銀行信貸受限之后，原本高漲的地方融資需求在受抑之下，積極尋求其他通道實(shí)現融資目的。原本因缺乏有效擔保而受市場(chǎng)冷落的城投債和處于醞釀之中的地方市政債，再度進(jìn)入人們的視線(xiàn)。據媒體報道，近期財政部和發(fā)改委均在制訂地方融資平臺的實(shí)施細則，其中發(fā)改委側重于“城投債”操作細則的制定，財政部則傾向于“市政債”新規的探索。

　　城投債主要是指地方政府通過(guò)批地、財政補貼等注資方式組織建立企業(yè)性質(zhì)的地方城市建設公司，然后通過(guò)城市建設公司發(fā)行債券。雖然地方政府因其注入的資產(chǎn)成為有限責任人，但是在實(shí)際操作中，地方政府為維持融資平臺的信譽(yù)和持續經(jīng)營(yíng)，不得不對其承擔無(wú)限連帶責任。
　　一直以來(lái)，由于市場(chǎng)容量小利率低，城投債發(fā)展很慢，地方融資主要通過(guò)銀行信貸渠道，特別是2009年4萬(wàn)億計劃推出之后更是被快速推行。從央行的統計數據來(lái)看，截至2009年底，地方融資平臺數量已達3800家以上，地方債務(wù)余額7萬(wàn)億以上，其中85%來(lái)自銀行信貸。然而風(fēng)險也在醞釀之中，據計算，從2012年開(kāi)始地方政府的償債率將超過(guò)15%，地方財力將不可承受之重。
　　2010年4月20日，銀監會(huì )對地方融資信貸渠道規模暴漲發(fā)出風(fēng)險警示后，其他渠道的融資變得急迫，原本不占優(yōu)勢、規模和風(fēng)險同樣并不引人矚目的城投債進(jìn)入人們視野。
　　城投債本質(zhì)上應屬城市建設公司所屬的企業(yè)債。企業(yè)用其有限的資產(chǎn)為其提供有限的擔保，相關(guān)發(fā)行者和投資者必須對風(fēng)險收益進(jìn)行充分的披露和判斷，從而形成有效的市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現和價(jià)值投資渠道。然而實(shí)踐與之相去甚遠，由于各地方財力相差甚大，且后期急劇膨脹的地方融資平臺多屬區縣級政府，它們僅憑公司化的運作恐怕難以獲得投資者的信任。因此，地方政府被迫采取暗中無(wú)限連帶責任的方式提供隱性擔保，常用的模式是“回購協(xié)議”，即地方財政部門(mén)與投資機構，如銀行簽訂回購協(xié)議，當融資平臺無(wú)法償本付息時(shí)，地方財政必須購回不良資產(chǎn)。
　　而市政債則源自于近年來(lái)剛剛面世的地方債。去年財政部代發(fā)代償了2000億元的地方債，雖然從形式和內容來(lái)看與西方國家廣為采納的市政債相去甚遠，但是也因其漸趨突破《預算法》限制，地方政府逐漸向可發(fā)債主體靠攏，因而可以認為是未來(lái)地方政府以自身信用擔保、地方財政自負盈虧的市政債前身。

　　為了維系地方融資平臺的資金運作，防止地方經(jīng)濟受到資金不足的影響，對于地方政府及其融資平臺來(lái)說(shuō)，城投債是場(chǎng)“許勝不許敗”的戰役。
　　8月份有關(guān)部門(mén)發(fā)布通知至今，風(fēng)險的主要來(lái)源——區縣一級的地方融資受到明顯限制。如發(fā)改委的新規要求至多只能保留1-2家，相對于原來(lái)的規模大為縮水。但是，清理整頓以土地作主要收入來(lái)源的融資行為，未得到堅持。對于地方政府而言，只要還能以土地作為主要收入來(lái)源，融資平臺的融資能力就不會(huì )受到太大的影響。并且隨著(zhù)城市建設的逐步推進(jìn)，土地的價(jià)值反而會(huì )不斷提升，未來(lái)償債能力較佳。這對用城投債來(lái)取代銀行信貸將十分有利。
　　因而從短期來(lái)看，只要土地擔保制度不變，城投債翻身的希望將大大增加。此外，雖然發(fā)改委和財政部限制了地方政府“回購協(xié)議”等形式的隱性擔保，但在操作中存在變通空間，例如，地方政府不能以任何形式提供財政擔保，但地方政府可以通過(guò)其他非融資平臺企業(yè)提供“轉擔�！钡入[性擔保，城投債的信用違約風(fēng)險依然不會(huì )太令投資者擔心。畢竟地方融資平臺上面有地方政府財政、而地方政府財政上面還有中央政府財政隱性擔保。

　　其實(shí)，地方政府及其融資平臺的風(fēng)險根源不在于具體的融資形式，而在于“以GDP為綱”的地方政府政績(jì)評價(jià)體系和不斷做大城市規模的沖動(dòng)。所以指望用城投債替代銀行信貸來(lái)限制地方政府“過(guò)度融資”的沖動(dòng)很難實(shí)現。
　　正如上文所述，中央希望通過(guò)規范城投債市場(chǎng)游戲規則，來(lái)控制地方債務(wù)急劇擴張。但是只要土地注資這一根源還在，目的就難以在短期內實(shí)現。
　　事實(shí)上，由于目前城投債與銀行信貸所依賴(lài)的土地制度未變，城投債未來(lái)發(fā)生和銀行信貸同樣風(fēng)險積累的可能性很大。唯一不同就是發(fā)改委取代商業(yè)銀行監督者，但是這并不能說(shuō)明前者效率優(yōu)于后者。相反，商業(yè)銀行基于自身的利益判斷，對風(fēng)險的監控意識可能還強于中央政府機關(guān)。目前對風(fēng)險較大的區縣一級地方融資平臺提供資金支持的主要是地方城市商業(yè)銀行，這些地區性商業(yè)銀行與地方政府關(guān)系密切，全國性的大型商業(yè)銀行則更專(zhuān)注于相對風(fēng)險較小的大中型城市融資平臺。
　　此外，發(fā)改委對城投債發(fā)行監管實(shí)際收效如何目前尚不得而知，但應該警惕的是，此前早已有媒體指出地方融資平臺存在諸多的粉飾財務(wù)報表以騙取銀行信貸案例。

　　正是由于城投債被地方政府主導，并非真正的企業(yè)債，市政債才有其未來(lái)存在的價(jià)值。當然，完善政策制度還有很長(cháng)的路要走。
　　《預算法》規定地方政府不能自主發(fā)行債券，同時(shí)中央集中太多稅收資源，地方財政騰挪空間有限，而目前實(shí)行GDP為綱的政績(jì)考核機制，要想改變地方政府及其融資平臺的擴張沖動(dòng)，“賣(mài)地求富”導致房?jì)r(jià)居高不下等一系列問(wèn)題，非常不易。因此，要從下述兩方面完善制度，為市政債擔綱地方融資創(chuàng )造條件。
　　一是完善地方政府的政績(jì)考核機制，加入對科學(xué)發(fā)展、民生改善等綜合指標的考量，從單一的驅動(dòng)官員追求GDP增長(cháng)的數量，轉向實(shí)現GDP和民生、可持續發(fā)展的經(jīng)濟增長(cháng)質(zhì)量綜合評價(jià)。二是完善中央和地方之間的分稅體系，給予地方財政經(jīng)濟一定的自主權限，這樣既避免了地方頻繁借貸的融資沖動(dòng)，同時(shí)也限定中央地方間的合理財權配置，避免中央政府對地方政府、地方政府對融資平臺的無(wú)限隱性連帶責任，為真正的市場(chǎng)化融資奠定基礎。
　　然后在此基礎之上，修改現有的法律規范，明確提出地方融資的合理渠道，基于地方政府項目需求、權責分明、擔保有度的市政債應逐漸成為地方政府融資的主要工具，而基于城建公司的城投債應還原其企業(yè)債的本質(zhì)。