受一級市場(chǎng)供給壓力增大和9月CPI同比漲幅意外創(chuàng )下七個(gè)月新高的影響，本周銀行間債券市場(chǎng)繼續調整，收益率整體以上行為主。
　　部分業(yè)內人士認為，在年內剩余的時(shí)間中，債券市場(chǎng)出現牛市機會(huì )的可能十分有限。特別是對于信用品種而言，大中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)的分化，以及機構對企業(yè)債配置熱情的削弱都將帶來(lái)較為負面的影響。

　　企業(yè)經(jīng)營(yíng)分化加大

　　券商提供的數據顯示，盡管9月份一級市場(chǎng)共發(fā)行了企業(yè)債28只，發(fā)行金額達298.5億元，數量上環(huán)比增加155%，發(fā)行金額環(huán)比增加106%。然而，可能是出于對宏觀(guān)經(jīng)濟走勢，抑或是地方債務(wù)審查給信用市場(chǎng)帶來(lái)沖擊的擔憂(yōu)，部分機構已經(jīng)提前布局，基金更是在6-9月合計減持企業(yè)債616億元。其中，6-9月分別減持了224億元、105億元、150億元和138億元。
　　記者同時(shí)觀(guān)察到，上周信用債二級市場(chǎng)短融、中票、企業(yè)債和公司債共成交1459億元，結束了9月以來(lái)周成交量持續升高的態(tài)勢，比9月最后一周環(huán)比下降了26.7%。
　　具體來(lái)看，短融成交了271億元，比9月最后一周大幅下挫45.4%；中票成交611億元，比上期下降17%；公司債成交20億元，比9月最后一周大降39.5%；企業(yè)債交易也進(jìn)一步縮量，比上期下降了23.6%，成交557億元。
　　在多數業(yè)內人士看來(lái)，信用債二級市場(chǎng)成交量大減，反映了各機構對信用債市場(chǎng)普遍抱以謹慎態(tài)度。而這也可從基金連續4個(gè)月減持企業(yè)債中得到佐證。
　　值得一提的是，“當前大中小企業(yè)的PMI指數正在發(fā)生分化，大型企業(yè)不斷回升，中型企業(yè)基本持平，小型企業(yè)已連續3個(gè)月下滑�！蔽髂献C券研究發(fā)展中心分析師崔秀紅指出，大型企業(yè)PMI指數9月錄得52.1%，比上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)連續4個(gè)月回升；中型企業(yè)49.7%，比上月微升0.1個(gè)百分點(diǎn)，近4個(gè)月基本持平；小型企業(yè)48.8%，比上月下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)，連續3個(gè)月下降。
　　無(wú)疑，中小型企業(yè)景氣指數仍位于榮枯線(xiàn)以下，反映出其經(jīng)營(yíng)狀況處于底部，甚至有惡化的可能性。因此，券商普遍建議投資者，對于中低等級的中小企業(yè)券種維持謹慎操作態(tài)度。

　　資金面暫難寬松

　　再從資金面來(lái)看，“我們堅持認為后續政策仍將采取‘放短鎖長(cháng)’的操作，不存在大幅放松的可能�！鄙耆f(wàn)證券分析師屈慶如是稱(chēng)。
　　首先，在10月7日的APEC會(huì )議上，習近平主席稱(chēng)中國經(jīng)濟增速處在合理區間與預期目標內，表明領(lǐng)導層方面并不認為經(jīng)濟下滑，因此也沒(méi)有政策放松的必要。
　　其次，央行于本周一再次進(jìn)行了55億元3年期央票的到期續做，盡管發(fā)行規模有限，可依然彰顯了央行“鎖長(cháng)”的決心。
　　再者，從海外市場(chǎng)看，世界主要國家的貨幣政策未來(lái)都將以偏緊為主，此時(shí)中國如果反其道而為之，則人民幣料會(huì )出現大幅貶值，這將促使資金加速外流，對債市構成更大利空。
　　來(lái)自興業(yè)證券研究所的觀(guān)點(diǎn)指出，就四季度而言，雖然外匯占款和財政存款對流動(dòng)性的影響作用偏正面，央行貨幣政策操作的空間會(huì )有明顯增強，可為了約束影子銀行的過(guò)度擴張，邊際上收緊的可能性仍然比較大。由此推斷，資金面未必會(huì )非常寬松。
　　不僅如此，考慮到貨幣政策在約束影子銀行擴張時(shí)的有效性尚顯不足，則其他監管部門(mén)，比如銀監會(huì )等很可能出臺更多政策以約束表外的融資沖動(dòng)，這個(gè)過(guò)程會(huì )增加銀行負債端的壓力，不利于銀行債券配置型需求的提振。
　　一位商行交易員在接受記者采訪(fǎng)時(shí)坦言，“從中長(cháng)期的角度分析，債務(wù)的不斷累積和經(jīng)濟結構的進(jìn)一步失衡；銀行與實(shí)體部門(mén)對資金需求不斷增強，抬升銀行間市場(chǎng)與整個(gè)社會(huì )的資金利率中樞；加上銀行配置債券資產(chǎn)的動(dòng)力正在下降，如果未來(lái)沒(méi)有看到經(jīng)濟結構的調整和對債務(wù)的明顯控制，那么債市料將很難迎來(lái)牛市�！�

　　建議持有短期品種

　　展望未來(lái)，“我們認為信用債特別是城投債面臨較大的調整壓力�！鼻鼞c指出，“一方面，當前整體利率環(huán)境并不樂(lè )觀(guān)，基準利率抬高也加大了城投債利率上升的風(fēng)險。另一方面，國慶節日后，城投債供給已經(jīng)超過(guò)160億元，大量積壓的債券等待著(zhù)持續發(fā)行。如果再不發(fā)行，這些公司將面臨流動(dòng)性壓力�！�
　　需指出，盡管近期供給尚沒(méi)有對市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，主要是暫時(shí)需求還能承接，但是從中期考量，其需求存在巨大的變數。例如，新基金發(fā)行規模較低、券商倉位已經(jīng)很高、保險投資范圍放開(kāi)后對城投債的需求也會(huì )分流等等。
　　“綜合而言，在信用市場(chǎng)中，我們依然最不看好城投債�！鼻鼞c進(jìn)一步表示，“當前信用利差過(guò)低，加上后續可能面臨的審計結果公告和供給沖擊等，這都將使得信用債的調整繼續，且幅度要遠高于利率債�！�
　　具體到投資策略上，目前信用債收益率曲線(xiàn)仍然非常平坦，AAA、AA+和AA評級3年與1年之間的期限利差在10BP以?xún)�，與歷史1/4分位數仍有一定差距，短端估值優(yōu)勢相對明顯。有鑒于此，在四季度初仍難見(jiàn)到趨勢性行情的情況下，券商建議暫時(shí)可以持有短期品種。
　　若四季度后期基本面數據下滑、資金面轉好，那么將有交易性行情出現，屆時(shí)，交易型機構可拉長(cháng)久期，迎接交易型機會(huì )。