當前，國際板建設已經(jīng)提上議事日程。推進(jìn)國際板建設的主要思路聚焦在依托A股市場(chǎng)，建設以人民幣計價(jià)的國際板（以下簡(jiǎn)稱(chēng)人民幣國際板）。但我認為，在當前宏觀(guān)經(jīng)濟背景下，綜合各方面因素進(jìn)行比較，依托B股市場(chǎng)建立以美元計價(jià)的國際板（以下簡(jiǎn)稱(chēng)美元國際板）也是推進(jìn)國際板建設值得考慮的方案。
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美元國際板是“家門(mén)口”的國際投資市場(chǎng) |
美元國際板是指境外上市公司在境內交易所發(fā)行和交易以美元計價(jià)的股票，并允許境內外投資者參與投資的市場(chǎng)，簡(jiǎn)單地說(shuō)就是境外公司在B股市場(chǎng)發(fā)行股票并進(jìn)行交易。與B股市場(chǎng)現有的股票相比，美元國際板的發(fā)行人是境外公司而不是境內公司；投資者不僅包括境外投資者和境內自然人，還包括境內機構投資者。因此，美元國際板不僅是一個(gè)“家門(mén)口”的國際投資市場(chǎng)，更是一個(gè)參與主體更廣泛、市場(chǎng)功能更健全的國際投資市場(chǎng) 。
推出美元國際板，吸引全球企業(yè)來(lái)境內交易所上市，變“走出去買(mǎi)資產(chǎn)”為“在家門(mén)口買(mǎi)資產(chǎn)”，可以在一定程度上降低境外投資面臨的信息不對稱(chēng)和經(jīng)驗不足的困難，增加境內投資者持有美元的積極性。無(wú)論從短期應對美元泛濫，還是長(cháng)期培育境外投資經(jīng)驗來(lái)看，都具有積極的作用。同時(shí)，由于B股市場(chǎng)原有的制度設計與成熟市場(chǎng)較為接近，在美元國際板上更容易采納與成熟市場(chǎng)接軌的一系列制度安排，比如會(huì )計標準、信息披露等。因此，B股市場(chǎng)的相關(guān)制度稍作處理即可應用于美元國際板，這對于促進(jìn)A股市場(chǎng)的制度創(chuàng )新也具有示范意義。
當前國際板建設高度聚焦人民幣國際板，但我認為把思路拓寬些更有裨益。近年來(lái)，我國宏觀(guān)經(jīng)濟運行持續承受外部壓力，國際資本持續大規模地流入，貨幣政策獨立性受到嚴峻挑戰。因此我認為，相關(guān)的金融制度創(chuàng )新有必要關(guān)注和兼顧上述問(wèn)題。國際板的建設似應從更大程度上考慮其宏觀(guān)方面的積極效應。較之于人民幣國際板，美元國際板具有一系列優(yōu)點(diǎn)。
建設美元國際板具有更好的分流外匯儲備的效果。在發(fā)行環(huán)節，美元國際板的投資者將人民幣兌換成美元購買(mǎi)股票，人民幣國際板發(fā)行人將籌集的人民幣兌換成美元匯出，在這一點(diǎn)上兩者分流外匯儲備的效果是一樣的。但在交易環(huán)節，投資者為了參與美元國際板二級市場(chǎng)的交易，一般會(huì )持有一定數量的美元；隨著(zhù)美元國際板的發(fā)展，投資者在二級市場(chǎng)持有美元就會(huì )達到一個(gè)較為可觀(guān)的數量。況且，目前B股市場(chǎng)不向境內機構開(kāi)放。美元國際板推出后可允許境內機構參與這一市場(chǎng) 。這一方面給境內機構投資者提供了新的投資場(chǎng)所，有助于其資產(chǎn)更好地組合投資；另一方面也會(huì )起到較大規模分流外匯儲備的效果�？梢�(jiàn)，相對于人民幣國際板，美元國際板分流外匯儲備的作用會(huì )是持續和較大規模的，其藏匯于民的效果更好。此外，境外投資者以美元即可直接投資于這個(gè)市場(chǎng)而不必通過(guò)多種方式結匯成人民幣，也有助于緩解外匯占款增加的壓力。
美元國際板的建設有助于投資者更理性地定價(jià)。在人民幣國際板下，投資者不僅可以獲得股票增值的收益，還能獲得人民幣升值的收益。在美元國際板下，投資者只能獲得股票增值收益，無(wú)法獲得人民幣升值的收益。人民幣國際板的雙重收益可能加劇跨境資金異常流入，進(jìn)一步增加人民幣國際板價(jià)格的扭曲。相對而言，美元國際板對國際資本的吸引力較小，還能促使投資者更加注重股票內在的價(jià)值，有利于國際板股票理性定價(jià)。
建立美元國際板有助于B股市場(chǎng)恢復市場(chǎng)功能，煥發(fā)新的活力。B股市場(chǎng)作為我國引進(jìn)外資的重要渠道，曾經(jīng)發(fā)揮了重要的歷史作用。目前B股市場(chǎng)陷于市場(chǎng)萎縮、功能喪失的尷尬境地，需要妥善解決。美元國際板依托B股市場(chǎng)，為B股市場(chǎng)引入了新的發(fā)行主體和交易主體，促進(jìn)了市場(chǎng)功能的恢復，有利于在發(fā)展中解決歷史遺留問(wèn)題。
一種觀(guān)點(diǎn)認為，B股應與A股合并，我認為這可能是相對消極的思路。中國已是一個(gè)貿易大國和經(jīng)濟大國，但還需要大踏步向金融大國邁進(jìn)。作為一個(gè)未來(lái)的金融大國，同時(shí)又有高額的外匯儲備，擁有一個(gè)美元國際板股票市場(chǎng)應是個(gè)不錯的選擇。這會(huì )有助于推動(dòng)上海國際金融中心建設，使我國更好地參與全球金融資源的配置。
美元國際板套戥機制安排相對簡(jiǎn)單。套戥機制是資本市場(chǎng)價(jià)格的自動(dòng)校正器，從機制上保證了不同市場(chǎng)股票的同股同價(jià)，是資本市場(chǎng)理性定價(jià)的基礎 。境內外股票的可轉換是國際板套利機制建設的前提，需要實(shí)現境內外證券登記體系之間的聯(lián)通。一種是直接轉換方式，即同一上市公司的境外（或境內）股份通過(guò)境外（或境內）證券登記體系轉托管到境內（或境外）證券登記體系中成為境內（或境外）股份。另一種是間接轉換方式，即借助存托憑證（DR）建立境內外證券登記體系之間DR份額與標的股票之間的匹配及兌換關(guān)系。只有實(shí)現境內外股票的可轉換，一旦國際板股票價(jià)格顯著(zhù)高于（低于）境外市場(chǎng)股價(jià)時(shí)，投資者可將境外市場(chǎng)（境內國際板）的股票轉托管到國際板（境外市場(chǎng)）賣(mài)出，實(shí)現套利。在人民幣國際板下，股票轉托管涉及不同貨幣標價(jià)的股票，賣(mài)出股票實(shí)現的套利利潤涉及貨幣兌換。如果套利規模較大，需要在人民幣兌換額度方面作特別安排。而在美元國際板下，套利只涉及同一幣種股票的轉托管，不涉及貨幣兌換和額度問(wèn)題，因此套利機制的安排相對簡(jiǎn)單。
美元國際板涉及市場(chǎng)管理，外匯管理和會(huì )計制度等方面的制度創(chuàng )新，需要一系列政策配套。一是要促進(jìn)美元國際板發(fā)行人主體的多元化，通過(guò)增加有效供給來(lái)增加美元國際板對境內外投資者尤其是境內投資者的吸引力；二是允許境內居民投資美元國際板，同時(shí)允許境內機構以QDII的形式投資美元國際板，在有效控制風(fēng)險的前提下，相關(guān)額度可適當放寬；三是允許境外機構和個(gè)人投資美元國際板；四是逐步建立與成熟市場(chǎng)接軌的美元國際板制度安排，目前可允許美元國際板上市公司在會(huì )計標準和信息披露方面直接采取境外市場(chǎng)的成熟做法。