目前我國外匯儲備已超過(guò)2.4萬(wàn)億美元，居世界第一。在巨額外匯儲備中，美元資產(chǎn)占有較大比重。金融危機爆發(fā)以來(lái)，美國政府財政支出大幅增加。過(guò)去10年美國國債增加了1倍，目前規模超過(guò)了13萬(wàn)億美元，占GDP的90%，未來(lái)美元貶值的風(fēng)險很大。而通過(guò)美元貶值以緩解國內危機，是美國政府慣用的手段，1985年通過(guò)《廣場(chǎng)協(xié)議》壓迫日元升值就是典型的例證。
　　我們應該優(yōu)化外匯資產(chǎn)結構，通過(guò)降低美元儲備比例、加大礦產(chǎn)資源投資和股權投資，實(shí)現外匯儲備資產(chǎn)結構的多元化。多元化的投資模式不僅可為我國運用外匯儲備投資提供一種新路徑，而且能更好地平衡外匯儲備的安全性、流動(dòng)性和盈利性的多重目標要求。

　　世界各國美元外匯資產(chǎn)多元化運用現狀

　　近年來(lái)，各國政府對美投資活躍，不僅投資規模持續擴大，由2005年的不到2萬(wàn)億美元迅速上升到2009年的4萬(wàn)億美元，年均增幅超過(guò)18%；而且在各國對美投資總額中的比重穩步上升，由2005年的25.5%上升到2009年的35.2%。各國政府對美投資體現出了如下幾個(gè)特點(diǎn)：
　　第一，在投資期限和發(fā)行主體選擇上日趨多元化。投資期限多元化是指各國政府在外匯資產(chǎn)流動(dòng)性和盈利性之間的平衡，體現在對美國中長(cháng)期債券、短期債券和企業(yè)股票的資產(chǎn)配置上。據美國財政部統計，2005-2009年，它們的比重平均為76.4%、14.5%以及9.1%；發(fā)行主體選擇多元化是指各國政府在外匯資產(chǎn)安全性和盈利性之間的平衡，體現在對美國聯(lián)邦政府、各級政府機構以及企業(yè)的投資結構上。據美國財政部統計，2005-2009年，它們的比重平均為60.1%、25.5%以及14.5%。
　　第二， 主權財富基金成了各國政府管理外匯資產(chǎn)的重要平臺。據美國主權財富基金研究所統計，截至2010年3月，全球主權財富基金管理的資產(chǎn)高達3.8萬(wàn)億美元，其中一些主權財富基金管理的資產(chǎn)規模甚至遠遠超過(guò)該國名義外匯儲備規模，比如阿聯(lián)酋阿布扎比投資局管理的資產(chǎn)規模約為該國外匯儲備的13.9倍，挪威養老基金管理的資產(chǎn)規模也達到該國外匯儲備的8.8倍。
　　另外，相對于外匯儲備管理當局，主權財富基金的投資范圍更廣，擔當著(zhù)本國外匯資產(chǎn)多元化管理的重要責任。據估計，整體上主權財富基金的資產(chǎn)配置大約保持在債權25%、股權45%以及其他資產(chǎn)30%的水平。比如，新加坡政府投資公司的股權投資比例就達到40%左右，挪威銀行投資管理公司的股權投資比例甚至達到了60%。
　　第三，越來(lái)越多的國家通過(guò)調整幣種結構分散外匯儲備投資�？紤]到集中投資美國資產(chǎn)的潛在風(fēng)險，各國政府已經(jīng)開(kāi)始逐漸調整外匯資產(chǎn)幣種結構，降低美元資產(chǎn)的比重。雖然美元仍是世界各國官方外匯資產(chǎn)的主要貨幣，但是2001年以來(lái)美元所占的比重持續下降，由超過(guò)70%下降到60%左右，發(fā)展中國家尤為明顯（2008年僅為59.8%）。
　　另外，隨著(zhù)歐元的崛起，各國政府外匯資產(chǎn)幣種結構中歐元的比例迅速上升，從全球平均水平看，該比例由17.9%上升到26.5%，在發(fā)展中國家，這一比例上升更高，由19.4%上升到31.1%。

　　我國外匯資產(chǎn)的構成和使用概況

　　伴隨著(zhù)經(jīng)濟的迅速增長(cháng)和對外貿易的持續擴大，我國的外匯儲備規模自1996年以來(lái)顯著(zhù)上升。目前，我國的外匯儲備已經(jīng)超過(guò)2.4萬(wàn)億美元，比1996年增長(cháng)了12倍，年均增速超過(guò)27.2%。我國外匯儲備的最大特點(diǎn)，就是美元資產(chǎn)比重較高。據美國財政部統計，截至2009年6月，我國共持有美國證券類(lèi)資產(chǎn)超過(guò)1.46萬(wàn)億美元，超過(guò)日本位居世界首位。
　　我國美元外匯資產(chǎn)運用體現出了以下特點(diǎn)：
　　第一，在投資期限結構上傾向于中長(cháng)期債券。中長(cháng)期債券類(lèi)投資的規模最大，為1.23萬(wàn)億美元，占我國美元外匯資產(chǎn)的82.55%；而短期資產(chǎn)投資規模為1815億美元，占比為12.22%；股權類(lèi)投資規模則更小，為777億美元，占比為5.23%。這和世界各國政府在美投資結構（分別為76%、16%以及9%）形成了較大差距。
　　第二，在投資發(fā)行主體選擇上傾向于美國聯(lián)邦政府證券。我國持有的美國聯(lián)邦政府發(fā)行的證券的規模為9157億美元，占比為61.63%；各級政府機構發(fā)行的證券的規模為4543億美元，占比為30.58%；企業(yè)發(fā)行的證券（包括企業(yè)債、股票等）為940億美元，占比7.78%。這和世界各國官方在美投資結構（分別為60%、25%以及15%）存在顯著(zhù)差異。
　　第三，主權財富基金穩步發(fā)展，但多元化程度不深。據美國主權財富基金研究局統計，目前我國主權財富基金主要有中國投資有限公司以及全國社�；�金等三支，分別管理約3471億美元、2888億美元以及1465億美元的外匯資產(chǎn)，分別占我國全部外匯儲備的14%、12%以及6%。
　　這些主權財富基金在美投資主要集中在現金、政府債券、貨幣市場(chǎng)基金等安全性較高的金融工具上，股權投資仍然有限。以中投公司為例，據美國證交會(huì )披露，截至2009年末，中投公司持有美國股票價(jià)值96.3億美元，相對于其持有的2888億的外匯資產(chǎn)規模而言，股權投資比例僅為3.2%左右。
　　第四，美元資產(chǎn)結構不盡合理，具有較高的機會(huì )成本或實(shí)際成本。根據我們的觀(guān)察，美國10年期國債的年度收益率平均為3%-6%，遠低于投資于股票指數或直接投資能夠獲得的平均收益率（1925-1995年股票年平均收益率為10.5％，2000-2005年股票年平均收益率為14％）。
　　此外，在目前的匯率制度下，我國央行外匯儲備的累積會(huì )導致外匯占款增加，而為防止外匯占款增加沖擊國內基礎貨幣，央行通常通過(guò)發(fā)行央票進(jìn)行沖銷(xiāo)，而央票是有利息成本的。
　　如果持有的美國國債收益率低于相同期限央票的收益率，央行會(huì )面臨虧損。金融危機爆發(fā)后，這一問(wèn)題特別突出。在2008年全年以及2009年下半年至今的兩個(gè)時(shí)期內，央票收益率分別處于3%-4%以及1%-2%的區間內，均高于相同期限美國國債收益率區間1%-2%以及不到1%，這意味著(zhù)央行持有美國國債面臨著(zhù)實(shí)際虧損。

　　實(shí)現我國外匯儲備多元化的建議

　　基于目前我國外匯儲備的具體情況，外管局近日提出了外匯儲備經(jīng)營(yíng)管理應堅持“安全、流動(dòng)、增值”的原則。我們認為，在具體戰略安排層面，除央行保留大部分外匯儲備、滿(mǎn)足流動(dòng)性和安全性需求以外，相關(guān)部門(mén)應考慮將富余的外匯儲備轉換成其他投資形式，通過(guò)降低美元儲備比例、加大礦產(chǎn)資源和股權投資等方式，實(shí)現外匯儲備的多元化。
　�。ㄒ唬� 降低美元外匯儲備比例，實(shí)現外匯儲備幣種結構的多元化
　　布雷頓森林體系崩潰以來(lái)，由于美國的經(jīng)濟實(shí)力相對下降而其他發(fā)達國家的經(jīng)濟實(shí)力相對上升，美國的國際貨幣地位逐步削弱。目前的國際貨幣體系中美元雖仍占主導地位，但已不具備絕對優(yōu)勢。從戰后初期至今，美國經(jīng)濟占世界經(jīng)濟的份額由50%多下降至近年來(lái)的25%左右，對外貿易份額從超過(guò)60%下降到近年來(lái)的15%左右。
　　我們建議，漸進(jìn)地降低外匯資產(chǎn)中美元的比重、提高歐元以及其他主要貨幣的比重，并根據儲備貨幣發(fā)行國的經(jīng)濟、金融狀況（包括經(jīng)濟金融實(shí)力、貨幣供應量、國際收支動(dòng)態(tài)以及經(jīng)濟發(fā)展趨勢）實(shí)行動(dòng)態(tài)管理。目前我們已經(jīng)開(kāi)始擴大對日元金融產(chǎn)品的投資。
　　今年1至4月份，已累計凈買(mǎi)入5410億日元的日本國債。另外，2004年以后歐盟取代美國成為我國的第一大貿易伙伴，2009年中歐雙邊貿易占中國進(jìn)出口總額的16.5%。從長(cháng)期戰略投資角度看，雖然目前歐元面臨著(zhù)暫時(shí)性的危機，但是現在和未來(lái)，歐元區仍然是我國外匯儲備主要的投資市場(chǎng)之一。
　�。ǘ�） 加大礦產(chǎn)資源投資，實(shí)現儲備資產(chǎn)結構的多元化
　　目前，我國礦產(chǎn)資源總量約占世界的12%，僅次于美國和俄羅斯，居世界第三位，但人均資源占有量?jì)H為世界平均水平的58%，列世界第53位。近年來(lái)我國經(jīng)濟迅猛發(fā)展，對礦產(chǎn)品的需求量劇增，使國內礦產(chǎn)資源供需形勢日趨嚴峻，礦產(chǎn)資源緊缺矛盾日益顯現。
　　從長(cháng)遠看，缺口將進(jìn)一步加大，預計到2020年，我國鐵礦石消費量將超過(guò)13億噸，精煉銅730-760萬(wàn)噸，鋁1300-1400萬(wàn)噸。如不加強勘查和轉變經(jīng)濟發(fā)展方式，屆時(shí)在我國45種主要礦產(chǎn)中，將有19種礦產(chǎn)出現不同程度的短缺，其中作為國民經(jīng)濟支柱的礦產(chǎn)，比如鐵礦石的對外依存度將達到40%左右，銅和鉀的對外依存度也仍將保持在70%左右。
　　可見(jiàn)，加快推進(jìn)礦產(chǎn)資源儲備體系的建立是我國經(jīng)濟可持續發(fā)展的重要一環(huán)。在此過(guò)程中，我們可考慮將一部分外匯儲備轉化為對礦產(chǎn)資源的投資。具體看，可由國家職能部門(mén)發(fā)出指引，以外匯儲備出資，通過(guò)企業(yè)具體操作，用于購買(mǎi)資源開(kāi)采權和實(shí)物產(chǎn)品。
　　礦產(chǎn)資源儲備按照用途可以分為兩類(lèi)：一是建立類(lèi)似于美國的戰略資源儲備，以備應急使用；二是依托國有礦產(chǎn)資源公司以及民間企業(yè)，通過(guò)補貼、租賃存儲設施等形式建立普通資源儲備，這部分儲備只能通過(guò)拍賣(mài)進(jìn)入市場(chǎng)，且只能低買(mǎi)高賣(mài)，以保證這部分資源儲備基金的保值增值。
　�。ㄈ�）加大股權投資，實(shí)現金融儲備資產(chǎn)結構的多元化
　　擴大股權投資，是促進(jìn)外匯儲備的多元化管理、提高外匯儲備收益水平的重要手段之一。截至2009年3月，新加坡的外匯儲備多元化平臺淡馬錫控股以政府投資公司的長(cháng)期股東總回報率分別穩定在16%以及7%左右；挪威銀行投資管理公司盈利6130億克朗，收益率高達25.6%�？梢�(jiàn)，這一模式已經(jīng)在世界各國有所實(shí)踐，并取得了不錯的成績(jì)。
　　1、擴大中投公司的規模以及經(jīng)營(yíng)范圍。雖然我國的主權基金規模巨大，2009年中國華安投資公司、中國投資公司以及全國社�；�金都躋身世界十大主權財富基金之列，總規模超過(guò)7800億美元，但是相對于我國2.4萬(wàn)億的外匯儲備而言，僅占32%，和同期全球主權財富基金平均占外匯儲備47%相比較，我國主權財富基金的規模仍然存在擴大的空間。
　　另外，我國主權財富基金過(guò)分重視資產(chǎn)的流動(dòng)性和安全性，沒(méi)有很好地實(shí)現多元化管理國家外匯資產(chǎn)的初衷，比如中投公司2008年的資產(chǎn)配置中現金類(lèi)資產(chǎn)占87.4%、固定收益證券占9%、股權投資僅占3.2%，與全球主權財富基金平均資產(chǎn)配置水平債權25%、股權45%以及其他資產(chǎn)30%存在較大差異。
　　我們建議分階段穩步的擴大中國投資公司的資產(chǎn)規模，使其切實(shí)擔當起多元化我國外匯儲備的責任。也就是說(shuō)，一方面，放松對主權財富基金的投資范圍的行政性約束，讓其成為真正的以贏(yíng)利為目標、市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)的主體；另一方面，完善主權基金公司治理結構，通過(guò)有效設計約束激勵機制促使其切實(shí)實(shí)現資本增值的經(jīng)營(yíng)目標。
　　2、適度采取　“金融資產(chǎn)轉換”舉措，實(shí)現中美兩國的“雙贏(yíng)”。目前，我國持有大量的美國政府債券，是美國國債市場(chǎng)上相當重要的外部投資者。截至2009年末，美國可交易國債余額為7.27萬(wàn)億美元，而我國持有美國國債8948億美元，占比接近12%。因此，如果通過(guò)直接的“出售美國國債、購買(mǎi)其他資產(chǎn)”的方式大規模減持美國國債、調整美元資產(chǎn)結構，可能會(huì )導致美國國債市場(chǎng)的嚴重動(dòng)蕩以及美國國債價(jià)格的顯著(zhù)下跌。
　　我國作為儲備而持有的部分美國國債價(jià)值也會(huì )遭受重大損失�，F實(shí)的方法是實(shí)施美國國債的金融資產(chǎn)轉換，原因在于：對我國而言，不僅能化解國債危機，也能使我國外匯儲備投資多元化；對美國政府而言，金融資產(chǎn)轉換也比較容易采納，是一個(gè)雙贏(yíng)的結果。
　　此次金融危機中，美國政府改變了一貫推行的市場(chǎng)化機制，收購并擁有了大量的企業(yè)股權，已經(jīng)持有“兩房”以及美國國際集團各80%股份、花旗銀行27%股份、通用汽車(chē)60%股份，克萊斯勒10%股份，等等。我國政府可以聯(lián)合俄羅斯、日本和科威特等持有大量外匯儲備（持有美國國債）的國家，以集團的形式要求與美國政府一起研究與探討如何對美國經(jīng)濟重新注入資本的方法與步驟，將這些國家持有的美國國債和機構企業(yè)債等債券類(lèi)的美元資產(chǎn)，部分轉換為相應企業(yè)的股票等權益類(lèi)資產(chǎn)。
　　我國在國有商業(yè)銀行改制過(guò)程中就進(jìn)行過(guò)銀行系統的大規模債轉股，很多當時(shí)的不良資產(chǎn)都已變成了各資產(chǎn)管理公司的利潤點(diǎn)。我們完全可以借鑒這一經(jīng)驗，探索進(jìn)行國際間的金融資產(chǎn)轉換。當然，在推進(jìn)過(guò)程中不可避免地遇到政策的、法律的、市場(chǎng)的、調控監管和金融創(chuàng )新方面的各種問(wèn)題，所以需要仔細探索，精心設計、穩步推進(jìn)。