2013年以來(lái)，中國經(jīng)濟回暖勢頭疲弱，5月1日發(fā)布的4月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數再次驗證了整體經(jīng)濟仍在延續弱勢復蘇。在此背景下，國際評級機構和投行對中國的悲觀(guān)情緒卷土重來(lái)，認為中國投資積聚的房產(chǎn)、財政、貨幣及地下金融等“四大泡沫”終將破滅，下一個(gè)危機點(diǎn)就在中國。但與此同時(shí)，4月以來(lái)人民幣匯率升值步伐明顯加快。
截至4月份最后一個(gè)交易日（4月26日），人民幣對美元中間價(jià)報6.2208，較2013年初的6.2897上漲1.1%，相當于2012年全年漲幅0.25%的4.4倍；僅4月當月累計漲幅就達0.74%。而5月以來(lái)，人民幣對美元中間價(jià)及現匯價(jià)屢創(chuàng )匯改以來(lái)新高，5月8日和5月9日，人民幣對美元中間價(jià)連續兩天破6.2關(guān)口。
雖然中國經(jīng)濟復蘇態(tài)勢尚不明朗，但年初以來(lái)外匯資金流入洶涌，前3個(gè)月金融機構人民幣外匯占款累計增長(cháng)12154億元，比2012年全年還多出逾7200億元。3月份金融機構新增外匯占款2363億元，雖較前兩月顯著(zhù)回落，但仍處在歷史高位水平，并已連續四個(gè)月保持增長(cháng)。據外匯局近期公布數據，一季度我國國際收支資本和金融項目順差(含凈誤差與遺漏)為1018億美元,與2012年國際收支“經(jīng)常項目順差、資本和金融項目逆差”格局相比（2012年全年資本和金融項目為逆差1173億美元），跨境資本短期流動(dòng)變化明顯。2012年四季度以來(lái)，我國貿易順差增長(cháng)態(tài)勢持續，帶來(lái)經(jīng)常性項目的大量美元盈余。同時(shí)，在主要發(fā)達國家量化寬松政策推動(dòng)下，國際資本持續流入我國，資本和金融項目重新轉為順差。
由此可見(jiàn)，短期國際資本流入可以在很大程度上解釋人民幣階段性快速升值的現象。
在中國A股市場(chǎng)慘淡、房地產(chǎn)市場(chǎng)受到嚴厲調控的當下，推動(dòng)短期國際資本流入中國的驅動(dòng)因素，主要是低利率環(huán)境下的利差套利交易和人民幣升值預期。
首先,從利差交易來(lái)看，目前美歐日的基準利率在0-1%左右，而中國一年期人民幣存款基準利率為3%、銀行間市場(chǎng)年化7天資金利率均值約3.2%，為短期國際資本提供了進(jìn)行利差套利交易的土壤。在券商等金融機構“去杠桿”、財政存款上繳、節前現金需求上升等因素帶動(dòng)下，4月國內貨幣市場(chǎng)利率持續走高（7天回購利率月末一度達到4.98%年內高位），加大了資金短期套利空間。同時(shí)，遠掉期市場(chǎng)人民幣對美元貶值預期減弱（年初至4月末約300個(gè)點(diǎn)），大幅降低了套息交易成本，持續吸引美元、日元等外資涌入，推動(dòng)人民幣升值。
其次,人民幣升值預期增強。外匯市場(chǎng)凈結匯壓力依然較大，境內美元資金供遠大于求的局面，使人民幣承受升值壓力。美國財政部4月12日公布半年度《國際經(jīng)濟與匯率政策》報告，指出人民幣仍然被明顯低估；4月17日，央行副行長(cháng)易綱在IMF春季會(huì )議中表示“當前的市場(chǎng)環(huán)境適合考慮擴大人民幣浮動(dòng)幅度”。這些政策信號都強化了人民幣升值的預期。去年前三季度，人民幣貶值預期明顯，機構和企業(yè)紛紛增持外匯，銀行代客結售匯順差規�？傮w維持在100億美元以下，并且四次出現結售匯逆差。去年9月以后，人民幣升值預期再度出現，并于近期得到強化，企業(yè)和機構紛紛拋售此前囤積的外匯，造成今年以來(lái)較大規模的結售匯順差。2013年3月，銀行代客結售匯順差446億美元，這是自去年9月份以來(lái)銀行代客結售匯連續第七個(gè)月出現順差。今年一季度，我國銀行代客累計結售匯順差已達1058億美元，已非常接近去年全年1096億美元的代客結售匯順差總規模。對于國際資本而言，進(jìn)入中國不但能夠獲得利差收益，還能獲得人民幣匯率升值收益。
展望下一階段人民幣匯率走勢，筆者認為，在全球經(jīng)濟復蘇都較為乏力的大背景下，中國經(jīng)濟增長(cháng)的優(yōu)勢仍很明顯，所以長(cháng)期來(lái)看，人民幣漸進(jìn)式升值壓力仍在。但就目前的經(jīng)濟基本面而言，當前人民幣升值預期有被放大的成分，未來(lái)人民幣升值更可能是漸進(jìn)且溫和的。今年人民幣不太可能大幅升值，但上漲幅度會(huì )比去年更大。
值得一提的是，此次人民幣大幅升值出現在部分機構看空中國的背景下。出于對影子銀行與融資平臺風(fēng)險等方面因素的考慮，4月9日，惠譽(yù)公司發(fā)布報告，稱(chēng)基于中國金融穩定性的風(fēng)險正在逐步增加、地方債務(wù)問(wèn)題在去年再度恢復增長(cháng)、財政收入不穩定及控制通脹能力不佳等多方面因素，決定下調中國的評級，將中國長(cháng)期本幣信用評級從AA-調降至A+。
實(shí)際上，“唱空做多”、“唱多做空”是國際投行的慣用手段。由于國際市場(chǎng)期待中國政府有新政策推出，今年年初以來(lái)不斷有外資涌向中國。但這些資金從涌入轉變?yōu)槌槌�，轉換速度是很快的。國際市場(chǎng)風(fēng)險上升有可能導致資金重新流入美元這樣的避險市場(chǎng)，美國經(jīng)濟走強可能成為另一重推動(dòng)人民幣匯率下行的力量，即便是美聯(lián)儲官員關(guān)于貨幣政策的表態(tài)，也足以改變全球資金的風(fēng)險偏好與流向。
倘若國內二季度宏觀(guān)數據繼續下行，經(jīng)濟仍舊有較大下行壓力，則資金流出中國也在所難免。所以在人民幣大幅升值的情況下，仍需警惕未來(lái)人民幣可能出現的階段性貶值，要防止人民幣匯率雙向寬幅波動(dòng)對中國經(jīng)濟造成的沖擊。