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2011-04-13 作者:孫勇 來(lái)源:證券時(shí)報
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從2009年6月份開(kāi)始的新股發(fā)行改革,已經(jīng)取得了明顯成效。這次改革不僅直接促進(jìn)了一級市場(chǎng)宏觀(guān)配置效率的顯著(zhù)提高,也改善了一級市場(chǎng)的微觀(guān)運行機制,使得IPO(首次公開(kāi)募股)價(jià)格市場(chǎng)化形成機制深入人心。但是也應該看到,這次改革并沒(méi)有徹底消除新股發(fā)行中存在的種種弊端,而IPO保薦過(guò)度包裝或弄虛作假,“三高”(高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募資金)現象屢屢上演,就是其中最有代表性的兩大病灶。要根治這些弊病,就必須進(jìn)一步改革目前的新股發(fā)行機制,在此過(guò)程中,筆者認為不妨引入有罪推定理念。 所謂有罪推定,簡(jiǎn)單地說(shuō)是指嫌疑人在未經(jīng)證實(shí)和判決有罪之前,應視其有罪。反之,則是無(wú)罪推定。在具體司法實(shí)踐中,如果實(shí)行有罪推定,很容易造成冤假錯案;而實(shí)行無(wú)罪推定,則可以最大限度地避免枉法錯判,從而保護訴訟案中當事者的合法權益不受侵犯。因此,無(wú)罪推定成為現代法治國家在司法運作中普遍奉行的基本原則。筆者之所以主張將有罪推定理念引入新股發(fā)行機制改革中,并非倒行逆施,而是基于以下三個(gè)方面的理由: 其一,作為工具理念的有罪推定和作為價(jià)值理念的無(wú)罪推定可以各得其所,并行不悖。具體而言,前者以“人性惡”為前提,后者以“人性善”為假設;前者可以運用于監督、防范制度的事前建設中,后者則實(shí)施于司法訴訟的事中操作中。成熟法治國家的實(shí)踐已經(jīng)證明,在設計防范、監督制度時(shí),如果對被監督者或被防范者的道德自律懷有深刻的懷疑,甚至根本不相信,更有利于制定完善的防范、監督制度。 其二,在IPO發(fā)行的鏈條中,擬上市公司、券商、基金等新股發(fā)行利益關(guān)聯(lián)方,天然地容易形成掌控資金和信息優(yōu)勢的利益同盟,從而天然地使得參與打新股或在二級市場(chǎng)上購買(mǎi)股票的散戶(hù)成為弱勢群體。首先,擬上市公司和保薦券商的利益高度一致,對于從事“保薦+直投”模式的券商而言,其和所保薦上市公司的關(guān)系更加緊密;其次,券商、基金、私募等IPO詢(xún)價(jià)機構,要么存在交叉持股等淵源關(guān)系,要么其工作人員彼此之間是同學(xué)、老鄉、牌友,深諳“熟人經(jīng)濟”之道,如此一來(lái),他們很容易互相勾結,聯(lián)手坐莊,一方面制造新股發(fā)行的“三高”泡沫,一方面從中渾水摸魚(yú),利益均沾。在這種情況下,設置在新股發(fā)行利益關(guān)聯(lián)方之間的一般意義上的防火墻難免形同虛設。為了捍衛新股發(fā)行的“三公”原則,更好地保護中小投資者即散戶(hù)的利益,只有將擬上市公司、券商、基金等新股發(fā)行利益關(guān)聯(lián)方設想得盡可能的壞,甚至無(wú)惡不作,才能防患于未然,全方位地查缺補漏,從而使得新股發(fā)行機制盡可能的好,盡快臻于至善。 其三,中國資本市場(chǎng)規?缭绞桨l(fā)展(目前A股總市值已經(jīng)躍居世界第二),制度建設則相對滯后,這種不均衡的狀態(tài)如果不能盡快得到改善,將會(huì )叢生無(wú)窮的弊病和隱患;具體到新股發(fā)行制度上,其進(jìn)一步的改革也應大刀闊斧,雷厲風(fēng)行。引入有罪推定理念,可以倒逼新股發(fā)行機制盡快走向完善。當我們習慣于用“個(gè)別”、“一小撮”等詞匯描述擬上市公司和相關(guān)機構在新股發(fā)行中的丑聞時(shí)(盡管事實(shí)上也的確如此),我們可能會(huì )喪失進(jìn)一步改革新股發(fā)行機制的緊迫感。從這個(gè)意義上講,以有罪推定理念改革并完善新股發(fā)行機制,是一種必要的憂(yōu)患意識。 最近兩年,以新股發(fā)行改革為議題的研討會(huì )舉辦了很多場(chǎng),也收到了集思廣益的效果。但是,筆者注意到,在這些研討會(huì )上,寄望機構道德自律的口水嫌多;與此同時(shí),對于機構們將來(lái)“如何行善”的展望,壓倒了對于預防機構們“如何作惡”的探討。凡此種種,固然使研討會(huì )開(kāi)得一團和氣,卻也為日后埋下了很多深層次的隱患;倘若以有罪推定理念為標舉,定會(huì )收獲更有價(jià)值的研討成果,為完善新股發(fā)行制度切實(shí)建功。如若不信,何妨試之。
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