未來(lái)也應該更多考慮如何幫助中國企業(yè)國際化的進(jìn)程。