6月5日歐洲央行公布貨幣政策決議，將商業(yè)銀行在歐洲央行的隔夜存款利率下調至-0.1%，并且均適用于商業(yè)銀行的超額準備金。由于市場(chǎng)認為這將導致歐元區資本外流，歐元隨即承壓下挫。
　　短期內，市場(chǎng)的確需要消化負利率的影響，歐元承壓也在情理之中。筆者甚至認為，歐洲央行雖然口頭上強調寬松政策的目的在于鼓勵銀行放貸刺激投資，進(jìn)而避免經(jīng)濟陷入通縮，但其直接目的就是壓低歐元匯率。然而，歐元跌勢能否長(cháng)期維持則有很大疑問(wèn)。
　　商業(yè)銀行是否貸款主要取決于3個(gè)因素，一是銀行是否有錢(qián)，二是銀行是否愿意放貸，三是實(shí)體經(jīng)濟是否有信貸需求。其中最為關(guān)鍵的是第三個(gè)因素，這也是降息無(wú)法直接起作用的關(guān)鍵環(huán)節。歐洲央行雖然可以努力將商業(yè)銀行的富余資金趕出央行的賬戶(hù)，但在經(jīng)濟前景低迷，企業(yè)投資和居民消費意愿疲弱的背景下，即使銀行愿意放貸，也很可能陷入有力無(wú)處使的境地，這也是在前期零利率環(huán)境下，銀行愿意將大筆資金放在歐洲央行的主要原因。但在負利率的驅趕下，商業(yè)銀行的風(fēng)險偏好將受到刺激，雖然實(shí)體經(jīng)濟的需求可能依然不振，但將資金從歐洲央行的賬戶(hù)上轉移至海外就成為一種很有誘惑力的選擇，這可能就是歐洲央行決議公布后美國股市大漲的原因之一。
　　其實(shí)除了負利率之外，歐洲央行新一輪的LTROs也為資本外流提供了不少彈藥。雖然歐洲央行將此輪LTROs之前特意加上了“定向”（targeted）進(jìn)行修飾，變成了TLTROs，特指鼓勵商業(yè)銀行向非金融私人部門(mén)發(fā)放貸款。但正如上文所述，目前歐洲缺乏的是來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟的有效需求，商業(yè)銀行按照0.25%的低利率拿到大筆廉價(jià)資金后，本能的沖動(dòng)可能就是尋找套利機會(huì )，而且歐洲央行并未嚴格限定商業(yè)銀行只能將這4000億歐元用于非金融私人領(lǐng)域放貸。雖然歐洲央行規定，到了2016年4月，接受TLTROs資金的商業(yè)銀行若不能達到一定的向指定領(lǐng)域放貸的標準，將在2016年9月被強制要求償還TLTROs資金，但那已經(jīng)是2年之后的事情了，商業(yè)銀行有足夠的時(shí)間進(jìn)行套利操作。
　　對于歐洲央行來(lái)說(shuō)，一定的資本外流有助于壓低歐元匯率，而歐元貶值將直接緩解輸入性通縮壓力，因此歐元貶值與刺激歐元區通脹上行這一核心政策目標本質(zhì)上是一致的。
　　但歐元區資金外流并非沒(méi)有限度，銀行資金進(jìn)入歐元區資本市場(chǎng)也可以獲得有吸引力的收益。實(shí)際上，在6月5日會(huì )議決議公布之后，歐元區國債收益率立即大幅下跌，顯示歐元區資產(chǎn)并非沒(méi)有吸引力。
　　即使歐元區出現了大規模的資本外流，隨即出現的歐元區資產(chǎn)價(jià)格大跌可能馬上就會(huì )提高對海外資金的吸引力。此類(lèi)情況早有先例，在歐債危機最為黑暗的2010-2012年，歐元區年均吸收的海外直接投資和證券投資分別約3500億和2400億歐元，總體來(lái)看僅比歐債危機爆發(fā)前的2009年下滑了不到7%。在歐元區違約風(fēng)險高企的時(shí)候，都有如此之多的“敢死隊”在高收益率誘惑下鋌而走險，在違約風(fēng)險大幅下降的當前，一旦歐元區資產(chǎn)價(jià)格明顯下跌，海外資金很可能再次蜂擁而至。
　　歐洲版QE是歐元頭上最大的壓力，但在6月份的一系列寬松舉措推出之后，歐洲央行至少要有3個(gè)月以上的市場(chǎng)觀(guān)察期，歐洲版QE即使能夠最終面世也要等到今年4季度，這就為歐元短期內的大幅下跌少了一個(gè)最大的壓力源。
　　總體來(lái)看，雖然歐元的下行動(dòng)能有望助其跌穿1.35，但很可能后繼乏力。在歐洲版QE推出之前，歐元在1.34-1.35附近有望遇到較大阻力，若不能形成有效突破，則反彈行情可期。