全球宏觀(guān)經(jīng)濟在2015年正面臨關(guān)鍵而復雜的轉折點(diǎn)，宏觀(guān)經(jīng)濟和貨幣政策正是決定當前資本市場(chǎng)波動(dòng)周期的兩個(gè)根本要素。
　　從宏觀(guān)經(jīng)濟周期來(lái)看：2001年逐步開(kāi)始繁榮周期、2008年進(jìn)入衰退周期、2014年前后進(jìn)入復蘇拐點(diǎn)。而美國明顯已經(jīng)處在“復蘇拐點(diǎn)”的上半弧，非美國家仍在“復蘇拐點(diǎn)”探底的下半弧。 “逆周期”的貨幣政策周期方面，2001年美元的緊縮周期、2008年的超寬松周期、2014年重新預期進(jìn)入緊縮拐點(diǎn)，2016年美元完成加息。而非美國家由于各自問(wèn)題正在持續寬松，2015年正是貨幣政策分化轉折的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)。
　　在全球經(jīng)濟復蘇乏力的大環(huán)境下，影響主要資本市場(chǎng)的關(guān)鍵要素其實(shí)是利率和匯率的變化。美元的利率、匯率通過(guò)以下傳導邏輯對全球主要的大類(lèi)資產(chǎn)生影響：美元的利率上升將導致匯率上升，而匯率上升又導致資本流入，壓低了實(shí)際利率，如同DNA的雙螺旋結構一樣相互影響。而當利率變化后，較為直接的影響是：貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)；匯率主要是通過(guò)資本流動(dòng)的方式間接影響這三個(gè)市場(chǎng)。而當匯率變化后，直接的影響是：外匯市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)，利率的直接影響較小。而匯率和利率兩者又同時(shí)影響著(zhù)房地產(chǎn)和基金市場(chǎng)。
　　對于相對封閉的A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，資本回流和美元匯率變化產(chǎn)生的實(shí)際影響并不大，二者是弱相關(guān)關(guān)系，只與國內政策是強相關(guān)關(guān)系。根據歷史經(jīng)驗，眾所周知美元與大宗商品的周期都是呈現負相關(guān)性，且每次美元啟動(dòng)上漲周期都是至少兩年以上的長(cháng)周期事件。然而其中兩個(gè)特別的商品：原油和黃金，不僅僅是計價(jià)貨幣與商品間簡(jiǎn)單的反向邏輯，需要特別分析。
　　當前石油—美元體系是美元賴(lài)以維系的基礎：原油是美元的“貨幣之錨”，美元是原油的唯一計價(jià)、結算貨幣。當美國需要強勢的美元、卻又不希望實(shí)際加息來(lái)實(shí)現這個(gè)目標，那么低油價(jià)就是原油這個(gè)貨幣之錨給美元反向定價(jià)的機制了：作為全球所有國家都必備的戰略資源，美元的購買(mǎi)力、甚至價(jià)值取決于對原油的購買(mǎi)力，當美元價(jià)值不變的情況下，增大原油供應量、或者說(shuō)降低油價(jià)，就變相給美元增加了貨幣價(jià)值。只要強勢美元的需求沒(méi)有改變，原油就難以大幅反轉，低位震蕩的原油將成為常態(tài)。
　　眾所周知，金本位制度在美元之前一度是全球貨幣體系的基礎。美元及其他所有紙幣與黃金本質(zhì)是競爭關(guān)系，因此當需要強勢美元的時(shí)候，無(wú)論美元價(jià)值是否已經(jīng)上升、都必須通過(guò)抑制黃金價(jià)格來(lái)實(shí)現。正如一位格林斯潘任內的美聯(lián)儲官員所言：黃金的持有成本就是美元的利率。我們看到的黃金下行趨勢其實(shí)就是對美元利率上升的預期。
　　這就需要回答為什么美國需要強勢美元(或為什么要加息)的問(wèn)題。這是一切問(wèn)題的核心，必須明確。第一，美聯(lián)儲繼續超寬松的邊際效應遞減。QE3和QE4后對實(shí)體經(jīng)濟刺激效果明顯遞減。第二，美國的債務(wù)鏈條面臨斷裂風(fēng)險。美國的債務(wù)規模超過(guò)GDP104%以上，當美國政府債務(wù)成本(美債收益率)和美國政府收入(GDP基礎上的稅收)難以抵消的時(shí)候，美國的融資鏈條就將破裂。
　　第三，如果反過(guò)來(lái)，當開(kāi)始提出加息預期，資本必然選擇持有高息資產(chǎn)，從而回流美國：要么進(jìn)入美債、要么進(jìn)入美股，進(jìn)入債市反而會(huì )壓低實(shí)際美債的利率從而降低美國政府的融資成本，進(jìn)入美股支持美國企業(yè)融資、進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟。最終將化解債務(wù)危機和經(jīng)濟刺激的問(wèn)題。只要保住美債和美元這個(gè)核心利益，未來(lái)的經(jīng)濟危機都可以以此模式化解。
　　那么作為國內的投資者該如何把握這輪商品和股市的趨勢呢？除了前面明確提到的原油和黃金這兩個(gè)特殊且趨勢明確的品種外，其他大宗商品普遍受到美元上漲、國內結構調整和淘汰落后產(chǎn)能的雙重壓制。然而除了一味追隨空頭趨勢外，是否就沒(méi)有其他多頭趨勢的機會(huì )了呢？筆者以為未必。第一，當央行不斷釋放流動(dòng)性、政策紅利不斷釋放時(shí)，國內相關(guān)度高的品種將出現階段性的反彈；第二，限制進(jìn)口帶來(lái)的反彈。很有意思的是，我們看到去年年底以來(lái)出現了一種限制大宗商品進(jìn)口的趨勢：白糖、棉花、煤炭、氧化鋁等待，限制后就帶來(lái)一波反彈的動(dòng)力。當宏觀(guān)經(jīng)濟下行壓力增大，限制進(jìn)口等于限制了產(chǎn)能、穩定了相關(guān)產(chǎn)業(yè)；同時(shí)限制進(jìn)口，也在出口不變的情況下穩定了外貿順差，從而穩定了人民幣匯率、降低了資本外流。于是“經(jīng)濟下行->限制進(jìn)口->某些品種階段性反彈”這樣邏輯下一波波的反彈就可能不斷產(chǎn)生。