上市公司的年報披露正進(jìn)入高潮，以往，這總是那些不分配的“鐵公雞”受抨擊的時(shí)候。而今年則情況有變，不但分配吝嗇的公司被指責，那些分配慷慨的公司，同樣也被批評。像華銳風(fēng)電、海普瑞兩家公司最近分別提出10派10送10和10派20轉10的高分配預案，就非但未受好評，還被奚落了一番。有人甚至提出，這些高分配公司的老股東，通過(guò)分紅即可大量收回成本，實(shí)際上是變相套現，是對以發(fā)行價(jià)申購及以市價(jià)買(mǎi)入股票的投資者的“二次掠奪”。
　　表面看來(lái)，指責上市公司不分配是有道理的，因為投資者投資公司股票就是為了分享收益。眼看著(zhù)公司取得了一定的收益，卻不分配，當然有損于投資者利益。反過(guò)來(lái)，上市公司在分配中，由于各股東持股成本不同，因此以成本價(jià)計算的投資回報率當然有差距。由于發(fā)起人股東在持股成本上占有優(yōu)勢，在分配過(guò)程中自然收益顯著(zhù)。越是大比例的現金分紅，這種狀況也就越突出。像華銳風(fēng)電和海普瑞，這次每股股票派發(fā)1元、2元紅利，這對于發(fā)起人股東來(lái)說(shuō)，是非常高的投資回報，但對于以近百元乃至一百多元價(jià)格買(mǎi)進(jìn)股票的人來(lái)說(shuō)，這種回報卻幾乎可以忽略不計。這種回報率上的不對稱(chēng)，如今終于演化為大家對高分配的詬病。于是，在上市公司的年度分紅問(wèn)題上，出現了不分配不好，高分配也不好的悖論。
　　簡(jiǎn)單分析一下就可以明白，在這種悖論的背后，包含了兩重含義。第一，怎樣來(lái)看待上市公司分配，第二，怎樣看待不同股東的不同投資回報率。就前者而言，實(shí)際上并不復雜，因為理論上不管上市公司分配與否，都沒(méi)有改變其相對于股東而言的內在價(jià)值，分配是將可分配利潤以現金或其他形式分給股東，不分配的話(huà)，則是以未分配利潤形式保留在公司。理論上，股東擁有上市公司，說(shuō)公司對股東吝嗇在邏輯上不存在。當然，這里有個(gè)如何合理分配的問(wèn)題，如果公司發(fā)展勢頭很好，凈資產(chǎn)收益率很高，資金杠桿也已用到頭了，此時(shí)哪怕創(chuàng )利再多，也是不適合分配的，因為留在公司可以實(shí)現利潤最大化。反過(guò)來(lái)，如果公司進(jìn)入平穩運行階段，已不需要再加大投入，凈資產(chǎn)收益率與銀行利率也相差不遠，這時(shí)確實(shí)可以也應該有一定的分配，以提高資產(chǎn)使用效率。所以，是否分配，取決于上市公司的實(shí)際需要，而不應拘泥于“只有分配，才是好的公司”的機械論斷。實(shí)際上，現在很多有關(guān)上市公司分配問(wèn)題的討論，都沒(méi)有從公司經(jīng)營(yíng)的角度看問(wèn)題，只是糾纏于“有利潤為什么不分配”，這是很片面的。
　　另外，從本質(zhì)上講，新老股東投資回報率不同，根本原因在于股票的高價(jià)發(fā)行。如果這種高價(jià)發(fā)行是在自愿條件下完成的，那現在來(lái)指責這樣的結果沒(méi)有什么意義，因為這是在股票發(fā)行時(shí)就已被確定下來(lái)的事。試想，如果上市公司在高價(jià)發(fā)行股票后的高分配不對，那么不分配是否就對了呢？恐怕也同樣會(huì )受到批評。在這里，人們不應過(guò)多去爭議誰(shuí)在高分配中獲益最多，如確實(shí)是發(fā)起人股東回報率很高，那也只能視為對他們當初風(fēng)險投資的補償。在這里需要討論的，應該是上市公司這樣分配是否合理。那些公司當時(shí)是因為缺資金才上市的，現在募集到了錢(qián)以后又來(lái)高分配，這樣在財務(wù)上有多大合理性呢？要知道，分配是有稅務(wù)成本的。如果是募集資金用不了，再以分紅的形式返還給股東，這除了讓股東多繳納一點(diǎn)紅利稅外，還有什么意義呢？因此，如果要批評某上市公司高分配預案，與批評另一個(gè)上市公司不分配預案，在邏輯上應該是一樣的，那就是他們的分配不合理。
　　因此，筆者以為，對待市場(chǎng)存在的上市公司分配問(wèn)題悖論，首先該做的，也許是深入思考一下最基本的公司理論以及延伸出來(lái)的公司分配原則，否則，恐怕會(huì )陷入了自相矛盾的地步，即便語(yǔ)出驚人，博得了很多關(guān)注，卻并不能對市場(chǎng)的理性發(fā)展產(chǎn)生什么積極作用。