6月公開(kāi)市場(chǎng)到期規模再反彈，繼5月公開(kāi)市場(chǎng)到期規模下降到5410億元之后，6月公開(kāi)市場(chǎng)到期規模再度反彈至5980億元的高位。龐大的到期量使得央行公開(kāi)市場(chǎng)操作成本壓力上升，操作難度加大。由于利率受到壓制，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的規模自3月份后急劇下降。公開(kāi)市場(chǎng)回收貨幣的功能基本散失，2011年以來(lái)，除了3月份實(shí)現了凈回籠外，其余月份均是凈投放。實(shí)際上，自金融危機后公開(kāi)市場(chǎng)回收貨幣的功能一直得不到發(fā)揮，央行回籠貨幣的渠道只有提高存款準備金率（提準）這條唯一途徑。公開(kāi)市場(chǎng)的發(fā)展階段特征，決定了中國的公開(kāi)市場(chǎng)操作只能是，除了在有限的月份起了回收貨幣功能外，整體上仍然處于投放貨幣階段。歷史看，除了2009年的四季度和2010年上半年，公開(kāi)市場(chǎng)操作起了回收貨幣功能外，其它時(shí)期都處于貨幣投放階段。
　　筆者認為，中國央行有意壓制利率。2011年1-2月，受春節因素影響，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作回籠貨幣規模處于較低水平，兩個(gè)月份均低于1000億；3、4、5月央行公開(kāi)市場(chǎng)操作規模分別為9580億、6150億和3350億。受到期資金的影響，2011年公開(kāi)市場(chǎng)上除3月份是凈回籠外，其余月份均是凈投放。歷史上觀(guān)察，公開(kāi)市場(chǎng)月度回收規模曾多次突破1萬(wàn)億，表明只要利率有所提升，公開(kāi)市場(chǎng)操作仍有提升空間。央行不采用提高貨幣一級市場(chǎng)利率、加大貨幣回籠力度，而采用提準方式，自然不會(huì )是考慮到自身的操作財務(wù)收益情況，而是有意控制利率不得已而為之的結果。貨幣當局棄明顯有利于經(jīng)濟轉型和價(jià)格調控的價(jià)格根據不用，而繼續采用數量工具，表明“哥發(fā)威”(Government Funding Vehicle)已對政策形成制約，中國經(jīng)濟宏觀(guān)調控的難度進(jìn)一步加大。
　　提準短期對供給沖擊較大、宏調效果有限。我們認為，貨幣當局年度貨幣增速控制目標已經(jīng)達到。但是中國此輪貨幣收縮的終極目標，并不在于貨幣增速控制，而在于存量回收。貨幣增速控制，只是本輪貨幣緊縮的第一步，存量消化才是未來(lái)貨幣緊縮的重點(diǎn)和難點(diǎn)。在貨幣增速控制達標的情況下，繼續加大貨幣回收力度，說(shuō)明貨幣當局當前對存量化解“抽水”重于“加面”。
　　在經(jīng)濟轉型過(guò)程中，必定表現為宏觀(guān)過(guò)熱和微觀(guān)困難的矛盾現象。一方面，“三荒兩高”說(shuō)明當前我國經(jīng)濟運行中過(guò)熱現象比較嚴重；另一方面，大量企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現了困難現象。從促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉型的角度，提高資金價(jià)格是有利于推進(jìn)轉型進(jìn)程的。
　　以提準治理通脹效果值得推敲，并有較大副效應。首先：數量控制加劇了信貸分配現象，中小企業(yè)融資更加困難，這對經(jīng)濟活力是很大傷害；在供給受到?jīng)_擊的情況下，甚至有可能推高價(jià)格水平。其次，在信貸分配下，由于導致投資熱的大基建項目不大會(huì )受到?jīng)_擊，因此數量緊縮短期對推進(jìn)經(jīng)濟轉型無(wú)益。最后，在總需求沒(méi)有得到限制且結構問(wèn)題依舊的情況下，受供給沖擊的影響，價(jià)格壓力反而可能惡化。
　　最終推動(dòng)貨幣當局不得不加息的因素仍然是價(jià)格壓力。目前市場(chǎng)和政府部門(mén)對物價(jià)壓力將長(cháng)期存在的看法比較一致，即此輪價(jià)格壓力將延續較長(cháng)時(shí)間。我們的測算結果表明，如果維持目前的價(jià)格水平不變，6月份的CPI將達到6.0%。