在信貸增量屢屢超出預期，美聯(lián)儲不斷量化寬松的雙重刺激下，中國資產(chǎn)市場(chǎng)在后危機時(shí)代前半段度過(guò)了一段高歌猛進(jìn)的日子，然而，近期歐債危機風(fēng)云突變，朝韓沖突趨于升級，美元升勢不斷，這些因素讓資產(chǎn)泡沫前景變得叵測。尤其中央政府開(kāi)始實(shí)施“事實(shí)上從緊”的貨幣政策。這一下子讓資產(chǎn)泡沫陷入了恐懼之中。于是中國資產(chǎn)市場(chǎng)的下一步走勢打滿(mǎn)了問(wèn)號。
雖然從2009年天量信貸政策實(shí)施之初，收緊貨幣政策的呼聲就不絕于耳，但是直到今年10月之前，從學(xué)界到金融界、實(shí)業(yè)界還沒(méi)有人敢于想像央行會(huì )迅速收緊貨幣政策�？啥潭淌諆葍纱紊险{準備金率，誰(shuí)也不能否認這依然還是適度寬松的貨幣政策。況且，目前的法定存款準備金率已高達19%，處于歷史上相當高的水平。按照目前的貨幣形勢，可以預期這一比例遠沒(méi)達到上限，不排除在明年年底達到22%以上。這對于銀行系統的流動(dòng)性，勢必會(huì )產(chǎn)生深刻影響。
今年1月到9月，四大行新增人民幣貸款分別為9276億元、8742億元、6751億元和6448億元，合計新增貸款共3.11億元。工行年初議定的年度投放目標在9000億元左右，農行行長(cháng)張云3月曾表示全年新增貸款目標為7600億元，建行設定了全年7500億元的投放目標，中行上報的年度信貸投放目標為1萬(wàn)億元。在經(jīng)歷了長(cháng)達兩年的極度寬松貨幣政策之后，銀行系統的信貸額度到了不得不收緊的地步。否則，未來(lái)銀行體系的風(fēng)險會(huì )以幾何級數增長(cháng)。
只是如此一來(lái)，四大國有銀行在今年四季度可用的信貸額度就僅剩2900億元左右了。加上近期存款準備金的不斷上提，意味著(zhù)11月和12月新增信貸投放將相當緊張，這無(wú)論對于前段時(shí)間不斷上升的滬深股市，還是對實(shí)體經(jīng)濟，都將產(chǎn)生不小的壓力。
曾經(jīng)，大多數人都認為依賴(lài)貨幣超發(fā)，讓股市和房地產(chǎn)泡沫雙雙起舞，就能夠自然地帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟復蘇和繁榮。在經(jīng)歷了兩年多的貨幣注水之后，各國央行都明顯意識到了未來(lái)惡性通脹的風(fēng)險。尤其是下半年以后，中國經(jīng)濟的CPI接連突破目標位，不少產(chǎn)品特別是農副產(chǎn)品價(jià)格急漲達數倍。照此趨勢，至少在未來(lái)一年內，累積的貨幣超發(fā)，一路強勢上行的國際黃金價(jià)格，再加上會(huì )愈來(lái)愈大的輸入性通脹壓力，物價(jià)上漲趨勢短期內難以迅速逆轉。通脹已成離弦之箭。這一現實(shí)，讓中央決策層毅然決然提早收緊貨幣政策。
可以肯定，中國的貨幣緊縮過(guò)程還只是剛剛起步。為今之計，面對如此嚴峻的形勢，宏觀(guān)政策必須要有所作為。至少在未來(lái)一年內，“寬貨幣，寬信貸”的雙寬組合必得有所改變。至少有一點(diǎn)很清楚，2011年，再繼續實(shí)施“寬信貸”政策，再繼續依賴(lài)天量信貸，恐已無(wú)法再支撐中國經(jīng)濟的增長(cháng)了。尤其在全球性的低利率環(huán)境之下，無(wú)論是國際性資本流動(dòng)大潮，還是國內以熱錢(qián)形式存在的民間資本，他們拉高資產(chǎn)價(jià)格、消費品價(jià)格的能量十分驚人。這些精明的資金，只會(huì )在不斷攫取暴利的動(dòng)機中制造著(zhù)價(jià)格的大幅波動(dòng)。除非再來(lái)一次金融海嘯，通脹才有可能迅速轉為通縮。不過(guò)，也可能是滯脹。
故而，中國貨幣政策逐步收緊已經(jīng)成為定局，年均7萬(wàn)億以上的新增貸款的美好年代必須終結。雖然筆者一直是天量信貸政策的反對者，且早在去年5月就開(kāi)始提出讓貨幣環(huán)境回歸正常，但是近期貨幣政策收緊速度過(guò)快，也不是我們所愿意看到的，因為這有可能導致經(jīng)濟的“硬著(zhù)陸”。如何讓貨幣環(huán)境在盡可能小的震蕩下回歸正常環(huán)境，對我們是個(gè)艱巨挑戰。
而且，更為險惡的是，美元量化寬松政策似也漸漸走到了盡頭。隨著(zhù)美國財政赤字的不斷上揚，美元流動(dòng)性的持續膨脹，然而這一切并未帶來(lái)實(shí)體經(jīng)濟的明顯改善，這都使得伯南克和奧巴馬政府面臨巨大的輿論壓力。再推行更大規模的數量寬松可能性越來(lái)越小。在可預期的時(shí)間內，美元中期反彈已沒(méi)有什么懸念了。
近期，美元并沒(méi)有順應投資者的預期出現大幅下挫，反而走出了連續上攻的走勢。這在一定程度上說(shuō)明，美元投資者前期已經(jīng)將二度量化寬松政策的預期消化殆盡，而一旦二度量化寬松成為事實(shí)之后，他們反而開(kāi)始做多美元。因為隨著(zhù)美國經(jīng)濟的逐步好轉，美聯(lián)儲快速拉升利率至正常水平也是必然之舉。
如果美元走強趨勢得以確立，那么屆時(shí)中國貨幣政策勢必會(huì )在現有的基礎上調整，緊縮周期會(huì )更為緊湊。但同時(shí)，我們又可能因為貨幣政策急速收緊而造成經(jīng)濟增長(cháng)停滯。到時(shí)候如果資本回流歐美的趨勢過(guò)于明顯，中國經(jīng)濟因為猛踩剎車(chē)而“硬著(zhù)陸”。屆時(shí)，在“保增長(cháng)”的巨大壓力下，會(huì )否為了刺激經(jīng)濟而使天量信貸、極度寬松政策再重出江湖？
這些年，中國貨幣政策承擔了太多的使命：抑制通貨膨脹，調整經(jīng)濟結構，保持經(jīng)濟增長(cháng)，惠及民生事務(wù)，都在一定時(shí)間段內成了貨幣政策的任務(wù)。無(wú)論如何，貨幣環(huán)境要回歸正常，貨幣政策也得盡早回歸本位。