繼去年高增長(cháng)態(tài)勢之后，今年城投債再度快速擴容——截至目前共發(fā)行城投債221只，融資總規模達2723.2億元，是去年一季度的2.3倍。接受記者采訪(fǎng)的業(yè)內人士表示，銀行信貸的收緊，再加上城鎮化建設面臨大量資金缺口，債券市場(chǎng)，尤其是城投債將在地方融資過(guò)程中扮演越來(lái)越重要的角色，但城投債也面臨著(zhù)發(fā)行資質(zhì)不斷下沉后的信用風(fēng)險。
城投債快速擴容
在債市不斷擴容的大背景下，城投債發(fā)行規模也水漲船高。Wind數據顯示，截至3月27日，在扣除因交易場(chǎng)所不同導致的重復計算因素之后，共有221只城投債成功發(fā)行，融資總規模達2723.2億元，是去年一季度1177.6億元的2.3倍。
中債登的數據顯示，2012年全年，銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行的城投類(lèi)債券累計達6367.9億元，較2011年增加3805.9億元，同比增長(cháng)148%。同時(shí)，2012年城投債發(fā)行量占銀行間市場(chǎng)當年發(fā)行總量的比例達11%，較上年同期上升7個(gè)百分點(diǎn)。
從以上數據不難看出，在2012年宏觀(guān)經(jīng)濟穩增長(cháng)基調下，城投債無(wú)論絕對發(fā)行規模和占比都大幅提升。對此，有分析稱(chēng)，地方融資平臺承建大量基建任務(wù)亟需資金，而已有債務(wù)到期更是加重其資金壓力，在遭遇銀行信貸收緊情況下通過(guò)債市融資便不難理解，而監管層加大直接融資比例的政策也為城投債發(fā)行創(chuàng )造了良好條件。
“整體來(lái)看，地方融資平臺需求很大，不過(guò)因為目前發(fā)債門(mén)檻被卡住，很多平臺不能發(fā)債，一旦公開(kāi)發(fā)行放低門(mén)檻，融資需求就會(huì )更大”，一位資深券商投行人士在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，“企業(yè)債一直以來(lái)在政策上比較穩，城投債是其中最大一個(gè)品種，能有資質(zhì)發(fā)債的城投公司都搶著(zhù)去發(fā)，但由于發(fā)改委有指標限制，也只能排隊等指標�！�
在該人士看來(lái)，很多企業(yè)發(fā)債余額已經(jīng)觸及凈資產(chǎn)40%的紅線(xiàn)，而私募發(fā)行方式卻不受此約束，因此今后可能會(huì )有更多債券以私募方式發(fā)行。
平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，機構搶債現象比較多，與需求相比，城投債顯得供不應求�！敖窈蟠蟮姆较蜻�是讓城投公司在融資上更加市場(chǎng)化”，石磊稱(chēng)。
中債資信評級業(yè)務(wù)部分析師霍志輝認為，相對于地方政府每年4萬(wàn)多億元的基礎設施投資規模來(lái)說(shuō)，地方政府債券規模杯水車(chē)薪，無(wú)法滿(mǎn)足地方政府基礎設施融資需求。如果2013年銀行繼續收緊對融資平臺貸款，則必然迫使政府融資平臺在公開(kāi)資本市場(chǎng)上進(jìn)行舉債融資，因此，預計2013年城投債券發(fā)行規模仍將很大，有可能維持在2012年水平，甚至超過(guò)2012年水平。
城鎮化催熱城投債
在市場(chǎng)形成城投債繼續擴容預期同時(shí)，業(yè)內人士認為，城鎮化快速推進(jìn)背后數以萬(wàn)億計的資金需求也將通過(guò)債市得到滿(mǎn)足，這也會(huì )催熱城投債的發(fā)行。
目前，在中國經(jīng)濟增速放緩大背景下，未來(lái)幾十年中國最大的發(fā)展潛力在城鎮化已經(jīng)形成共識。不過(guò)，由于城鎮化過(guò)程中各項基建任務(wù)主要落到地方政府頭上，而地方財政實(shí)力有限，如何籌集數以萬(wàn)億計的資金成為擺在地方政府面前的挑戰。而綜合大多數國家情況，城鎮化建設資金來(lái)源主要有三方面，一是傳統意義上的政府稅收；二是基于使用者付費原則的項目收益；三是通過(guò)發(fā)行市政債或類(lèi)似債務(wù)工具從金融市場(chǎng)融資。
對此，有分析人士指出，政府稅收增長(cháng)有限，很多公共服務(wù)類(lèi)項目不宜收費，而在嚴格預算法限制下，再加上破產(chǎn)機制、財政緊急狀態(tài)制度等相關(guān)配套制度不健全，地方政府短期內發(fā)行市政債可能性不大。
同時(shí)，不容忽視的是，以往通過(guò)設立地方融資平臺，以土地或其他固定資產(chǎn)為抵押向銀行貸款的融資模式目前受到愈發(fā)嚴格限制，銀監會(huì )更是多次下文要求降舊控新緩釋風(fēng)險。
“雖然銀行信貸在城鎮化過(guò)程中還會(huì )發(fā)揮很重要作用，但是單靠銀行是不行的，因為銀行資金比較短期，所以債券市場(chǎng)會(huì )承擔更大的作用，提供長(cháng)期資本進(jìn)入城鎮化當中，這也是國際慣例�！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(cháng)巴曙松曾在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)表示。
華泰證券分析師吳曉暉認為，我國城投債的產(chǎn)生是分稅制改革和城市化進(jìn)程的必然結果，是地方財政收支缺口與法律約束下的產(chǎn)物。站在城鎮化推進(jìn)的大背景下，城投債的引導已悄然開(kāi)始。
對于城鎮化過(guò)程中的融資需求，中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長(cháng)趙錫軍對記者表示，城鎮化是一個(gè)“大包”，包括經(jīng)濟類(lèi)、民生類(lèi)和社會(huì )類(lèi)不同項目，應根據項目性質(zhì)和功效，建立不同融資機制，而只有經(jīng)濟可行項目才可以通過(guò)市場(chǎng)機制配置資源。如果通過(guò)發(fā)債募集資金，應該滿(mǎn)足兩個(gè)條件，一是確定融資平臺法律地位，按照公司法要求運作，并滿(mǎn)足資產(chǎn)負債率和相關(guān)財務(wù)要求，二是未來(lái)現金流要能夠覆蓋本金和利息支出。
趙錫軍還表示，應警惕在資金用途和未來(lái)現金流不明情況下，地方融資平臺打著(zhù)城鎮化旗號的融資行為，另外，如果發(fā)債和償債主體不明確，一旦債務(wù)出現違約，必然會(huì )出現企業(yè)借債政府兜底的結果。
發(fā)行資質(zhì)或進(jìn)一步下沉
由于地方融資平臺目前融資途徑仍以銀行信貸為主，為繼續推進(jìn)平臺貸款風(fēng)險管控，銀監會(huì )此前下發(fā)了《關(guān)于加強2013年地方政府融資平臺貸款風(fēng)險監管的指導意見(jiàn)(討論稿)》，要求在控制總量的前提下，壓縮縣區級平臺及高資產(chǎn)負債率平臺的貸款規模。
對此，有分析人士指出，此次平臺貸新政將迫使縣區級平臺以及部分財力弱、負債高的地級市平臺轉向債券市場(chǎng)，城投債供給將繼續放量，并且資質(zhì)會(huì )進(jìn)一步下沉。
“資質(zhì)好的能發(fā)債的平臺都發(fā)的差不多了，發(fā)行人信用等級處于一個(gè)往下沉的過(guò)程，其他企業(yè)債也是這樣”，平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊對此表示認同。
來(lái)自中債登的數據顯示，近年來(lái)，城投債的發(fā)行主體資質(zhì)呈現出逐漸多元化的形態(tài)。特別自2008年以來(lái)，城投債中AAA級發(fā)行人發(fā)行的債券規模呈明顯下滑態(tài)勢，已由2008年的40.11%下降到2012年的15.86%；而AA等級發(fā)行人的城投債發(fā)行量占比則從2008年的32.38%上升到2012年的47.34%。
在中債資信評級業(yè)務(wù)部分析師霍志輝看來(lái)，隨著(zhù)地方政府融資平臺債券規模的快速增長(cháng)，個(gè)別累計發(fā)行債券規模較大、信用資質(zhì)較低的融資平臺信用風(fēng)險將會(huì )加劇。
在城投債發(fā)行資質(zhì)降低的同時(shí)，其背后各項問(wèn)題及風(fēng)險也不斷暴露�！俺峭镀髽I(yè)大多受到地方政府較強的干預，在城投債融資過(guò)程中存在假借保障房建設名義融資；政府隨意注入資產(chǎn)；資產(chǎn)、營(yíng)收質(zhì)量存在水分；評級、擔保虛高等多種問(wèn)題”，華泰證券分析師吳曉暉指出。
此外，也有業(yè)內人士提出警示，由于城投債所籌集的資金大多投向投資周期長(cháng)、短期回報率低的準公共物品，未來(lái)能否產(chǎn)生覆蓋本息的現金流存在諸多不確定性，再加上過(guò)于依賴(lài)地方政府財政補貼，城投債后續可能產(chǎn)生的信用違約風(fēng)險不容小覷。