雖然備受業(yè)界關(guān)注的超日債兌付剛剛轉危為安，可伴隨新年前后信用事件的頻頻出現，當前高收益債券板塊的波動(dòng)風(fēng)險仍在加大。
佳兆業(yè)美元債存違約風(fēng)險
隨著(zhù)深圳房企佳兆業(yè)集團控股有限公司貸款違約事件的發(fā)酵，當前市場(chǎng)中對于其美元債券可能面臨兌付風(fēng)險的擔憂(yōu)日漸升溫。
券商提供的數據顯示，佳兆業(yè)在海外共計發(fā)行債券32億美元，平均發(fā)行成本為9.64％，高于一般房企海外發(fā)債的平均成本，最近一筆債券將于2015年4月到期，有一定違約風(fēng)險。
“如果不是突發(fā)事件，佳兆業(yè)在國內仍屬資質(zhì)較好的中大型房企，近幾年業(yè)務(wù)發(fā)展較快�！币晃蝗萄芯繂T告訴記者，“不過(guò)，公司近幾年以深圳及周邊的舊城改造類(lèi)項目為主，開(kāi)發(fā)周期長(cháng)達5年以上，這使得企業(yè)資金壓力較大，必須確保業(yè)務(wù)穩定、回款正常，才能實(shí)現兌付及時(shí)。一旦遇到突發(fā)事件，各種收入或回款性現金流就會(huì )出現斷裂，以致形成‘多米諾’骨牌效應�！�
業(yè)內人士指出，類(lèi)似佳兆業(yè)這樣在海外融資的房企不在少數，近幾年更是呈現出暴發(fā)式增長(cháng)。
來(lái)自中投證券的研究觀(guān)點(diǎn)亦指出，考慮到銀行對于房地產(chǎn)企業(yè)借款的收緊、國內債券融資的限制以及去年下半年以來(lái)對于非標業(yè)務(wù)的限制，加之房企的投資需求旺盛，在國內的融資環(huán)境遠遠不能滿(mǎn)足需求的情況下，隨著(zhù)美國QE3、日本量化寬松政策的推出，海外市場(chǎng)迎來(lái)超低利率環(huán)境，由此渴求資金的中國房地產(chǎn)市場(chǎng)便成為境外資金的投資標的。資質(zhì)較好的房企紛紛在海外發(fā)債，近幾年呈暴發(fā)式增長(cháng)。
值得一提的是，根據券商的不完全統計，2014年1-5月，中國房地產(chǎn)企業(yè)海外新發(fā)離岸債券創(chuàng )下132.74億美元的歷史新高。
然而，伴隨現階段風(fēng)險溢價(jià)的上升，未來(lái)房企海外融資的難度料有所加大。在佳兆業(yè)出事之前，國外市場(chǎng)就已經(jīng)對中國經(jīng)濟以及房地產(chǎn)市場(chǎng)充滿(mǎn)擔憂(yōu)，海外發(fā)債風(fēng)險溢價(jià)逐步上升。對于同一發(fā)行人，舉例而言，碧桂園2014年5月發(fā)行的5年期5.5億美元債券，票息為7.875％，而碧桂園在2013年9月發(fā)行的8年期7.5億美元債券，票息僅為7.25％，兩者相差較大。
信用事件或更加頻繁
分析人士指出，佳兆業(yè)是繼華通路橋之后又一起并非由企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)問(wèn)題引發(fā)，而是由非經(jīng)營(yíng)性突發(fā)事件導致企業(yè)正常周轉能力喪失，從而陷入流動(dòng)性困境的事件。
無(wú)疑，該案例再次反映出即使歷史經(jīng)營(yíng)和財務(wù)狀況較好的民企，也可能受到突發(fā)事件的影響導致短期內流動(dòng)性陷入枯竭。
不僅如此，記者還觀(guān)察到，現階段關(guān)于信用債的負面評級調整同樣較多。這說(shuō)明部分由行業(yè)景氣度和個(gè)券信用資質(zhì)惡化趨勢導致的評級下調仍未停止。多家券商預計，2015年產(chǎn)能過(guò)剩的強周期性行業(yè)負面評級行動(dòng)次數料會(huì )維持較高水平。
來(lái)自中金公司的研究觀(guān)點(diǎn)指出，總體而言，盡管2015年債券市場(chǎng)發(fā)生系統性違約風(fēng)險的可能性很小，但信用事件對市場(chǎng)的沖擊料會(huì )比較頻繁。在企業(yè)基本面沒(méi)有根本好轉、銀行風(fēng)險偏好仍低、最差的一部分發(fā)行人再融資壓力依然很大的情況下，信用事件對于利差的階段性沖擊難以避免，相對來(lái)說(shuō)，當前應更看好中高等級品種。
中銀國際方面亦表示，展望后市，在經(jīng)濟下行壓力不減、地產(chǎn)行業(yè)不確定性較高、信用債到期量大和景氣低迷行業(yè)信用風(fēng)險進(jìn)一步增大的背景下，信用事件有可能會(huì )更加頻繁地暴發(fā)，這對市場(chǎng)風(fēng)險偏好將帶來(lái)較大的負面影響。
“毋庸置疑，2015年可能是信用風(fēng)險更加凸顯的一年，宏觀(guān)經(jīng)濟增速的放緩，或使得需求難以出現大幅改善，因此產(chǎn)業(yè)債的信用風(fēng)險不容小覷。就目前來(lái)看，景氣低迷的行業(yè)主要是產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)——不僅包括鋼鐵、煤炭，機械化工等強周期行業(yè)中的部分子行業(yè)也將是風(fēng)險聚集地�！币晃簧绦薪灰讍T在接受記者采訪(fǎng)時(shí)直言，“此外，地產(chǎn)行業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈由于地產(chǎn)不確定性較高，也是風(fēng)險所在點(diǎn)。個(gè)人建議，投資者應重點(diǎn)關(guān)注年季報時(shí)間段欠佳數據對市場(chǎng)預期和低迷行業(yè)債項估值帶來(lái)的沖擊�！�
回歸風(fēng)險定價(jià)思路
隨著(zhù)佳兆業(yè)事件的發(fā)酵，房企在海外發(fā)債融資難度將進(jìn)一步加大，不排除部分房企會(huì )回歸國內發(fā)行中短票和公司債以緩解融資壓力，此部分債券品種后期供給料會(huì )增加。
毫無(wú)疑問(wèn)，伴隨年初債券市場(chǎng)供需狀況的改善，以及業(yè)界對貨幣政策寬松預期的升溫，當前確實(shí)存在一定的交易性行情。
不過(guò)，“需要提醒投資者的是，現階段市場(chǎng)趨勢尚未形成�！眹┚矀芯繄F隊分析師徐寒飛指出，“雖然現券收益率依然可能去挑戰前期低點(diǎn)，但總體延續底部震蕩格局仍是大概率事件，技術(shù)層面也隨時(shí)可能出現大幅反彈�！�
徐寒飛直言，現階段在包括融資改善、貨幣政策低于預期、匯率貶值壓力、經(jīng)濟企穩、商品反彈帶來(lái)的通脹預期等中期利空因素尚未消除的背景下，預計債券市場(chǎng)持續震蕩的概率依舊較高。
短期來(lái)看，券商普遍建議，投資者無(wú)須急于給市場(chǎng)行情下一個(gè)定性的結論，既要善于把握不多的交易機會(huì )，在市場(chǎng)過(guò)度興奮的時(shí)候，也需要及時(shí)兌現利潤。
至于高收益板塊，鑒于當前市場(chǎng)仍面臨信用事件和流動(dòng)性沖擊的“不定時(shí)炸彈”，則2015年該板塊恐怕難改震蕩波動(dòng)格局。券商提醒，未來(lái)信用債投資必須盡快回歸風(fēng)險定價(jià)思路，在深入信用研究的基礎上以更精準地擇時(shí)擇券獲取超額收益。
