盡管人民幣匯率中間價(jià)上周五有所回升，但當日人民幣對美元仍然繼續跌勢，并以0.9%的跌幅創(chuàng )下2005年匯改以來(lái)最大單日跌幅。
上周人民幣在岸匯率貶值0.88%，最近兩周累計貶值1.13%。截至上周五收盤(pán)，人民幣對美元匯率已經(jīng)創(chuàng )出9個(gè)月新低。但同時(shí)，人民幣掉期點(diǎn)逆轉為負，顯示人民幣遠期已從貼水轉變?yōu)樯?/P>
人民幣繼續大貶
上周五，人民幣對美元開(kāi)盤(pán)后立即大幅下行，日內跌幅一度逼近1%波幅的下限，盤(pán)中最高觸及6.1808，跌幅達0.9%，最終以6.1450收盤(pán)，使得上周累計跌幅達到1.2%。
不過(guò)與前幾天央行中間價(jià)主動(dòng)下行相比，上周五的中間價(jià)為6.1214，比上一交易日上調10個(gè)基點(diǎn)。
銀河期貨首席宏觀(guān)經(jīng)濟顧問(wèn)付鵬對《第一財經(jīng)日報》表示：“上周五的人民幣大幅貶值并非央行主導，中間價(jià)上調表明央行已經(jīng)暫時(shí)停止干預匯市，但市場(chǎng)恐慌情緒導致即期匯率惡性平倉，未結匯的頭寸尤其是貿易套利的人民幣頭寸大量買(mǎi)入美元平倉，集中購匯推升美元市場(chǎng)價(jià)格�！�
但招商銀行分析師劉東亮則認為上周五人民幣大貶是央行繼續擠壓套利資金而主動(dòng)干預匯市所為。
外匯管理局日前在其答記者問(wèn)中強調，本輪人民幣貶值是市場(chǎng)調整頭寸所致。但市場(chǎng)普遍認為，本輪調整主因在于監管部門(mén)通過(guò)人民幣貶值阻擊套利資金流入。
去年12月份，套利資金逐漸流入，而一般的套利規則是通過(guò)3個(gè)月的遠期結匯合約實(shí)現遠期匯率套利，今年2月底的時(shí)間點(diǎn)恰為大量遠期頭寸結匯時(shí)間�！霸谶@個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，給這些套利資金一點(diǎn)顏色，顯示央行的行為是非常聰明的�！备儿i對本報記者評論稱(chēng)。
日前，有消息稱(chēng)，外管局已經(jīng)派出多個(gè)調研小組赴廣東、上海等沿海省市調查人民幣貶值對企業(yè)和個(gè)人客戶(hù)結售匯情況產(chǎn)生的影響。
“貶值+低利率”非穩態(tài)
與人民幣匯率急貶相連的是國內利率水平的持續寬松。自春節過(guò)后，在央行連續正回購回籠資金的情況下，反映銀行間市場(chǎng)資金面情況的關(guān)鍵指標普遍創(chuàng )下新低，顯示流動(dòng)性的異常寬松情況，隔夜拆借利率連續兩周徘徊在2%以下的水平。
即便對于債市多頭而言，當前的寬松局面也已經(jīng)“暖得有點(diǎn)過(guò)”。但上周央行通過(guò)新華社稱(chēng)“當前流動(dòng)性適度”。一時(shí)間市場(chǎng)迷惑情緒上行：一邊是多頭洋洋自得，一邊是空頭抓耳撓腮不敢相信。
市場(chǎng)將當前的流動(dòng)性寬松局面歸因于大量的外匯占款，其中很大一部分是持續的套利資金流入。外管局日前公布的數據顯示，1月銀行外匯結匯順差達到763億美元（折合4730億元人民幣）的新高。
有市場(chǎng)人士將當前這種一邊引導人民幣貶值一邊認可當前低利率的政策概括為“貶值+低利率”政策組合，這與2013年“高利率+強貨幣”的情況正好相反，后一種情況為套利資金提供了很好的匯差和利差回報。
從擠出套利資金的角度來(lái)看，當前“貶值+低利率”是非常有效的。但中國社科院金融重點(diǎn)實(shí)驗室主任劉煜輝認為“這種政策組合并非穩態(tài)”，也有多名債市空頭向《第一財經(jīng)日報》表示，即便央行當前采納了“貶值+低利率”的政策組合，但長(cháng)期利率上行趨勢難免。
“匯率貶值會(huì )形成自我強化的趨勢，簡(jiǎn)單講，也就是一旦上路，不用央行再推，雪球也可以自己滾動(dòng)（平倉盤(pán)或者人民幣的空頭盤(pán)）。如果貶值被激發(fā)成自我強化的因素時(shí)（雪球自我滾動(dòng)加快），即離岸匯率（CNH）持續地對在岸匯率（CNY）出現某種程度的折讓?zhuān)Y本外流會(huì )對國內產(chǎn)生緊縮效應�！眲㈧陷x表示。
考慮到當前央行維護金融系統穩定底線(xiàn)的定位以及日前對流動(dòng)性認可的表態(tài)，央行有可能選擇比較“糾結”的路徑，即開(kāi)閘放水，通過(guò)降息、釋放準備金予以對沖。
劉煜輝認為，這種政策可能在取得短暫效應后，會(huì )加深貶值預期，惡化經(jīng)常賬，刺激更大規模的資本外流，利率飆升。
而另一種做法是央行適時(shí)入市進(jìn)而穩定人民幣匯率，通過(guò)提高中間價(jià)或者入市拋售美元等。劉煜輝認為“這種做法會(huì )導致貨幣市場(chǎng)利率出現緊縮性上升，其實(shí)某種程度又會(huì )回歸之前的狀態(tài)：高利率+強匯率”。
佑瑞持投資宏觀(guān)策略分析師李奇霖則從套利資金的角度分析稱(chēng)：“2013年人民幣大幅升值減緩了QE減退預期對利率的向上牽引力，但也透支了未來(lái)的升值空間�！�2013年人民幣累計升值2.9%，是自匯改以來(lái)累計升幅最高的年份。
“盡管中美兩國目前的短端套利空間較大，但對套利的保護程度并非想象中的那么高。一旦美國經(jīng)濟和通脹升勢的趨勢基本確立，假設美元能保持每年2%以上的升值幅度，再考慮到美國加息，中美兩國套利空間將被大幅收縮，而中國更為開(kāi)放的資本賬戶(hù)更是降低了兩國套利的成本。央行面對資本流出的壓力，要么選擇本幣升值，要么選擇抬高利率�？紤]到中國目前的匯率水平，未來(lái)央行選擇提高利率以換取匯率穩定的概率較高�！崩钇媪乇硎�。
對于“高利率+強匯率”的可能回歸，劉煜輝稱(chēng)：“我不是說(shuō)這種狀態(tài)好，但我估計它會(huì )‘活’得更久一點(diǎn)�！�