目前中國國民經(jīng)濟仍運行在一個(gè)平穩較快增長(cháng)的區間，但已出現隱憂(yōu)，而這些隱憂(yōu)與高通脹息息相關(guān)。實(shí)際上，5月份規模以上工業(yè)增加值增速比4月份回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，1~5月份，規模以上工業(yè)增加值增速比1~4月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，5月份制造業(yè)采購經(jīng)理指數（PMI）也已降至52%，環(huán)比降0.9個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟增長(cháng)回落可能性較大，經(jīng)濟放緩跡象初露。在這種情況下，提高存款準備金率和利率成為常用工具。但通脹條件下上調“兩率”是雙刃劍，在抑制通脹的同時(shí)，也會(huì )讓經(jīng)濟增長(cháng)失去必要的流動(dòng)性支持，從而導致高通脹、低增長(cháng)共存的不利形勢。
去年以來(lái)針對通脹采取的緊縮政策，已對實(shí)體經(jīng)濟產(chǎn)生了不利影響，顯著(zhù)特征是中小企業(yè)受到了嚴重沖擊。本來(lái)在貸款融資上受到歧視的中小企業(yè)在“兩率”的調控下，更難獲得資金融通，這已經(jīng)為事實(shí)所證明。有調研發(fā)現，今年年初，許多企業(yè)的融資成本上升了10%左右，局部地區的民間借貸利率已上升至年利率100%的歷史高位。庫存增加，“三荒兩高”，原材料商品價(jià)格、國內勞動(dòng)力價(jià)格上漲和短缺，加上加薪潮、低保及工資與物價(jià)掛鉤的呼聲，讓中小企業(yè)危機重重、不堪重負。此外，人民幣升值導致的出口不振，貨幣緊縮政策導致的資金緊張，讓大批中小企業(yè)不得不關(guān)門(mén)大吉。
中小企業(yè)占全國企業(yè)總數的99%以上，提供了75%的城市就業(yè)，創(chuàng )造了60%的國內生產(chǎn)總值和出口額，是經(jīng)濟中最活躍的部分，是我國經(jīng)濟增長(cháng)的基礎，如果這個(gè)基礎出現問(wèn)題，那么整個(gè)經(jīng)濟發(fā)展必然受到重創(chuàng )。同時(shí)，雖然已有大量資金抽離房市和股市，但由于負利率的存在和流動(dòng)資金投資資本市場(chǎng)的偏好和慣性，并不會(huì )進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟中，很難帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟的發(fā)展。
而現實(shí)是，未來(lái)的通脹壓力依然巨大，國際大宗商品的高位運行，國內自然災害導致的通脹預期，延綿不絕的歐美債務(wù)危機帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險，這些因素都或將使通脹在短期內難以得到遏制，而6月份消費者物價(jià)指數（CPI）預計將再創(chuàng )新高，超過(guò)6%。更有分析指出，目前我國通脹很大一部分來(lái)自于對通脹本身的擔憂(yōu)，企業(yè)越來(lái)越大的庫存壓力即是明證，在強烈的通脹預期下，因資金和庫存容量有限，企業(yè)是欲增庫存而不能。在通脹短期內難以有效抑制、而經(jīng)濟增長(cháng)又存在諸多不確定性的情況下，滯脹將至少成為一個(gè)可能的危險。
但很多人對滯脹不以為然，他們的理由是，經(jīng)濟的增速趨緩與增長(cháng)緩慢不是一回事。滯脹的主要特征是經(jīng)濟出現嚴重的通貨膨脹的同時(shí)，企業(yè)盈利普遍下滑，倒閉企業(yè)非正常增加，就業(yè)率大幅下降，經(jīng)濟緩慢增長(cháng)或停滯不前。一般認為，當CPI指標高于GDP即出現滯脹，因此從目前來(lái)說(shuō)，毫無(wú)滯脹之慮。筆者認為這種說(shuō)法有欠合理。如果全然使用實(shí)際增長(cháng)率與通貨膨脹之差來(lái)判斷滯脹，那么一個(gè)經(jīng)濟增速在8%至10%的國家，即使其通脹水平穩定在7%，仍是沒(méi)有問(wèn)題的，而這無(wú)疑是荒謬的。筆者認為，判斷一個(gè)國家的宏觀(guān)經(jīng)濟形勢，應基于該國的資源稟賦與增長(cháng)潛力，這樣的資源稟賦與增長(cháng)潛力對應著(zhù)一定的經(jīng)濟增長(cháng)率，該增長(cháng)率在正常情形下可以自然實(shí)現，暫且稱(chēng)之為潛在增長(cháng)率（或必要增長(cháng)率），而在實(shí)際中經(jīng)濟增速低于這個(gè)潛在增長(cháng)率就可能造成大面積的失業(yè)和經(jīng)濟蕭條，而這就是真實(shí)的經(jīng)濟停滯。因此，對于宏觀(guān)經(jīng)濟，分析實(shí)際增長(cháng)率與潛在增長(cháng)率的偏差、并結合通脹進(jìn)行觀(guān)察，就可發(fā)現更真實(shí)有效的滯脹信號。據測算，我國潛在經(jīng)濟增長(cháng)率為8%~11%之間，根據目前宏觀(guān)經(jīng)濟放緩的形勢，經(jīng)濟實(shí)際增長(cháng)率可能正在向潛在增長(cháng)率底線(xiàn)靠近，以此觀(guān)點(diǎn)，目前我國經(jīng)濟與滯漲或將漸行漸近。
不能忽視的是，我國現階段經(jīng)濟增長(cháng)中有一部分可稱(chēng)之為“虛增長(cháng)”，如在強烈通脹預期下大部分企業(yè)非正常增加庫存，這部分可能占GDP比重大約為10%~15%；此外，我國的企業(yè)盈利是建立在巨大能源補貼基礎上的，盈利中需要扣減大約15%左右的資源補貼，等等，可見(jiàn)，實(shí)際的增速需打折扣。如果我國經(jīng)濟結構轉型不成功，國企改革難以實(shí)現突破，或繼續將超額配置到的資金投到金融領(lǐng)域和風(fēng)險資產(chǎn)中，而中小企業(yè)由于高成本、缺資金無(wú)法生存發(fā)展，則經(jīng)濟出現反復的可能性很大。
央行在年內已經(jīng)第六次上調存款準備金率。根據目前通脹形勢，年內仍可能多次上調存準率，中小企業(yè)的資金困局將難以緩解，由此將有一大批中小企業(yè)瀕臨倒閉，失業(yè)率增加，遑論企業(yè)的順利轉型。而實(shí)際上，提高存款準備金并不等于消弭通脹，市場(chǎng)流動(dòng)性只是暫時(shí)凍結，未來(lái)的風(fēng)險依然存在，卻實(shí)實(shí)在在地提高了貸款成本。利率手段不能忽視。在實(shí)際利率轉正之前，貨幣緊縮將難以改變民眾對通脹的預期，而這種預期又會(huì )很快助推物價(jià)上漲，而事實(shí)是負利率已經(jīng)持續了一年多時(shí)間，目前仍沒(méi)有任何結束的跡象。按照“泰勒規則”，今年央行應提高利率水平至5%左右，目前來(lái)看仍有較大空間。
但用任何單一的貨幣政策來(lái)回收流動(dòng)性的結果，都可能造成很大一部分企業(yè)的融資困境，因此，筆者認為，對于流動(dòng)性的控制，應區別對待：一是生產(chǎn)部門(mén)和消費部門(mén)之間的區別，二是在融資上具有優(yōu)勢地位的大型企業(yè)和處于劣勢地位的中小企業(yè)之間的區別，三是實(shí)體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟之間的區別。只有處理好這三方面關(guān)系，摒棄“一刀切”的抑制手段，讓資金進(jìn)行結構性流動(dòng)和配置，通脹才可能得到有效控制�？梢赃x擇的方式是：第一，不同幅度上調存貸款利率以緩解負利率與企業(yè)融資雙重困局，當然，在當前經(jīng)濟增速有所放緩、企業(yè)融資成本大幅上升、資本流入明顯加快等的前提下，加息頻率應適當控制。第二，推動(dòng)利率市場(chǎng)化，讓市場(chǎng)來(lái)調整信貸結構，讓中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)等市場(chǎng)主體通過(guò)風(fēng)險溢價(jià)的方式融通資金。第三，出臺向中小企業(yè)傾斜的信貸政策，幫助中小企業(yè)在抑制通脹過(guò)程中保存一線(xiàn)生機，渡過(guò)融資難關(guān)，實(shí)現可持續發(fā)展。