對于安倍政府來(lái)說(shuō)，最為理想的政策愿景包括以下幾個(gè)方面:出口在大幅貶值的日元幫助下有力反彈；日元貶值帶來(lái)進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格大幅上揚，國內居民在通脹預期的威脅下加大消費支出；企業(yè)在居民消費增長(cháng)的帶動(dòng)下加大投資；在出口、消費和投資三項利好的推動(dòng)下，日本股市水漲船高；資產(chǎn)價(jià)格的上升帶來(lái)的財富效應又會(huì )進(jìn)一步刺激消費和投資，從而使得日本經(jīng)濟進(jìn)入良性循環(huán)。所以，在安倍的政策中，日元貶值是核心。
 　 安倍之前的多任首相均曾試圖打壓日元，但無(wú)一成功。安倍將前任們的失敗歸因于兩條：一是行動(dòng)上干預力度不夠大，難以取得市場(chǎng)共識；二是輿論引導上過(guò)于低調，未能激發(fā)私人投資者打壓日元的熱情。所以安倍上臺前后一方面不斷公開(kāi)發(fā)表講話(huà)誓言打壓日元，將強勢日元描繪成日本經(jīng)濟疲軟的罪魁禍首，做足了打壓日元的輿論準備；另一方面則大舉進(jìn)行財政刺激，同時(shí)效仿美聯(lián)儲大力鼓吹無(wú)上限的量化寬松政策，并將2%的通貨膨脹目標作為無(wú)上限量化寬松的標靶。
 　 上述兩項舉措實(shí)際上建立了一個(gè)較為可信的市場(chǎng)承諾，即日本政府在通脹達到2%之前，是不會(huì )停止對日元匯率的打壓的。恰好安倍上臺之際正值日本國際收支經(jīng)濟項目由常年順差轉為逆差，這意味著(zhù)強勢日元最為重要的一根大梁出現裂縫，因為全世界的金融學(xué)畢業(yè)生都學(xué)過(guò)的一個(gè)基本常識是：經(jīng)常項目順差國貨幣一般傾向于升值，而逆差國貨幣則傾向于貶值。于是國際投機資本做空日元的熱情被極大激發(fā)，在日本央行尚未全面展開(kāi)量化寬松之前就將日元匯率大幅壓低。
 　 然而，一旦日元開(kāi)始貶值，如何貶值就馬上成為安倍政府必須面對的問(wèn)題。日元貶值雖然有利于日本經(jīng)濟，但這并不意味著(zhù)日本政府可以任由日元無(wú)下限地貶值。日本政府過(guò)于強硬的態(tài)度很容易給市場(chǎng)造成日元將持續貶值的預期，一旦這種預期得不到控制，必然刺激資本持續流出日本。因為日本國內的利率很低，而歐洲、美國以及廣大發(fā)展中國家的利率則相對較高，在當期的利差收益以及未來(lái)的日元貶值帶來(lái)的匯兌收益雙重誘惑之下，日元資本的大規模外流會(huì )給日本國內融資成本帶來(lái)較大的上行壓力，其中最大的危險就是日本政府自身財政的可持續性。
 　 截至2013年3月底，日本國債余額約814.3萬(wàn)億日元，這意味著(zhù)國債收益率每上升一個(gè)基點(diǎn)，日本財政的利息支出就要上升約814億日元，而隨著(zhù)刺激政策的推進(jìn)，日本國債規模必將進(jìn)一步攀升，國債收益率上行帶來(lái)的財政壓力將快速增大，這對于國債發(fā)行收入已經(jīng)超過(guò)稅收，還本付息占財政支出比重超過(guò)五分之一的日本政府來(lái)說(shuō)，是難以承受的。為了規避這一風(fēng)險，日本央行試圖通過(guò)增大長(cháng)期國債購買(mǎi)量的方法抑制收益率的上升，但結果并不令人滿(mǎn)意。近期日本10年期國債收益率基本在0.8%上方，遠遠高于4月5日0.32%的年內最低值。
 　 如果不能有效壓低國債收益率，日本財政的脆弱性就會(huì )日益顯著(zhù)，市場(chǎng)就有理由懷疑日本的經(jīng)濟刺激政策能否長(cháng)期維持下去。而日元貶值進(jìn)程的中斷則會(huì )抑制日本的資本外流，進(jìn)而幫助抑制日本國債債券收益率的上行。
 　 因此，對于日本政府來(lái)說(shuō)，日元升值自然是討厭的，但任由日本貶值預期泛濫更是不可容忍的。對于日本政府來(lái)說(shuō)，將日元從2007年以來(lái)的強勢升值行情中解脫出來(lái)是第一步，第二步則是讓日元在一個(gè)相對較低的價(jià)位區間形成雙向波動(dòng)，從而既避免日元陷入大升大貶的無(wú)序狀態(tài)，又避免市場(chǎng)對日元形成強烈的長(cháng)期貶值預期。這也是近期日本政府和央行在日元升值過(guò)程中較為沉默的主要原因。
 　 筆者看來(lái)，日元始于去年四季度的貶值行情已經(jīng)結束，低位震蕩料將持續，而90-105區間似乎是日本政府愿意接受的中期波動(dòng)區間。