自2010年11月起，中央銀行七次提高法定存款準備金率，大型存款性機構存款準備金率已經(jīng)提高至20.5％。
存款準備金制度是中央銀行體制的一個(gè)部分。有了它，中央銀行便能通過(guò)調控商業(yè)銀行獲得的基礎貨幣量進(jìn)而控制商業(yè)銀行的信用創(chuàng )造。
在理論上，法定存款準備金率沒(méi)有上限，最上限就是全額準備金制，這意味著(zhù)商業(yè)銀行“武裝全部解除”，信貸能力是零。市場(chǎng)認為中國的存款準備金率此次最高只能到23％，是一個(gè)誤解。
中國人民銀行初創(chuàng )期（1984年）準備金率到過(guò)23％。準確地講，那時(shí)是企業(yè)存款準備金率是20％，儲蓄是40％，最后綜合下來(lái)可能是23％。
法定存款準備金率不斷提升，銀行流動(dòng)性吃緊是必然的。目前20％多的資金被鎖在低息資產(chǎn)（存款準備金和央票）上，對其利潤影響顯著(zhù)。
法定存款準備金率若繼續提高，將逼近銀行監管指標——貸存比75％的紅線(xiàn)。屆時(shí)可能有些銀行不僅無(wú)資金可貸，還得壓縮存量貸款規模來(lái)繳存法定準備金，這樣會(huì )出短期流動(dòng)性問(wèn)題。當然商業(yè)銀行還是可以去申請央行再貸款來(lái)應對短期流動(dòng)性支付，不過(guò)需要承擔懲罰性利息。
隨著(zhù)準備金率的提高，商業(yè)銀行開(kāi)始進(jìn)行流動(dòng)性調整，央票不斷被拋售致使當前公開(kāi)市場(chǎng)操作中一年期央票利率已經(jīng)持續超過(guò)一年期定期存款利率，意味著(zhù)中央銀行未來(lái)用公開(kāi)市場(chǎng)操作回收流動(dòng)性的成本越來(lái)越高，而未來(lái)選擇存款準備金率的興趣也會(huì )越來(lái)越濃。
中央銀行的數量控制工具舞得風(fēng)生水起，銀行間的流動(dòng)性是否就空前的緊張呢？這個(gè)印象屬于外行人看熱鬧。你看銀行間同業(yè)拆借利率經(jīng)過(guò)年初的幾番折騰（有一段曾經(jīng)到過(guò)8％）最終又回到2％以下。這是資金寬松時(shí)的水平。
市場(chǎng)普遍認為中央銀行2010年10月16日啟動(dòng)三年來(lái)首次加息，是新的一輪緊縮政策的開(kāi)始。果真如此嗎？你得計算中央銀行在這期間到底是在從經(jīng)濟中抽水還是繼續地在放水。
2010年11月至2011年3月，這期間外匯占款增加1.84萬(wàn)億，為此這期間央行六次上調存款準備金率，共計300個(gè)基點(diǎn)，凍結資金2.1萬(wàn)億，但央行公開(kāi)市場(chǎng)卻釋放凈頭寸8100億（央行還是擔心銀行流動(dòng)性出現問(wèn)題），三項軋差下來(lái)，2010年11月份至2011年3月份期間，中央銀行對經(jīng)濟的凈投放頭寸為5500億，這和市場(chǎng)分析師的感覺(jué)不太一樣吧？基礎貨幣非但未回抽，實(shí)際上還增加了5500億。
這就不難理解為什么這一段樓市和股市都掉不下去，盡管空氣很緊張。
2009年以來(lái)，中國銀行體系外融資總量已經(jīng)占到社會(huì )融資總量的45％強，這還不包括PE、民間金融等等。中國融資結構的實(shí)質(zhì)性地躍遷，使得過(guò)去基于中國的貨幣量的經(jīng)驗判斷都得重新考量。
目前的貨幣投放速度顯著(zhù)下降，M2增速已經(jīng)降至15%（低于過(guò)去調控目標16％的經(jīng)驗值），卻并不意味著(zhù)市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮。這是因為貸款投放可以創(chuàng )造新的存款，但其他各種體系外信用供給方式，對于存款的派生能力存在差異，比如直接融資并不增加派生存款。
體系外信用供給總是在對沖體系內收縮。這意味中國過(guò)去以信貸增量管理為核心的貨幣政策范式似乎已經(jīng)失靈。頻繁使用數量工具和行政信貸配給控制，對于限制銀行信貸擴張能力，是立竿見(jiàn)影的；但對于資金大量脫離銀行（脫媒），顯得無(wú)能為力。
不敢實(shí)質(zhì)性逆轉貨幣條件（加息）的調控政策陷入了困境，其負向效應正在發(fā)酵。不僅無(wú)法抑制眼下的通脹，或為將來(lái)更大的通脹壓力進(jìn)一步累積勢能。
長(cháng)期的程度越來(lái)越深的負利率其經(jīng)濟意義是“偷”儲戶(hù)（家庭部門(mén)）的錢(qián)。當儲戶(hù)看到自己的存款越來(lái)越毛，就會(huì )逃離銀行，不斷拓展投資和投機的群體，這便是資產(chǎn)泡沫的自我實(shí)現。
而資產(chǎn)價(jià)格又實(shí)質(zhì)性地決定信貸條件的松緊。資產(chǎn)部門(mén)（地方政府、銀行和地產(chǎn)）成了最大的受益者，它們的經(jīng)濟活動(dòng)有很多都效率低下，對供給的改善乏善可陳，而私人部門(mén)要么無(wú)法獲得貸款，或只能轉向灰色市場(chǎng)來(lái)獲得融資，年利率通常在20%以上。
當資源被大量配置在生產(chǎn)率低下的活動(dòng)上，未來(lái)就不會(huì )有足夠的產(chǎn)品和服務(wù)來(lái)吸收貨幣。也就是說(shuō)，供給惡化而最終進(jìn)一步加深未來(lái)的通脹。
中國應該及早調整貨幣政策的范式，經(jīng)濟若不能實(shí)現一個(gè)積極真實(shí)利率的狀態(tài)，要想有效約束地方政府投資和財政需求，難度相當大。