最近國際外匯市場(chǎng)主要貨幣匯率波動(dòng)加劇，你方唱罷我登場(chǎng)，交錯紛呈。
自國際金融危機爆發(fā)以來(lái)，由于經(jīng)濟陷入困境和經(jīng)濟復蘇的不確定性，美元、歐元和日元先后出現大幅度波動(dòng)，以至于中國央行行長(cháng)最近表示，國際主要貨幣間的匯率在自由浮動(dòng)的情況下近幾年來(lái)都有較大波動(dòng)，中國對這種波動(dòng)已比較習慣了。
目前，美歐日仍然沒(méi)有走出國際金融危機的泥潭，三大主要國際貨幣不穩定性和不確定性仍然很高，異常波動(dòng)可能更加頻繁。筆者認為導致國際金融市場(chǎng)不穩定的主要因素仍然存在，后危機時(shí)代美歐日經(jīng)濟基本面的不穩定性往往相互交織，世界各國的匯率都會(huì )發(fā)生很大的波動(dòng)。
2008年美國次貸危機爆發(fā)，美國就采取擴張性的宏觀(guān)經(jīng)濟政策刺激經(jīng)濟，包括布什總統時(shí)期的經(jīng)濟刺激計劃和救市計劃，奧巴馬的兩次經(jīng)濟刺激計劃，并不斷下調聯(lián)邦基金利率，阻止經(jīng)濟下滑。巨大的財政刺激計劃，增加了美國的財政赤字，債務(wù)水平和財政負擔明顯上升。
財政赤字和債務(wù)水平的不斷上升，引發(fā)市場(chǎng)對美國經(jīng)濟恢復緩慢和美元走勢的擔心。2011年4月18日，標普公司宣布，將美國AAA信用評級的前景評級從“穩定”降至“負面”，意味著(zhù)將來(lái)標普可能調降美國的主權評級，美國債務(wù)的風(fēng)險在上升。
不僅如此，美國還通過(guò)量化寬松政策購買(mǎi)美國國債和其他債券擴張貨幣拯救和刺激經(jīng)濟。美國先后采取了兩次量化寬松政策，第一次購買(mǎi)債券總量達到1.75萬(wàn)億美元，包括3000億美元的美國長(cháng)期國債，第二次購買(mǎi)國債6000億美元。美聯(lián)儲的量化寬松政策和財政政策相結合，意味著(zhù)財政赤字貨幣化開(kāi)始，通過(guò)增加貨幣發(fā)行來(lái)刺激經(jīng)濟。對于美國開(kāi)動(dòng)印鈔機，市場(chǎng)普遍預期美元會(huì )進(jìn)一步貶值。
由于美國經(jīng)濟復蘇低于預期，美聯(lián)儲仍將繼續維持寬松貨幣政策不變。目前美國國債已經(jīng)接近規模上限，如果不采取措施削減財政赤字和政府開(kāi)支，美國的債務(wù)水平還將上升，否則政府可能會(huì )再次面臨關(guān)門(mén)的風(fēng)險。緩解債務(wù)壓力是美國的頭等大事，在失業(yè)率問(wèn)題沒(méi)有解決之前，任何的緊縮政策可能都難以實(shí)施。
盡管美國共和黨和民主黨對提高債務(wù)上限一直存在分歧和爭論，但筆者認為在目前的形勢下，美國極有可能會(huì )提高債務(wù)上限，美國總統奧巴馬和財長(cháng)蓋特納都先后指出若不能夠提高債務(wù)上限，將會(huì )造成災難性的打擊，問(wèn)題的嚴重性美國政府的議員應該是清楚的，提高債務(wù)上限的緊迫性最終將會(huì )壓過(guò)一切的爭吵和非議，2008年美國的救市計劃和今年的美國政府關(guān)門(mén)事件，都是在最后緊急關(guān)頭獲得通過(guò)。
而且為了配合政府發(fā)債，甚至不排除美聯(lián)儲啟動(dòng)第三輪量化寬松政策的可能。從凱恩斯的宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)理論來(lái)看，這是美國財政政策和貨幣政策的有效搭配，可以防止由于政府發(fā)行債券導致利率上升而對私人投資和消費產(chǎn)生擠出效應，對經(jīng)濟刺激的效果最佳。
誰(shuí)是下一個(gè)等待援助的歐洲國家？一年多來(lái)，歐債危機不斷出現轉機，卻一直陰魂不散。5月9日，國際評級機構標準普爾又下調了希臘主權債務(wù)評級，意味著(zhù)希臘債務(wù)可能存在重組的風(fēng)險。目前希臘債務(wù)重組問(wèn)題一直引發(fā)市場(chǎng)的擔憂(yōu)，筆者認為如果希臘債務(wù)真的進(jìn)行重組，說(shuō)明希臘沒(méi)有辦法償還自己的債務(wù)，債務(wù)持有人將面臨較大的損失，無(wú)疑這又會(huì )加劇歐債危機的風(fēng)險。歐債危機可能會(huì )面臨更大的困境，投資者將會(huì )拋售和不愿意投資歐債危機國家的國債，歐洲債務(wù)國家的融資成本也會(huì )大幅度上升，并且可能難以通過(guò)金融市場(chǎng)再獲得資金，歐元匯率也會(huì )大幅度波動(dòng)。
實(shí)際上，歐洲情況與美國不同，美國的高債務(wù)和高赤字可以通過(guò)政府發(fā)債來(lái)解決。美國國債信譽(yù)相對較高，亞洲美元、石油美元和歐洲美元回流主要是投資美國國債市場(chǎng)，同時(shí)又有美聯(lián)儲量化寬松政策的配合，收購美國國債，利率又處于較低水平。歐元區國家債券市場(chǎng)遠不及美國的國債市場(chǎng)發(fā)達，也沒(méi)有歐洲央行量化寬松政策的配合。而依賴(lài)于歐盟和IMF的貸款，獲得資金有限，面臨苛刻貸款條件的約束，利率水平又相對較高（盡管低于市場(chǎng)利率）。
即使獲得援助，政府一方面必須促進(jìn)經(jīng)濟迅速恢復增長(cháng)，另一方面又必須削減政府開(kāi)支和增加稅收來(lái)改善財政狀況。這兩者往往難以兼顧，并且可能會(huì )加劇國內的矛盾，這也是債務(wù)危機國家不到萬(wàn)不得已的時(shí)候，都不會(huì )要求歐盟和IMF援助的原因。并且援助的資金往往也捉襟見(jiàn)肘，還款期限也都有嚴格要求。
歐盟援助機制存在這樣一個(gè)問(wèn)題，作為受援方而言，希望更多的資金支持，條件不要太苛刻，讓自己有足夠的緩沖時(shí)間來(lái)改善財政狀況，只有自己經(jīng)濟恢復和增長(cháng)，將來(lái)才能夠還本付息；作為援助方，必須要有嚴格的要求，保障自己的投入不能夠打水漂，防范對方的道德風(fēng)險，迫使對方真正履行義務(wù)，這是一對矛盾，這是歐元區自身體制導致的，如何在這兩者之間平衡是一大難題。
相比而言，美國的財政部和美聯(lián)儲更容易協(xié)調或達成默契，利益更加一致，貨幣政策往往配合財政政策實(shí)施。歐元區的問(wèn)題要復雜得多，對歐元區而言，歐洲中央銀行和債務(wù)危機成員國也難以協(xié)調，歐洲央行利率調整可能更多的是考慮通貨膨脹，而不是這些國家的債務(wù)困境。
目前希臘消減財政赤字，面臨的資金壓力也不斷增加，如果希臘不進(jìn)行債務(wù)重組，可能需要更多的外部援助。同時(shí)愛(ài)爾蘭也希望援助貸款利率能夠下調，并重新安排貸款期限，以有利于經(jīng)濟恢復和削減財政赤字。如果歐盟答應前兩者的要求，葡萄牙可能也需要向這兩個(gè)國家看齊，希望獲得更有利于自己的貸款安排，降低本國的債務(wù)負擔。
希臘的債務(wù)問(wèn)題已經(jīng)不僅僅是自身的問(wèn)題，如果希臘債務(wù)重組，愛(ài)爾蘭和葡萄牙以后會(huì )不會(huì )債務(wù)重組；如果給希臘追加援助，其他債務(wù)危機國家怎么辦？這些都是棘手的問(wèn)題，處理不好，都會(huì )引發(fā)市場(chǎng)的極度恐慌。此外，下一步歐元區利率如何決策，也是對歐洲央行的考驗。正是由于歐債解決面臨一系列難題，并且還經(jīng)常伴隨新問(wèn)題的出現，徹底解決歐債問(wèn)題非短期能夠完成，歐洲主權債務(wù)危機多次導致歐元大幅度貶值，其演變將進(jìn)一步影響未來(lái)歐元的走勢。
根據日本財務(wù)省數據，截至2011年3月底日本的國家債務(wù)余額為924.3596萬(wàn)億日元，創(chuàng )下歷史新高，占GDP的比重為198.4%，遠比危機爆發(fā)時(shí)的希臘高。2011年3月15日標準普爾又將日本長(cháng)期主權信用評級前景從“穩定”調降至“負面”，日本的主權債務(wù)風(fēng)險也不斷上升。
地震后，日本央行為了救市，向金融體系注資18萬(wàn)日元的流動(dòng)性，并將擴大資產(chǎn)購買(mǎi)規模，以降低經(jīng)濟及金融遭受的地震沖擊。日本采取了類(lèi)似美國的政策，貨幣政策和財政政策相結合，日本進(jìn)一步放寬宏觀(guān)經(jīng)濟政策，有利于緩解日元升值壓力。不過(guò)最近日元升值主要是地震危機和套息交易相互作用的結果，地震危機導致大量日元資金回流，對日元需求增加，套息交易導致對日元的需求也會(huì )增加，日元升值。除了日本政府自己干預以外，2011年3月18日，應日本要求，國際社會(huì )聯(lián)合干預外匯市場(chǎng)，阻止日元升值。
自從日本泡沫經(jīng)濟破滅以后，日本就采取低利率政策和量化寬松政策刺激經(jīng)濟，同時(shí)也采取擴張性的財政政策刺激經(jīng)濟，但是經(jīng)濟一直增長(cháng)乏力。次貸危機爆發(fā)后，美國持續降低聯(lián)邦基金利率，日元和歐元一樣，開(kāi)始對美元升值。但2008年第二季度開(kāi)始，日元開(kāi)始貶值，主要原因是套息交易。
此外，被歐美金融人士稱(chēng)為“渡邊太太”的日本炒匯團也對日元升值起到了推波助瀾的作用，如“渡邊太太”投資者獲利回吐，拋出外匯，購買(mǎi)日元，推動(dòng)日元升值，實(shí)際上也是日元升值的推手。隨著(zhù)歐債危機爆發(fā)，歐元大幅度下滑，和美元一樣，日元避險功能體現，導致歐債期間日元大幅度升值。為了緩解日元升值的壓力，日本央行多次干預外匯市場(chǎng)緩解日元升值壓力。
長(cháng)期以來(lái)，日本經(jīng)濟一直艱難前行，日元往往是夾在美元和歐元之間被動(dòng)升值，這其中有避險因素、套息交易和基本面變化等因素的滲透，日元匯率變動(dòng)是多種因素相互作用的結果。根據日本央行公布的2011年4月會(huì )議紀要顯示，日本央行將繼續向貨幣市場(chǎng)投放資金，并可能進(jìn)一步放寬貨幣政策；日本政府也倡議發(fā)行政府公債，擴大支出；5月17日日本央行行長(cháng)稱(chēng)日本震后經(jīng)濟“非常嚴峻”，日本央行將維持超寬松的貨幣政策，日元對美元大跌。
另外，值得指出的是，在三大經(jīng)濟體中，美元和歐元匯率是國際金融市場(chǎng)的主要匯率，日元匯率往往成為美元、歐元之間的平衡匯率，消除套匯和套利行為，達到外匯市場(chǎng)的均衡，成為天然的套息貨幣。筆者認為在三大貨幣主導的世界里面，廉價(jià)的日元淪落為套利貨幣有其必然性。
從世界經(jīng)濟的角度來(lái)看，后危機時(shí)代美歐日三國都面臨一定的經(jīng)濟困境，筆者認為其影響主要體現在以下幾個(gè)方面。
一是全球流動(dòng)性充裕，潛在通貨膨脹壓力大。美國和日本將維持低利率政策，歐洲央行雖然已經(jīng)開(kāi)始上調利率，但是受制于歐債危機，歐洲央行調整利率的步伐和節奏可能會(huì )變緩。同時(shí)主要發(fā)達國家仍然向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，區域性和全球性通貨膨脹都會(huì )面臨較大的壓力。
二是三大國際貨幣匯率將會(huì )劇烈變動(dòng)，全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇。由于后危機時(shí)代經(jīng)濟基本面異常脆弱和宏觀(guān)經(jīng)濟政策退出的不確定性，三大貨幣先后都經(jīng)歷過(guò)大幅度升值或貶值過(guò)程，對市場(chǎng)消息和新聞事件異常敏感，國際金融市場(chǎng)主要國際貨幣波動(dòng)幅度將會(huì )被放大。
三是新興市場(chǎng)經(jīng)濟國家貨幣，在三大貨幣的劇烈變動(dòng)中經(jīng)受考驗。三大貨幣是主要的國際貨幣，其劇烈變動(dòng)必然影響新興市場(chǎng)經(jīng)濟國家貨幣對這些貨幣的匯率，匯率波動(dòng)的可預見(jiàn)性和可控性下降，市場(chǎng)的投機性增強，匯率更易波動(dòng)。
四是完全走出國際金融危機仍然需要較長(cháng)的時(shí)間。美聯(lián)儲何時(shí)開(kāi)始退出寬松貨幣政策仍然有較大的不確定性。歐洲主權債務(wù)危機救市政策短期內可能也難以見(jiàn)成效，救市政策是否要繼續加碼，或者是否還有下一個(gè)等待援助的國家，這都是一個(gè)未知數。日本不僅受?chē)H金融危機的影響，而且還受到地震和核泄漏的災害，經(jīng)濟恢復仍需時(shí)日。這些因素都會(huì )使國際金融市場(chǎng)變動(dòng)的不確定性增加。
五是國際大宗商品價(jià)格、黃金和原油等價(jià)格也會(huì )大幅度波動(dòng)。尤其是美元匯率的變化，對大宗商品等價(jià)格的影響尤為顯著(zhù)，正是在三大貨幣匯率的輪轉變換中，商品市場(chǎng)的價(jià)格也會(huì )相應大起大落，對沖基金往往會(huì )抓住這一有利時(shí)機，操縱市場(chǎng)，從中牟利。此外，國際大宗商品價(jià)格上漲對全球通貨膨脹和各國通貨膨脹防范都會(huì )產(chǎn)生較大的壓力。