市場(chǎng)出現明顯的結構性分化是2010年股市二級市場(chǎng)的最主要特點(diǎn)。從上海綜合指數與中小板指數比較圖可以看出，自2009年初開(kāi)始，中小板指數與上證綜指出現分化走勢，2010年這兩個(gè)市場(chǎng)的分化更加顯著(zhù),尤其是2010年6月份之后兩個(gè)市場(chǎng)的指數曲線(xiàn)差距越來(lái)越大。
中小板指數在2010年10月份超越了2008年初的高位，11月份再創(chuàng )歷史新高7490點(diǎn)，而上證綜指此時(shí)距離歷史高位尚十分遙遠,在3000點(diǎn)左右徘徊,需要上漲一倍多才能超越2007年的歷史高位6100點(diǎn)。中小板市場(chǎng)走勢明顯強于上海市場(chǎng)。
回顧股市的歷史得知，2010年股市的運行特點(diǎn)與2007年正好相反。盡管上證總指的走勢與中小板指數在2008年12月份之前幾乎是重合的，但熟悉股市歷史走勢的人對當年藍籌股領(lǐng)漲的格局仍然記憶猶新。2007年藍籌股的漲幅大于小市值股票的漲幅，上海綜合指數的最大漲幅為189%，而中小板指數的最大漲幅僅156%�？梢�(jiàn)，滬市在2007年至2008年處于主導者的地位。
為什么在相同的經(jīng)濟形勢和政策環(huán)境下，不同的時(shí)間里中小板市場(chǎng)與與主板市場(chǎng)有不同的表現？我們認為，其主要原因是投資者結構出現了變化以及經(jīng)濟結構出現了變化。
從投資者結構看，2007年基金規模出現超常規的高速增長(cháng)，當年基金總份額增加了16100億，基金總資產(chǎn)增加了24191億元。投資者積極申購基金的熱情來(lái)自2006年基金行業(yè)取得的良好收益率，2006年有39只基金的年收益超過(guò)100%，收益最好的基金（景順長(cháng)城）收益達182%，遠遠高于當時(shí)一年期儲蓄存款的4%左右的年收益率。
在牛市的背景下,2007年基金的收益水平繼續增加,取得了比2006年還輝煌的業(yè)績(jì)，當年有77只基金的收益超過(guò)100%，最好的基金（中郵核心優(yōu)選）收益水平達191%。連續兩年的超額收益極大地刺激了投資者購買(mǎi)基金的熱情，投資者普遍產(chǎn)生了一種認識上的偏差,認為“股市有風(fēng)險，但基金沒(méi)有風(fēng)險”，而且“基金收益高”，錯誤地把基金當作了儲蓄的替代產(chǎn)品，使2007年連續出現銀行儲蓄存款減少的現象，對應的是基金的發(fā)行受到搶購，單只基金發(fā)行規模經(jīng)常超過(guò)1000億份，為了控制基金發(fā)行規模，有些基金發(fā)行采取了抽簽的方式。
在投資者狂購基金的熱情鼓舞下，基金經(jīng)理也采取了激進(jìn)的投資策略。為了在最短的時(shí)間里完成建倉，基金必須將所得資金購買(mǎi)藍籌股，因為中小盤(pán)股的建倉比較麻煩，導致藍籌股成為市場(chǎng)上漲的主導力量，藍籌股出現了所謂的“流動(dòng)性溢價(jià)”現象。因此，2007年的上證綜指漲幅領(lǐng)先于中小板指數就不足為怪了。
但經(jīng)過(guò)2008年股市的單邊下跌，基金投資者損失慘重，股票型基金凈值平均縮水超過(guò)50%，投資者對基金的投資熱情與盲目信任完全消失了，盡管2009年股市表現并不亞于2007年，基金也獲得了良好的業(yè)績(jì)，有101只基金收益超過(guò)70%，超過(guò)50%收益的基金達147只，但投資者對基金的信任還遠遠沒(méi)有恢復。2009年基金發(fā)行規模超過(guò)2000億份，但年底總規模卻減少了1206億份，基金的發(fā)行規模不足以抵消贖回的數量。
2010年同樣如此，因為全年股價(jià)走勢不及2009年,基金總體業(yè)績(jì)遠遠不如2009年,2010年收益最好的基金只獲得了37%的收益率，大多數基金的收益不到10%，全年基金發(fā)行數量為2300億，但股票型基金總規模減少307億份。
基金的發(fā)行規模保持在一定數量而總規模卻在減少，其背后是不少基金投資者進(jìn)行“贖回老基金-申購新基金”的操作，新發(fā)行的基金規模一般較小，如果投資大盤(pán)藍籌股則同樣會(huì )面臨被投資者贖回的風(fēng)險，投資小市值的股票成為可行的選擇。隨著(zhù)新基金的發(fā)行，市場(chǎng)資金必然從大盤(pán)藍籌股流出，向中小板股票流進(jìn)，使中小板市場(chǎng)的股票價(jià)格與藍籌市場(chǎng)的股票價(jià)格出現不一致。
導致2010年中小板和創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)繁榮的另外一個(gè)原因是私募股權投資市場(chǎng)的興起。2009年后，中國總體金融環(huán)境是資本過(guò)剩，民間資金十分充裕，不少民間資本通過(guò)私募股權投資的方式進(jìn)入資本市場(chǎng)，私募股權投資的總規模無(wú)法統計，但其作為一股新興的力量對資本市場(chǎng)的影響力越來(lái)越大。
這些資本不僅參與PE及上市公司的定向增發(fā)等一級市場(chǎng)的投資，而且積極參與股市二級市場(chǎng)的運作。因為它們資金實(shí)力較強，市場(chǎng)信息透明度較低、身份比較隱蔽，容易走上“坐莊”的路子，即利用資金的優(yōu)勢操縱股票的價(jià)格，從而獲取利潤。這些資金一般選擇股本較小的股票進(jìn)行投資，中小板和創(chuàng )業(yè)板理所當然成為這些資金追逐的對象。一則中小板和創(chuàng )業(yè)板股票的股本小，市值小，容易控制其價(jià)格；二則中小板和創(chuàng )業(yè)板的上市公司實(shí)際控制人多為自然人，他們希望股價(jià)上漲。
由上述分析可見(jiàn)，不僅公募基金選擇了中小板和創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)，而且民間私募基金同樣選擇了中小板和創(chuàng )業(yè)板。這是2010年我國股票市場(chǎng)出現結構性分化的最主要原因。
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從經(jīng)濟結構角度來(lái)觀(guān)察 |
從經(jīng)濟結構看，2003年至2008年8月份，全球大宗商品價(jià)格在美元貶值的刺激下及中國等新興市場(chǎng)國家需求的推動(dòng)下出現持續上漲行情，煤炭、石油、石化、鋼鐵、有色金屬等行業(yè)的公司盈利快速上升，而這些行業(yè)都是國有控股的大型上市公司，對應的股票大多屬于上海股票市場(chǎng)上市的藍籌股。因此，在此期間藍籌股受到追捧是理所當然了，滬綜指的表現超過(guò)中小板市場(chǎng)也屬情理之中。2008年底開(kāi)始，為了應對金融危機，我國推出積極財政政策，并提出了一系列發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)的政策措施，這些政策的受益者是中小企業(yè)，中小板及創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)上市公司是這些政策的受益者。
有意思的是,美國的股票市場(chǎng)出現了和中國類(lèi)似的現象。在2009年之前，美國的道瓊斯指數與納斯達克指數走勢基本一致，但2009年以后，二者出現了較大的差異，兩條曲線(xiàn)之間的缺口有逐漸拉大的趨勢。中美股市的相同現象是巧合還是必然，如果是一個(gè)必然的話(huà)，那么它背后的規律是什么？
有人認為是經(jīng)濟周期導致的，當新的周期開(kāi)啟之時(shí)新興產(chǎn)業(yè)走勢強于傳統產(chǎn)業(yè)，2009年是新的經(jīng)濟周期開(kāi)啟的時(shí)間窗口。但還有人認為是財政刺激的結果，在經(jīng)濟危機的背景下，市場(chǎng)需求大幅度減少，只有與政府財政有關(guān)的公司的盈利才有保障，中美兩國的積極財政政策刺激的重點(diǎn)都與新興產(chǎn)業(yè)有關(guān)，因此，在最近兩年里新興產(chǎn)業(yè)的股票強于傳統產(chǎn)業(yè)應該在情理之中了。
另外，2009年、2010年持續寬松的貨幣政策使銀行業(yè)出現了不良資產(chǎn)上升的隱憂(yōu)，加上銀行為了達到資本監管的要求，在信貸快速增長(cháng)之后需要大量補充資本金，在2010年股市融資的10000億里，銀行融資占了四成。銀行持續大量的融資擴容降低了其股票的吸引力，導致銀行的估值水平逐步降低，但市場(chǎng)價(jià)格走勢卻十分疲憊。銀行股在上證綜合指數中的權重很大（占三成左右），銀行股的走勢偏弱同樣會(huì )影響到藍籌股的總體表現。
投資者變化與市場(chǎng)趨勢
從投資者結構的變化看市場(chǎng)的趨勢。導致2010年藍籌股與中小板市場(chǎng)走勢分化的主要原因是投資者結構的變化，該因素在2011年同樣不會(huì )發(fā)生大的變化。公眾對基金的投資興趣還處在恢復之中，基金發(fā)展還難以呈現2007年的狂熱局面，因此，希望出現“投資者購買(mǎi)基金，基金購買(mǎi)藍籌股，推動(dòng)指數出現牛市”的情形是不現實(shí)的。但市場(chǎng)資金依舊是很充裕，民間的私募股權投資發(fā)展勢頭不減，小市值股票將持續活躍。這似乎意味著(zhù)2011年中小板市場(chǎng)將繼續強于上海市場(chǎng)。
有一種觀(guān)點(diǎn)認為，經(jīng)過(guò)2009年和2010年股票價(jià)格的持續上漲，中小板市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)超過(guò)50倍,創(chuàng )業(yè)板的市盈率超過(guò)了70倍，而藍籌股的估值水平處在歷史地位,滬深300指標股平均市盈率只有20倍左右，因此，藍籌股在未來(lái)的表現應該比中小板市場(chǎng)更好，即市場(chǎng)會(huì )出現“風(fēng)格轉換”。其實(shí)，在2009年底和2010年初市場(chǎng)就有類(lèi)似的預期和觀(guān)點(diǎn)，但2010年的市場(chǎng)運行結果表明，市場(chǎng)預期的“風(fēng)格轉換”并沒(méi)有出現，而且藍籌股與中小板市場(chǎng)之間的差距還越來(lái)越大。
展望2011年的股市，從投資者結構看，基金市場(chǎng)依然處在低迷期，藍籌股難以獲得超額收益；從經(jīng)濟結構看，歐美經(jīng)濟開(kāi)始出現加速復蘇的態(tài)勢，應對危機過(guò)程中增發(fā)的貨幣開(kāi)始起作用，全球大宗商品價(jià)格出現快速上升的趨勢，因此，資源類(lèi)的藍籌股有望獲得資金的追逐。