從4月蔬菜價(jià)格持續大幅下跌看，貨幣超發(fā)、勞動(dòng)力成本上升、進(jìn)口原材料價(jià)格上漲對物價(jià)上漲的推動(dòng)被夸大，未來(lái)調控通脹的關(guān)鍵，是穩定通脹預期、管理好食品價(jià)格和貨幣投放總量。4月CPI將回落到5％以下，如果調控得當，本輪通脹的拐點(diǎn)可以期待。
早在一個(gè)月前的3月21日，根據春節后農產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格特別是菜籃子批發(fā)價(jià)格持續回落，以及投資、消費和出口增速介于1月和2月之間等指標監測情況，我們預測3月CPI將回落到4.7％。但受日本大地震和利比亞戰爭影響，國際原油價(jià)格持續上漲，國內通脹預期不斷增強，物價(jià)環(huán)比下跌幅度比我們預測的小，CPI上漲5.4％，大幅超出我們的預測。4月以來(lái)，蔬菜零售價(jià)格持續大幅下跌，我們預測4月物價(jià)有望回落到5％以下。
商務(wù)部監測，4月蔬菜價(jià)格大幅下跌。4月11日至17日這一周蔬菜價(jià)格比前一周下降9.8%，降幅比前一周擴大5.2個(gè)百分點(diǎn)，18種蔬菜平均批發(fā)價(jià)格連續第三周回落，三周累計下降16.2%。
據農業(yè)部的監測，春節后蔬菜價(jià)格持續下跌。4月22日，菜籃子批發(fā)價(jià)格指數回落到178.5，比3月31日下降3.30％，回落到了去年年底水平。自春節以來(lái)，蔬菜批發(fā)價(jià)格自最高點(diǎn)回落10％。
蔬菜消費價(jià)格比批發(fā)價(jià)格晚一個(gè)月下跌，并且大幅下跌，究竟是什么原因？主要原因是，受日本大地震和利比亞戰爭影響，國際油價(jià)持續上漲，國內勞動(dòng)力成本上升和貨幣流動(dòng)性過(guò)剩嚴重，通脹預期不斷增強，這使得3月在批發(fā)價(jià)格不斷走低的情況下，蔬菜零售價(jià)格還能有所上漲。但是蔬菜畢竟是生活必需品，其需求彈性小，在價(jià)格高漲的刺激下，生產(chǎn)供應激增，最后導致白菜、卷心菜、油菜、芹菜、包菜等部分應季蔬菜價(jià)格暴跌。
我們認為，通脹預期有可能隨著(zhù)蔬菜價(jià)格大跌發(fā)生改變。
第一，通脹預期將發(fā)生改變。在貨幣超發(fā)、勞動(dòng)力成本上升、原材料價(jià)格上漲和資金成本不斷上升等所有一切都指向物價(jià)上漲，都支持通脹預期不斷增強時(shí)，蔬菜價(jià)格大跌有利于緩解不斷增強的通脹預期。
其實(shí)，供求關(guān)系最終決定蔬菜價(jià)格。去年4月，受北方天氣偏冷影響，蔬菜價(jià)格居高不下，去年10月到春節前，蔬菜價(jià)格大幅上漲，刺激了今年蔬菜種植，導致春節后蔬菜批發(fā)價(jià)格持續下跌，4月天氣轉暖，蔬菜大量上市，導致部分應季蔬菜價(jià)格暴跌。
勞動(dòng)力成本上升、原材料價(jià)格上漲和資金成本不斷上升等導致蔬菜種植成本上升，但并不必然導致銷(xiāo)售價(jià)格上漲，種植成本與銷(xiāo)售價(jià)格并不存在明顯相關(guān)關(guān)系，銷(xiāo)售價(jià)格漲跌取決于供求而不取決于成本。
第二，貨幣緊縮將持續。3月物價(jià)超預期的一個(gè)重要原因是新增信貸超預期，但4月不會(huì )持續。
今年前2個(gè)月，我國人民幣新增貸款10400億和5356億元，分別比去年同月減少25.2%和23.5%，投放節奏與去年前兩個(gè)月保持一致，2月是1月的50%左右。據此我們預測，如果今年3月新增貸款按照去年一季度的節奏，將低于4000億元，略超3900億元。
但3月新增貸款6794億元，超過(guò)之前預期數2900億元，超出74%。新增貸款大幅超預期，成為通脹預期高漲的一個(gè)重要原因。
另外，3月央票到期6200億元，新增外匯占款4079億元，流動(dòng)性非常寬松，這是導致通脹預期增強的重要原因。
但4月貨幣信貸將會(huì )比3月緊縮得多。
首先，自4月6日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率，一年期存貸款基準利率分別上調0.25個(gè)百分點(diǎn)，此次加息后，一年期存款利率達到3.25％。
其次，信貸額度緊張。4月13日的國務(wù)院常務(wù)會(huì )議提出切實(shí)實(shí)施好穩健的貨幣政策，將社會(huì )融資規�？刂圃诤侠矸秶畠�。近期房貸利率普遍上調，與信貸額度緊張有關(guān)。
第三，消費需求減速。今年一季度社會(huì )消費品零售額同比增長(cháng)17.1％，扣除物價(jià)上漲因素，實(shí)際增長(cháng)12.4％，比去年一季度低8.7個(gè)百分點(diǎn)，比去年四季度低4.7個(gè)百分點(diǎn)，基本上回到了2005年四季度到2008年一季度平均水平。
一季度GDP增速較高，主要是工業(yè)生產(chǎn)增速較高，主要原因是受去年四季度節能減排影響，部分重工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格高漲的刺激。今年一季度消費增速大幅回落，將會(huì )影響輕工業(yè)增速，繼而影響重工業(yè)增速，最后使工業(yè)生產(chǎn)、GDP增速和物價(jià)回落。
過(guò)去兩年大量貨幣投放對今年物價(jià)的壓力仍然存在，貨幣信貸調控是今年物價(jià)調控的關(guān)鍵所在。
貨幣信貸仍對今年物價(jià)形成較大壓力。貨幣經(jīng)過(guò)四層吸收才會(huì )最終體現在實(shí)體經(jīng)濟物價(jià)變化上。第一層是房地產(chǎn)市場(chǎng)對貨幣的吸收，第二層是股票市場(chǎng)對貨幣的吸收，第三層是中央銀行對貨幣的吸收，第四層是庫存現金、期貨市場(chǎng)等其他市場(chǎng)對貨幣的吸收。2010年底我國廣義貨幣供給為81.3萬(wàn)億元，經(jīng)過(guò)四層吸收后，實(shí)際流入實(shí)體經(jīng)濟貨幣為45.8萬(wàn)億元，減少43.7%。
從節奏來(lái)看，四層吸收后的貨幣增長(cháng)速度在過(guò)去十年間有兩個(gè)高點(diǎn)，第一個(gè)高點(diǎn)是2002年的29.4%，第二個(gè)是2008年的23.4%。從最近三年的情況來(lái)看，2008年增速高于吸收前，主要原因是股市暴跌，流出資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟，2009年和2010年吸收后的貨幣增長(cháng)速度較高，主要原因是貨幣總供給增速較高。
經(jīng)過(guò)四層吸收后貨幣量除以GDP總量，最終的單位GDP貨幣量才會(huì )體現在實(shí)體經(jīng)濟的物價(jià)變化上。單位GDP貨幣量是物價(jià)的領(lǐng)先指標，考慮到時(shí)滯影響，2011年貨幣對物價(jià)的壓力略小于2010年，但仍然較大。
用四層吸收后流入實(shí)體經(jīng)濟中的貨幣和可比價(jià)GDP來(lái)計算單位GDP貨幣量。測算結果表明，四層吸收后的2007年單位GDP貨幣量為0.897元，2008-2010年連續三年上升，2010年達到1.15元。
目前是貨幣信貸調控的關(guān)鍵時(shí)刻。2004年9－11月，2008年5－11月，M1增速連續3個(gè)月低于M2增速，物價(jià)加速下行。
今年1－3月，M1增速連續3個(gè)月低于M2增速，物價(jià)并未加速下行，反而大幅反彈，一個(gè)重要原因即是M1增速連續2個(gè)月反彈，而M1增速反彈與信貸大幅增加有關(guān)。目前是貨幣信貸調控的關(guān)鍵時(shí)刻。
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未來(lái)調控通脹的三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn) |
未來(lái)調控通脹的關(guān)鍵，是穩定通脹預期、管理好食品價(jià)格和貨幣投放總量。如果調控得當，4月有望成為本輪通脹的拐點(diǎn)。
第一，穩定通脹預期。通脹預期是導致通脹的重要原因之一。一旦消費者和投資者形成強烈的通脹預期，就會(huì )改變其消費和投資行為，進(jìn)一步加劇通脹，造成通脹螺旋式的上升。
從3月蔬菜批發(fā)價(jià)格下跌但消費價(jià)格仍然上漲來(lái)看，勞動(dòng)力成本上升、進(jìn)口原材料價(jià)格上漲和貨幣超發(fā)等長(cháng)期因素對物價(jià)上漲起到了推波助瀾的作用，是通脹預期加強的很重要原因。但它們對物價(jià)的影響明顯被夸大。4月蔬菜價(jià)格大幅下跌對穩定通脹預期無(wú)疑具備積極作用。
第二，管理好食品價(jià)格。當前治理通脹的關(guān)鍵是管理好食品價(jià)格。食品價(jià)格是CPI上漲的主要動(dòng)力。
從我國歷次通脹情況來(lái)看，食品價(jià)格都是推高物價(jià)水平的核心因素之一。長(cháng)期內，我國糧食庫存充足，社會(huì )總供給與總需求基本平衡，政府完全有能力抑制物價(jià)過(guò)快上漲。但是短期內，不排除局部因素干擾食品價(jià)格，包括天氣異常、國際市場(chǎng)價(jià)格上漲等。因此，在目前通脹壓力仍未消除的環(huán)境下，管理好食品價(jià)格是當前政策調控的重中之重，尤其是確保夏糧的豐收。
第三，管理好貨幣投放總量。經(jīng)過(guò)資產(chǎn)市場(chǎng) 、資本市場(chǎng) 、中央銀行等四層吸收后，單位GDP貨幣量是物價(jià)的領(lǐng)先指標。造成本輪物價(jià)上漲的一個(gè)原因是前期貨幣信貸的大量投放。2011年，貨幣對物價(jià)的壓力略小于2010年，但是壓力仍然較大。當前通脹壓力尚處于高位，管理貨幣信貸，不僅有利于穩定通脹預期，也是減緩未來(lái)通脹壓力的關(guān)鍵所在。
目前貨幣供給和需求都出現新變化，呈現多樣性的特點(diǎn)，貨幣供給已經(jīng)不是央行專(zhuān)利，貨幣需求除了實(shí)體經(jīng)濟以外還包括資本市場(chǎng) 、資產(chǎn)市場(chǎng)等。因此，管理好貨幣信貸，除了央行和商業(yè)銀行要管好“籠中虎”以外，適當引導資金流向對于當前以及未來(lái)的通脹管理也是十分重要的，比如，如果實(shí)體經(jīng)濟的資金適當流向資本市場(chǎng)，有利于階段性化解通脹壓力。
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作者簡(jiǎn)介：
滕泰，民生證券副總裁，首席經(jīng)濟學(xué)家。著(zhù)有《新財富論》和《投資銀行：財富天使VS金錢(qián)魔鬼》。
郝大明，民生證券研究所宏觀(guān)經(jīng)濟分析師。
張磊，民生證券研究所宏觀(guān)經(jīng)濟分析師。