上周末監管層出臺了優(yōu)先股試點(diǎn)、新股發(fā)行以及創(chuàng )業(yè)板再融資等政策，短期市場(chǎng)風(fēng)格偏向藍籌。一方面，優(yōu)先股催化大盤(pán)股的脈沖行情，這在上周五、本周一已經(jīng)得以明顯體現，高ROE、凈值附近的金融、地產(chǎn)、建筑、交運、電力等行業(yè)率先發(fā)行優(yōu)先股的可能性較大；另一方面，小盤(pán)股階段性承壓。創(chuàng )業(yè)板IPO門(mén)檻降低、范圍擴大將顯著(zhù)增加供給。短期更為強烈的供給沖擊來(lái)自創(chuàng )業(yè)板定向增發(fā)，據統計，目前90%以上的創(chuàng )業(yè)板公司符合定向增發(fā)條件。
　　中期而言，去年底以來(lái)，風(fēng)險點(diǎn)逐漸暴露，國內風(fēng)險偏好趨勢性下降正在形成，這將在今年乃至未來(lái)幾年影響大類(lèi)資產(chǎn)表現。
　　首先，從國內基本面來(lái)看，我們繼續看淡中期經(jīng)濟增長(cháng)，這也是目前市場(chǎng)的主流預期，其中基建和地產(chǎn)是最大的邊際變量。
　　基建投資方面，2014年，能力上受制于地方政府債務(wù)壓力，意愿上受制于地方政府考核機制改變。2013年，在產(chǎn)能投資繼續放緩的背景下，基建投資是托底的著(zhù)力點(diǎn)，全年基建投資增速為21.8%，為2006年以來(lái)次高水平。2014年，由于防范債務(wù)風(fēng)險的需求，即使在經(jīng)濟下行超政策容忍底線(xiàn)的背景下，托底的力度仍將是有限的。意愿上，由于地方政府考核機制變化，“地方GDP錦標賽”向“改革錦標賽”轉變，通過(guò)基建投資拉升GDP的動(dòng)力顯著(zhù)下降。
　　房地產(chǎn)投資很可能在結構分化中繼續放緩。對于房地產(chǎn)投資，我們的判斷出發(fā)點(diǎn)是合意的投資水平取決于銷(xiāo)售前景。2013年，住宅銷(xiāo)售面積增速達到17.5%，是對2011、2012年地產(chǎn)需求被壓制的補償，但高房?jì)r(jià)和按揭貸款利率持續提升將促使住宅銷(xiāo)售面積增速向潛在需求增速中樞進(jìn)行均值回復，預計2014年地產(chǎn)銷(xiāo)售面積增速將出現顯著(zhù)下滑，今年前兩個(gè)月住宅銷(xiāo)售面積同比下降1.2%。
　　其次，信用風(fēng)險逐漸暴露，社會(huì )風(fēng)險偏好將趨勢性下移。去年下半年以來(lái)，信托兌付風(fēng)險發(fā)酵，從年初的中誠信托事件，到11超日債成為首例債券違約，再到最近浙江房地產(chǎn)企業(yè)和山西鋼鐵企業(yè)陷入財務(wù)困境，顯示在經(jīng)濟走弱背景下，包括信托、貸款、債券等各類(lèi)資產(chǎn)均面臨較大的信用風(fēng)險。展望二季度，信托、城投債等或面臨一定集中到期的壓力，預計仍將主要集中在礦產(chǎn)、房地產(chǎn)以及鋼鐵行業(yè)等產(chǎn)能過(guò)剩領(lǐng)域，信用風(fēng)險事件發(fā)生或給短期市場(chǎng)情緒帶來(lái)負面影響。
　　最后，人民幣階段性貶值，觸發(fā)風(fēng)險點(diǎn)。人民幣延續貶值趨勢，上周中間價(jià)貶值129BP，即期匯率貶值748BP，連續三日即期匯率偏離中間價(jià)1%以上，是波幅擴大后首次突破1%。結合年初以來(lái)經(jīng)濟增速下滑、新增外匯占款回落的因素，人民幣匯率或繼續維持弱勢格局。
　　人民幣貶值預期將觸發(fā)兩個(gè)風(fēng)險點(diǎn)：一是對房?jì)r(jià)產(chǎn)生壓力。據瑞銀證券統計，從新興市場(chǎng)的經(jīng)驗來(lái)看，本幣匯率貶值，無(wú)疑對國內房?jì)r(jià)造成下行壓力，比較明顯的例子就是中國臺灣地區與韓國。二是大宗商品融資套利可能難以為繼，主要表現在融資銅暫停造成的資金鏈斷裂。如果人民幣不斷貶值，進(jìn)口銅的價(jià)差將被不斷拉大，未來(lái)融資銅的需求受到抑制，貿易商很可能迫于資金壓力而拋售銅庫存，融資銅風(fēng)險再起。
　　基于風(fēng)險偏好趨勢性下移的判斷，我們認為，各大類(lèi)資產(chǎn)將表現出低風(fēng)險資產(chǎn)跑贏(yíng)高險資產(chǎn)的特征。一般而言，固定收益品表現將好于權益類(lèi)資產(chǎn)；固定收益品中，高等級品種表現將好于低等級品種；權益類(lèi)資產(chǎn)中，低風(fēng)險特征的股票(相對低估值、高流動(dòng)性)表現將好于高風(fēng)險特征股票(高估值、低流動(dòng)性)。
　　具體到品種，基于中長(cháng)期的配置，我們首推大盤(pán)轉債，其兼具進(jìn)攻防守，包括國電轉債、石化轉債等；固定收益品，建議關(guān)注分級基金中流動(dòng)性較好的A份額，以及長(cháng)久期高等級債券和債券ETF；權益類(lèi)資產(chǎn)中，關(guān)注估值低、股息率高的類(lèi)固定收益品以及消費類(lèi)白馬股。