日前舉行的中共中央政治局會(huì )議討論了下半年經(jīng)濟形勢。會(huì )議指出我國經(jīng)濟發(fā)展形勢總體是好的，同時(shí)發(fā)展中不平衡、不協(xié)調、不可持續矛盾仍然突出。我們分析認為，今年中國經(jīng)濟增長(cháng)將保持在9.5％水平上下。全年通脹水平控制在5%左右，這與當前收入增長(cháng)水平相匹配。但較長(cháng)時(shí)間的負利率會(huì )加大通脹預期壓力，從而導致儲蓄流出金融體系之外的“脫媒”運作。金融“脫媒”成為導致通脹的重要新增貨幣因素。
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經(jīng)濟增長(cháng)不會(huì )大幅下滑 |
2010年投資對GDP增長(cháng)貢獻了5.6個(gè)百分點(diǎn)，2011年可以繼續保持這個(gè)水平；消費去年貢獻了3.9個(gè)百分點(diǎn)，今年因為汽車(chē)、家電下鄉等補貼政策變化可能有所下降，但個(gè)稅調整后匡算可直接增加消費300多億元，可以部分補償消費率貢獻的下降。我們估計今年消費增長(cháng)對GDP增長(cháng)的貢獻將保持在3.5—3.6個(gè)百分點(diǎn)左右的水平；去年貿易順差增長(cháng)對GDP的貢獻是0.8個(gè)百分點(diǎn)。今年由于外部市場(chǎng)恢復不及預期，加上進(jìn)口戰略的推進(jìn)，保守估計今年順差增長(cháng)對GDP增長(cháng)的貢獻將保持在0.4—0.5個(gè)百分點(diǎn)之間。
基于對三駕馬車(chē)的判斷，我們認為今年全年中國經(jīng)濟增長(cháng)保持在9.5％水平上下是可以預期的，中國潛在經(jīng)濟增長(cháng)率水平仍然是全球最高的。
穩定物價(jià)總水平是宏觀(guān)調控的首要任務(wù)。我們分析認為，通脹形勢不會(huì )惡化。
首先，下半年通脹翹尾因素將逐月遞減。特別是第四季度翹尾效應已經(jīng)減弱至1％左右，到今年12月份翹尾影響將基本消失。
其次，輸入型因素效應也將在下半年逐漸減弱。但導致全球大宗商品價(jià)格上漲的寬松美元的貨幣環(huán)境并未改變，大宗商品價(jià)格上漲仍然是下半年的態(tài)勢。
資本流入導致外匯占款增加仍然對下半年國內流動(dòng)性有新的壓力。根據央行剛剛發(fā)布的外匯儲備數據匡算，今年上半年資本項下順差，貢獻的新增外匯儲備達到1500億美元左右，貢獻外匯占款則超過(guò)9700億元人民幣；再加上貿易順差與實(shí)際使用外資導致的外匯占款，這些幾乎是今年上半年五次提升存款準備金率而收回的流動(dòng)性的全部。下半年國際貨幣環(huán)境沒(méi)有變化，無(wú)風(fēng)險套利的資本流入動(dòng)力仍然存在。輸入型流動(dòng)性的新增壓力仍然不可掉以輕心，但是貨幣政策的“池子行動(dòng)”仍然可以把流動(dòng)性管理在合理水平之內。
第三，國內食品價(jià)格是今年較明顯的漲價(jià)新增因素，但針對性政策效果將逐漸顯現。值得注意的是，近期豬肉價(jià)格上漲的原因，并不完全是因為供給不足，最主要是人工成本上漲和飼料價(jià)格的大幅上漲。隨著(zhù)提高豬肉供應相關(guān)政策的落實(shí)，豬肉供給增加，豬肉價(jià)格有望出現回落。在糧食方面，農民惜售，加上投機性“囤積居奇”行為，也有可能造成本來(lái)并不短缺的糧食成為價(jià)格水平上升的推手。針對糧食和食品價(jià)格問(wèn)題，發(fā)改委已經(jīng)采取了一系列針對性的政策，效果會(huì )逐漸顯現。上半年政府把管理通脹放在突出位置，并采取了一攬子政策加大調控力度，政策效果在下半年會(huì )逐漸顯現，對控制通脹應有積極作用。
綜合上述諸多因素，如果更有針對性、更靈活的控通脹政策得到落實(shí)，其效果將與上半年調控政策效果疊加，那么全年通脹水平應該可以控制在5%左右的水平上，這與當前收入增長(cháng)水平相匹配，并且在可承受范圍內。
上半年貨幣政策是穩健的。雖然五次上調存款準備金率，三次上調利率，但是上半年16％的M2增速，超過(guò)名義GDP15%的增長(cháng)水平。更重要的是，民間“脫媒”信貸增長(cháng)，可能并沒(méi)有完全統計進(jìn)M2的增長(cháng)之內。
針對部分小企業(yè)貸款難的問(wèn)題，中央政治局會(huì )議指出要改善小企業(yè)的發(fā)展環(huán)境。我們相信，下半年會(huì )采取 “有保有壓”的措施，優(yōu)化銀行信貸結構，引導小額信貸公司、地區性銀行以及其他民間資金，增加對中小企業(yè)的投資，緩解中小企業(yè)貸款難的問(wèn)題，而不是全面放松銀根一刀切。
此外，貨幣政策工具使用相信會(huì )更加靈活。比如更多使用公開(kāi)市場(chǎng)操作方式來(lái)調控流動(dòng)性，從而降低提升存款準備金率的頻率。
此外，貨幣政策可能會(huì )關(guān)注負利率對通脹預期的影響。如果CPI增速仍然高位運行，較長(cháng)時(shí)間的負利率會(huì )加大通脹預期壓力，從而導致儲蓄流出金融體系之外“脫媒”運作，產(chǎn)生貨幣政策“鞭長(cháng)莫及”的貨幣創(chuàng )造活動(dòng)。
從今年上半年M2增長(cháng)快于名義GDP增長(cháng)的情況來(lái)看，國內金融體制內的流動(dòng)性并未構成通脹新壓力，但體制外“脫媒”資金的快速周轉創(chuàng )造流動(dòng)性的活動(dòng)非�；钴S，成為導致通脹的重要新增貨幣因素。負利率長(cháng)期存在，一定使“脫媒”活動(dòng)更加活躍并加大通脹預期。當然負利率的改善，不能完全使“金融脫媒”得到改善，利率調整也要看綜合因素的影響，迅速拉平負利率也并非短期政策目標。