在緊縮政策和旺盛的基本實(shí)際需求影響下，我們預期中國房地產(chǎn)市場(chǎng)保持穩定，2011-2012年的房?jì)r(jià)漲幅低于10%并且交易量增速在5%-15%之間。
為了給房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，中國政府自2010年初以來(lái)推出了一系列緊縮政策。這些政策起到了作用。2010年全國房?jì)r(jià)漲幅從2009年的22.4%驟降至5.6%。近期數據表明住宅市場(chǎng)出現反彈。然而，我們預期2011年-2012年房地產(chǎn)市場(chǎng)既不會(huì )過(guò)熱也不會(huì )出現房?jì)r(jià)跳水的現象。因此，直至2012年末，房市對實(shí)體經(jīng)濟的影響較為有限。
我們相信城鎮人口和家庭收入的迅速增長(cháng)將支撐起對房地產(chǎn)的強勁需求，從而避免市場(chǎng)出現大幅調整。鑒于人口基數龐大（2010年末人口達到13億）而且城鎮化進(jìn)程迅速（2010年的城鎮化率從2000年的36.2%升至49.7%；“十二五”規劃提出2011-2015年期間城鎮化率再提高4個(gè)百分點(diǎn)），中國住房需求的活躍增長(cháng)期還遠未結束。此外，由于政府關(guān)注勞動(dòng)收入分配問(wèn)題，我們預期家庭收入未來(lái)幾年將加快增長(cháng)。2010年全國水平的房?jì)r(jià)收入比達7.1。保守假設未來(lái)5年的收入增速延續過(guò)去十年的平均水平（每年10.8%），那么2015年的收入水平將達到2010年的1.7倍。換言之，如果全國房?jì)r(jià)保持在2010年的水平，2015年末的房?jì)r(jià)收入比僅為4.2，表明未來(lái)的有效住房需求龐大。
新開(kāi)工面積的猛增說(shuō)明接下去幾年住房供應量將繼續增長(cháng)，充足的潛在供給有助于穩定房?jì)r(jià)。事實(shí)上，2011年4月份的累計住宅投資增速已從3月份的同比34.7%進(jìn)一步加快至36.4%。這部分反映出2011年1000萬(wàn)套保障房的建設成果（2010年為580萬(wàn)套）；2011-2015年期間的目標是總計建設3600萬(wàn)套保障房。
配合中央政府維護房地產(chǎn)市場(chǎng)穩定的政策，一些地方政府今年設定了房?jì)r(jià)漲幅不超過(guò)10%的目標，我們相信這樣的目標是可以實(shí)現的。此外，如果房?jì)r(jià)急劇上升，我們預期政府將推出進(jìn)一步措施加快房屋建造活動(dòng)。
提高二套房的抵押貸款首付比率和貸款利率以及限購第三套以上房屋等諸多的緊縮政策，對降溫房地產(chǎn)市場(chǎng)起到了關(guān)鍵作用。特別是，限制抵押貸款的措施能夠非常有效地遏制過(guò)熱的市場(chǎng)。
鑒于近期房?jì)r(jià)出現反彈，我們認為政府部門(mén)不可能很快放松目前的緊縮政策。中國百姓的投資選擇非常有限：股市仍然疲弱（上證綜合指數在過(guò)去6個(gè)月中有4個(gè)月出現下跌），負實(shí)際存款利率也使銀行存款不具吸引力。因此任何的政策放松都可能引發(fā)投機性資金再次流入房市，從而導致房?jì)r(jià)強勁反彈。
事實(shí)上，我們預期緊縮政策會(huì )繼續存在，未來(lái)幾個(gè)季度甚至可能進(jìn)一步緊縮。預期今年還有兩次加息并且2012年兩次上調貸款利率（共加息100個(gè)基點(diǎn)），因此借款成本會(huì )繼續上升（特別是對那些有約30%的資金來(lái)自銀行貸款的房地產(chǎn)開(kāi)放商而言）。
中國房地產(chǎn)市場(chǎng)的總體數據可能掩蓋了各地房市的巨大分化。在那些嚴重過(guò)熱的市場(chǎng)，2010年的交易量在2009年強勁增長(cháng)后出現暴跌：2010年北京交易量同比下降36.1%（2009年增長(cháng)82.3%）、上海下降42.4%（2009年增長(cháng)48.9%）、杭州下降38.7%（2009年增長(cháng)107.3%）、深圳下降42.3%（2009年增長(cháng)73.4%）。中西部地區的房地產(chǎn)市場(chǎng)仍相對活躍，交易量繼續上升。例如，太原2010年的交易量增速從2009年的17.4%升至39.6%；石家莊從13.2%升至37.6%；哈爾濱從24.4%升至29.2%。
此外，全國各地的房?jì)r(jià)承受能力也相差甚遠。近年來(lái)一線(xiàn)城市和其他城市的房?jì)r(jià)收入比差距顯著(zhù)擴大。根據2010年的數據，北京居民買(mǎi)一套住宅要花費超過(guò)16年的家庭可支配收入，上海則需要13.4年。然而，近年來(lái)全國的平均房?jì)r(jià)收入比相對穩定，保持在7-8的范圍。由于一線(xiàn)城市和其他過(guò)熱市場(chǎng)的購房者已經(jīng)不堪重負，如果發(fā)生任何的負面沖擊，我們認為這些地區的房地產(chǎn)市場(chǎng)更容易受到影響。
因此，我們認為到2012年底這些過(guò)熱市場(chǎng)的房?jì)r(jià)可能會(huì )下降10%-15%，使房?jì)r(jià)重回2009年末的水平。我們相信這樣的調整對全國房地產(chǎn)市場(chǎng)和長(cháng)期經(jīng)濟發(fā)展而言都是有利的。鑒于2009年的最低首付比例為20%（2010年被上調至30%；2011年二套房首付比例上調至60%），我們相信過(guò)熱市場(chǎng)的房?jì)r(jià)下降10%-15%不會(huì )對銀行體系造成重大影響。此外，大規模的房地產(chǎn)建設和自住房需求應該會(huì )刺激投資以及住房相關(guān)消費。
�。▽O馳：野村證券中國經(jīng)濟學(xué)家；陳家瑤：宏觀(guān)研究組）