11月，一個(gè)由基金經(jīng)理發(fā)起并參與的征集簽名活動(dòng)，在微信朋友圈中廣為傳播。這個(gè)旨在做大做強分級基金的征集活動(dòng)，迄今為止已經(jīng)有上千位市場(chǎng)參與者簽名支持。他們建議多管齊下，讓分級基金重新煥發(fā)其應有的“生命力”。
促使他們行動(dòng)起來(lái)的正是目前分級基金所處的尷尬境地。一度被市場(chǎng)熱捧的分級基金，如今正經(jīng)歷著(zhù)從云端跌落的窘境。除少數明星基金外，大部分分級基金自成立以來(lái)一直在份額縮減的泥淖中掙扎。作為分級基金吸引資金進(jìn)駐的“地心引力”，相當一部分基金的流動(dòng)性日益衰減，這進(jìn)一步加劇了其份額的縮水，也導致分級基金之間的規�！岸爽F象”越發(fā)凸顯。
B類(lèi)投資者之惑
老楊是一家小型私募基金的老板，偏好高風(fēng)險高收益，前兩年聽(tīng)朋友介紹了分級基金，時(shí)不時(shí)會(huì )買(mǎi)點(diǎn)B類(lèi)份額博一把反彈。不過(guò)，今年他的熱情明顯淡了很多�！敖衲隂](méi)怎么玩了，市場(chǎng)上流動(dòng)性還可以的分級基金沒(méi)幾只，這幾只對應的標的指數多數是大盤(pán)類(lèi)指數。今年市場(chǎng)是屬于創(chuàng )業(yè)板、中小板的結構性牛市，大盤(pán)指數比較沉悶，機會(huì )少，沒(méi)啥意思�！�
自打2012年年末市場(chǎng)全面反彈行情中做過(guò)一波銀華銳進(jìn)、雙禧B，老楊就沒(méi)買(mǎi)過(guò)杠桿基金�！叭绻袛嗪笫杏行星�，份額在10億以上的分級基金還可以玩一玩，畢竟還有流動(dòng)性，一天的成交量能有幾千萬(wàn)元。多數分級基金已經(jīng)如同僵尸一般，乏人問(wèn)津，成交萎靡。你說(shuō)要是一個(gè)交易日連5萬(wàn)元都賣(mài)不出去，還怎么玩？”老楊反問(wèn)記者。
來(lái)自分級基金網(wǎng)的數據顯示，截至11月29日，按照基金兩類(lèi)份額加總計算，44只股票型分級基金中，僅有9只場(chǎng)內流通份額超過(guò)10億份；規模最大的是銀華深證100，其場(chǎng)內規模達到225.2億份。除少數明星基金外，大部分分級基金自成立以來(lái)一直在份額縮減的痛苦中煎熬，最小的一只基金場(chǎng)內份額甚至不足60萬(wàn)份。
二季度以來(lái)B份額“杠桿乏力”，也讓老楊等分級基金B投資者困惑。一方面經(jīng)歷了去年年末至今年一季度的上漲之后，B的理論杠桿下降。另一方面，市場(chǎng)溫度不高，B類(lèi)份額走勢不活躍，杠桿水平未充分體現或實(shí)際杠桿水平低于理論杠桿�！澳阌X(jué)得某只杠桿基金應該有2倍杠桿，漲幅應該是標的指數的2倍，但實(shí)際上可能只有1.5倍，甚至還沒(méi)有指數漲得多�！�
對此，有業(yè)內人士分析，這一方面這是由于投資者看淡標的指數的后市表現，導致市場(chǎng)情緒冷淡；另一方面，今年以來(lái)A類(lèi)份額走出一波價(jià)值重估行情，A類(lèi)份額由全面折價(jià)向溢價(jià)的轉變，使得B類(lèi)份額不可避免地要經(jīng)歷由溢價(jià)向折價(jià)的“痛苦轉變”。在這個(gè)過(guò)程中，必然要吞蝕部分二級市場(chǎng)的漲幅。
由于B類(lèi)份額杠桿魅力逐漸褪色，對投資者的吸引力因此減弱，分級基金正陷入一場(chǎng)流動(dòng)性缺乏和規�？s減的惡性循環(huán)：因標的指數缺乏機會(huì )，投資者對B類(lèi)份額的參與熱情降低，選擇退出。而由于二級市場(chǎng)難以賣(mài)出，投資者只好在二級市場(chǎng)再買(mǎi)入A份額合并贖回。場(chǎng)內份額的縮減，又進(jìn)一步加劇了流動(dòng)性缺乏的困境，導致更多投資者選擇“不玩了”。
值得注意的是，長(cháng)期以來(lái)，對于A(yíng)份額機構投資者采取了長(cháng)期鎖倉持有的策略，導致相當B類(lèi)份額可供交易的籌碼很少，流動(dòng)性普遍較弱，一定程度上進(jìn)一步提高了分級基金B類(lèi)份額的退出成本。
“我們也注意到，由于種種原因，近兩年來(lái)分級基金B沒(méi)有太多新增資金進(jìn)入。留下來(lái)的投資者也傾向于集中到幾只流動(dòng)性好的品種上�！币晃环旨壔鸾�(jīng)理對中國證券報記者表示。
做市擴規模難題
事實(shí)上，大部分分級基金自成立以來(lái)一直在份額縮減的痛苦中煎熬，已經(jīng)成為困擾相關(guān)基金公司的大問(wèn)題。當面對旗下分級基金一天的二級市場(chǎng)成交量只有幾千元甚至幾百元，基金公司的窘迫可想而知。一些公司盡管很著(zhù)急，但是當下拿不出資源來(lái)激發(fā)做市商的熱情以增強基金流動(dòng)性。
上海一家基金公司產(chǎn)品總監對中國證券報記者表示，在公司旗下分級基金上市之初，公司也考慮過(guò)通過(guò)券商做市來(lái)提高流動(dòng)性，也即由券商從一級市場(chǎng)申購基金，拆分后在二級市場(chǎng)賣(mài)出，從而將場(chǎng)外份額“搬家”搬到場(chǎng)內。不過(guò)，由于分級基金配對轉換套利的便利性遠不及ETF，溢價(jià)并非“所見(jiàn)即所得”，券商可能面臨套利失敗的風(fēng)險，甚至因流動(dòng)性稀缺很可能在二級市場(chǎng)賣(mài)不出去，久而久之券商對于做市也失去了動(dòng)力。
信誠基金數量分析總監、執掌多只分級基金的吳雅楠指出，目前來(lái)看，券商只能提供“錦上添花”式的流動(dòng)性服務(wù)，而難以“雪中送炭”。券商自營(yíng)部門(mén)對風(fēng)控有一定的要求，不能忍受太大的業(yè)績(jì)回撤，因此只在分級基金整體溢價(jià)率足夠高的時(shí)候才愿意進(jìn)場(chǎng)。而今年以來(lái)，多數標的指數呈現橫盤(pán)整理的走勢，很難出現明顯的溢價(jià)機會(huì )，特別是流動(dòng)性不好的分級基金，溢價(jià)是脈沖式的，很可能第二天就沒(méi)了。
值得注意的是，在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，原本被視為“香餑餑”的分級基金A也遇到了難題。9月以來(lái)債市進(jìn)入下跌通道，具有債券屬性的分級基金A也遭受了機構的大筆拋售，這導致大量分級A也開(kāi)始折價(jià)，進(jìn)一步加劇了分級基金的規模困境。與此同時(shí)，多家基金公司人士透露，此前基金公司為了激發(fā)券商做市熱情，一般會(huì )“回報”以交易量或者營(yíng)銷(xiāo)費用。但是，基金公司可以動(dòng)用的資源也相對有限，這種模式難以為繼。
在這種情況下，諸多基金公司面對旗下逐漸萎縮的分級基金，即便希望改善其流動(dòng)性進(jìn)而提升規模，也有心無(wú)力�！拔覀兤煜逻@只分級指數基金就是只雞肋，但沒(méi)辦法只能任其自生自滅，現在就完全當只普通指數基金來(lái)管理�！鄙鲜霎a(chǎn)品總監表示。他認為，目前的市場(chǎng)環(huán)境可能只能容納千億左右規模的分級基金，“先發(fā)優(yōu)勢”十分重要，“馬太效應”只會(huì )愈演愈烈。大量迷你分級基金的存在，正在打擊行業(yè)在該領(lǐng)域繼續創(chuàng )新的積極性。
不過(guò)，也有業(yè)內人士指出，今年以來(lái)國泰國證房地產(chǎn)、富國創(chuàng )業(yè)板分級基金的成功，說(shuō)明這類(lèi)產(chǎn)品仍具備開(kāi)發(fā)空間。以富國創(chuàng )業(yè)板為例，分級恰好趕上了創(chuàng )業(yè)板的沖頂行情，以連續5個(gè)漲停亮相江湖，整體溢價(jià)率一度高達20%以上，吸引了套利資金蜂擁而至，使得其場(chǎng)內份額由上市之初的3300萬(wàn)份，在幾個(gè)交易日之內激增至5.4億份，截至11月29日其場(chǎng)內份額已經(jīng)達到7.4億份，創(chuàng )造了基金快速成長(cháng)的奇跡。齊魯證券基金分析師馬剛表示，傳統分級基金遠不是已經(jīng)發(fā)掘殆盡，而是尚需充分挖掘的金礦。該類(lèi)基金或有可能進(jìn)入另一個(gè)繁榮期。
冀望重煥生命力
分級基金曾經(jīng)被基金行業(yè)視為重大產(chǎn)品創(chuàng )新，如今陷入了發(fā)展困境之中。11月間，由部分基金經(jīng)理發(fā)起并參與的一個(gè)做大做強分級基金的意見(jiàn)征集簽名活動(dòng)，在微信朋友圈中轉發(fā)。迄今為止，已經(jīng)有上千位市場(chǎng)參與者簽名支持。他們建議多管齊下，讓分級基金真正煥發(fā)其應有的“生命力”。
這一簽名活動(dòng)的觀(guān)點(diǎn)主要來(lái)自吳雅楠。他表示，分級基金活躍性最終依賴(lài)于A(yíng)B終端需求，分級基金最根本的問(wèn)題還是在于A(yíng)和B的終端投資需求：分級A相當于無(wú)信用風(fēng)險的債券，且內嵌看跌期權，雖然其價(jià)值被機構投資者廣泛認可，但是因其不能使用杠桿還不能完全等同于債券，并且普通投資者對A的了解程度有限。B則因為流動(dòng)性、杠桿乏力等問(wèn)題，失去了一定的吸引力。
針對于此，這次簽名活動(dòng)提出了幾點(diǎn)建議：第一，為了促進(jìn)A類(lèi)份額的流動(dòng)性和加強其債券屬性，可將分級A納入質(zhì)押式回購標的庫；第二，針對分級基金B，建議提出，分級B的終端需求需要持續的投資者教育，建議交易所牽頭組織講師團巡回路演，持續推動(dòng)相關(guān)投資者教育活動(dòng)，發(fā)揮分級基金B風(fēng)險透明化和無(wú)保證金杠桿化工具的功效；第三，目前需限定分級份額的最高杠桿率，股票型分級基金不得超過(guò)6倍，建議擴大最高杠桿限制，加強分級B的彈性及風(fēng)險提示；第四，建議擴大分級基金場(chǎng)外掛鉤產(chǎn)品的研發(fā)與發(fā)行，允許券商將相應掛鉤產(chǎn)品進(jìn)行OTC掛牌交易，并在分級B被納入融券份額之前，先提供場(chǎng)外相應融券功能。通過(guò)這一措施，發(fā)揮場(chǎng)外資源提升場(chǎng)內分級基金的流動(dòng)性。
針對流動(dòng)性服務(wù)力量接近的枯竭的傾向，簽名提出，建議交易所建立明確的機制，適當返還做市交易成本，而流動(dòng)性服務(wù)提供商也需承擔相應責任，如保證某只產(chǎn)品的規模和流動(dòng)性等指標。據業(yè)內人士透露，交易所正在擬定ETF流動(dòng)性服務(wù)指引，其中涉及到返還做市交易成本的類(lèi)似條款，業(yè)內希望這一紅利也能覆蓋到分級基金。
吳雅楠認為，股指期貨參與門(mén)檻較高，短期內杠桿ETF還難以擴展到股指期貨對應標的之外的指數，分級基金作為一種杠桿工具，仍存在較為可觀(guān)的市場(chǎng)需求。在期權產(chǎn)品大面積面世之前，作為一種非標準化的期權產(chǎn)品，分級基金預計將保持相當的生命力。齊魯證券基金分析師馬剛也表示，市場(chǎng)普漲普跌行情漸行漸遠，局部牛熊同時(shí)上演，板塊分化到極致，但也恰為活躍的行業(yè)指數或風(fēng)格指數提供了表現的舞臺，對這類(lèi)指數的開(kāi)發(fā)與設計將大有可為，這將是明年分級基金設計的重點(diǎn)方向。也有業(yè)內人士建議，在分級基金產(chǎn)品設計上，考慮引入一些條款，加強對B份額投資者的保護。