當前，對中國經(jīng)濟增長(cháng)下滑的擔憂(yōu)已讓位于對房?jì)r(jià)上升和通脹的擔憂(yōu)。因此，硬著(zhù)陸的風(fēng)險，并非來(lái)自當前的緊縮政策，而是在于當前沒(méi)能有效地控制通脹。鑒于通脹壓力還將繼續增強，政策面有必要未雨綢繆，可以考慮降低貨幣供應增速，壓低貨幣超發(fā)的幅度。同時(shí)，應加快拓展金融市場(chǎng)的深度和廣度，引導貨幣存量的合理分布。
　　央行出其不意加息之后，市場(chǎng)上開(kāi)始擔憂(yōu)政策收緊可能會(huì )加劇經(jīng)濟下滑，甚至可能會(huì )增加經(jīng)濟硬著(zhù)陸的風(fēng)險。這種擔憂(yōu)，其實(shí)忘了今年一季度經(jīng)濟曾有過(guò)局部過(guò)熱跡象，當前的宏觀(guān)政策組合正是為了應對當時(shí)經(jīng)濟過(guò)熱苗頭而出臺的。的確，經(jīng)濟增速下滑總會(huì )伴著(zhù)痛苦，但如果增速是從接近12％的高位回落到9％，痛苦應該不會(huì )太大，更不能以硬著(zhù)陸視之。
　　真正的硬著(zhù)陸風(fēng)險，筆者以為，是來(lái)自通脹失控之后政策面的嚴厲收縮。1988年“價(jià)格闖關(guān)”啟動(dòng)后，長(cháng)期壓抑的通脹壓力迅速顯性化，致使當年CPI猛升至19%，隨后的價(jià)格整頓結束了上世紀八十年代中期以來(lái)的經(jīng)濟上升周期。在此后于1991年開(kāi)始的經(jīng)濟上升期中，CPI在1994年創(chuàng )下了24%的紀錄，隨后嚴厲的銀行信貸緊縮促使經(jīng)濟快速降溫，再加上亞洲金融危機沖擊的疊加效應，我國宏觀(guān)經(jīng)濟出現了罕見(jiàn)的通貨緊縮期。
　　雖然再出現上述高通脹的可能性不大，但上述經(jīng)濟周期的邏輯可能會(huì )以縮小版的形式上演。
　　當前，對經(jīng)濟增長(cháng)下滑的擔憂(yōu)已讓位于對房?jì)r(jià)上升和通脹的擔憂(yōu)。三季度經(jīng)濟同比增速較二季度有所下降，四季度增速可能會(huì )更低。但季節調整后，三季度GDP環(huán)比折年率略高于上季，宏觀(guān)經(jīng)濟漸漸企穩�？傮w來(lái)看，二季度以來(lái)的增長(cháng)放緩，是政策調控的結果，所以經(jīng)濟更可能是軟著(zhù)陸而非硬著(zhù)陸。一段時(shí)間以來(lái)，筆者一直用微型滯漲來(lái)概括今年二季度到明年上半年的宏觀(guān)格局，并一再表達對通脹和資產(chǎn)價(jià)格上升的擔憂(yōu)。雖然翹尾因素從今年7月以后已在逐月減弱，但CPI拐點(diǎn)并未如期而至，相反卻是迭創(chuàng )年內新高。
　　筆者以為，中國未來(lái)的通脹壓力還將繼續增強，如果控制不力，將會(huì )增加未來(lái)經(jīng)濟下滑風(fēng)險。今年以來(lái)，農副產(chǎn)品甚至中藥、水果價(jià)格上漲此起彼伏，這并不是偶然的。我國每年都會(huì )出現某些自然災害。但總體來(lái)說(shuō)，今年的糧食產(chǎn)量是穩定的，但這并沒(méi)有影響一些農副產(chǎn)品價(jià)格的上漲。擇其要點(diǎn)，未來(lái)通脹壓力來(lái)源可概括為以下幾個(gè)方面。
　　首先，在應對危機期間，貨幣供應和信貸以超常規速度增長(cháng)。經(jīng)濟學(xué)告訴我們，這種貨幣供應的沖擊本身就是經(jīng)濟波動(dòng)的重要來(lái)源。貨幣擴張的效應將在此后數年持續顯現。貨幣供應的快速增長(cháng)，不一定會(huì )帶來(lái)物價(jià)上漲，自上世紀九十年代中期以來(lái)，我國貨幣增長(cháng)一直很快，但通脹壓力相對平穩。事實(shí)上，過(guò)去30年來(lái)，中國的M2增速在23％左右，超過(guò)GDP平均增速10個(gè)百分點(diǎn)以上�，F在，M2/GDP差不多是200％，而美國只有60％。如此之高的貨幣供應增長(cháng)速度是否可以持續，如此龐大的貨幣存量到底意味著(zhù)什么，都值得深入研究。顯然，中國貨幣深化程度如此之高，與龐大的外匯占款是相聯(lián)系的，這些外匯占款被央行以各種手段凍結著(zhù)。此外，這也與中國以間接融資為主的金融結構有關(guān)。在主銀行制度的國家里，M2/GDP之比通常要高一些。但無(wú)論如何，雖然貨幣增長(cháng)不是物價(jià)上漲的充分條件，但至少是必要條件，是通脹走高的基礎。
　　其次，經(jīng)濟增長(cháng)潛力在下降，這是中長(cháng)期通脹壓力走強的另一原因。金融危機在一定程度上改變了全球的經(jīng)濟增長(cháng)模式，包括中國增長(cháng)模式在內，一系列的結構調整正在陸續展開(kāi)，這些調整將能提升經(jīng)濟增長(cháng)的質(zhì)量和可持續性，但也將影響經(jīng)濟增速。人口結構方面的因素，也將拉低中國的儲蓄率和投資率。中國在未來(lái)有必要將凈出口與GDP之比控制在5％以下，這些都意味著(zhù)增長(cháng)率會(huì )有所回落。經(jīng)濟增長(cháng)潛力的下降，意味著(zhù)對貨幣需求的下降，當前的貨幣供應增速仍相對較快，物價(jià)將面臨更大的上升壓力。
　　最后，經(jīng)濟結構的多種轉變，也將增加物價(jià)上升風(fēng)險。收入分配改革曾是上世紀八十年代通脹率上升的重要原因。隨著(zhù)中低收入階層收入的增加，生活資料價(jià)格會(huì )迎來(lái)更大上升動(dòng)力，而這些商品在CPI籃子里占有較大比重。尤其是工資上升，已成推動(dòng)各種價(jià)格上漲的重要原因。在各種因素綜合影響下，近年來(lái)工資上升的幅度已趕上勞動(dòng)生產(chǎn)率上升的幅度，這種趨勢預計將會(huì )持續下去。除勞動(dòng)力之外的其他生產(chǎn)要素價(jià)格改革也將加快，包括環(huán)境保護力度的加強，這些都將增加企業(yè)的成本。
　　基于物價(jià)上升壓力增大的現實(shí)，一些專(zhuān)家近來(lái)提出了調高通脹容忍度，這不是說(shuō)5％左右的通脹率是合適的，而是為了避免為控制通脹而打壓經(jīng)濟增長(cháng)的無(wú)奈之舉。只是與2000年之前相比，當下社會(huì )對通脹的容忍度已大為下降，兩位數的通脹率將造成大量扭曲和混亂。這意味著(zhù)，中國的政策緊縮或將更早出現。進(jìn)而通脹的高度和經(jīng)濟增速下降的幅度也將有所收窄。
　　鑒于未來(lái)通脹壓力還將不斷增強，政策面有必要未雨綢繆，以免將來(lái)需要大力緊縮并帶來(lái)硬著(zhù)陸風(fēng)險。通貨膨脹是政府減輕稅收負擔的一種途徑，但考慮到中國經(jīng)濟仍將保持較快增長(cháng)，財政收入也會(huì )較快增加，征收通脹稅的必要性并不大。相關(guān)政策可以考慮降低貨幣供應增速，以便與經(jīng)濟增長(cháng)潛力的下降相配合，壓低貨幣超發(fā)的幅度。同時(shí)，應加快拓展金融市場(chǎng)的深度和廣度，引導貨幣存量的合理分布。如果考慮到未來(lái)一些結構改革和生產(chǎn)要素價(jià)格體制改革可能給物價(jià)帶來(lái)的壓力，還需要更早更有效地控制通脹率抬升。
　　由此說(shuō)來(lái)，經(jīng)濟出現硬著(zhù)陸的風(fēng)險，并非來(lái)自當前的緊縮政策，而是在于當前沒(méi)有有效地控制通脹。