之前我寫(xiě)過(guò)一篇文章，認為美國評級被調低可能會(huì )對金融體系帶來(lái)一些意料不到的結果，因為美國國債的評級帶有結構性影響。不過(guò)，我不認為美國國債大限已到，不認為這是金融海嘯翻版。相反，“最危險的地方可能最安全”。這一輪由美國債務(wù)問(wèn)題所引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)，反而會(huì )使美國國債的價(jià)格上升，繼續成為金融市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)的避難所。
　　當前世界經(jīng)濟問(wèn)題的重心，是歐債和美債的問(wèn)題。我曾說(shuō)過(guò)，無(wú)論是歐債或是美債，不是一個(gè)“能不能解決”的問(wèn)題，而是一個(gè)“能拖多久”的問(wèn)題。在這方面，美國絕對比歐洲有更大的本事。
　　美國經(jīng)濟“大得不能倒”。所以我不擔心美債違約問(wèn)題。不過(guò)，債務(wù)危機以后，美國經(jīng)濟進(jìn)一步確定走進(jìn)“滯脹”格局隨之而來(lái)的就是一個(gè)“負利率”年代。
　　金融海嘯后美國樓市泡沫破滅，私人信貸市場(chǎng)萎縮，美國經(jīng)濟陷入大衰退，更徘徊在惡性通縮邊緣，迫使美聯(lián)儲歷史性地大舉“印鈔”。初見(jiàn)成效時(shí)經(jīng)濟由谷底反彈，重拾升軌。不過(guò)，“藥力”成效短暫，QE1之后不久又來(lái)一個(gè)QE2，可惜成效更短。經(jīng)濟疲弱程度從今年Q1和Q2期間慘不忍睹的GDP增長(cháng)可見(jiàn)一斑。不過(guò)，美聯(lián)儲成功地避過(guò)了通縮，更重新引發(fā)了通脹的壓力。這個(gè)通脹壓力，并非如伯南克所說(shuō)的短暫性，因為連扣除食品能源的核心消費指數增長(cháng)也達到了2%。美國“滯脹”格局，本已有初型，今次債務(wù)危機后更會(huì )被強化。
　　先說(shuō)“滯”。私人市場(chǎng)需求不振，要靠政府開(kāi)支拉動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)。在削減政府開(kāi)支的壓力下，政府開(kāi)支對經(jīng)濟增長(cháng)的刺激將減少。另外，長(cháng)遠來(lái)說(shuō)，由于美國政府只是節流而不開(kāi)源，政府債務(wù)問(wèn)題只是象征性地減一小部分。有不少學(xué)術(shù)研究顯示，政府過(guò)度負債會(huì )拖累整體的經(jīng)濟增長(cháng)，減低經(jīng)濟的生產(chǎn)力和競爭力。
　　有人稱(chēng)美國處于“半死不活”的經(jīng)濟增長(cháng)，看上去不會(huì )有雙底卻缺乏經(jīng)濟動(dòng)力，我取其諧音叫“勿倒經(jīng)濟”，因為美國經(jīng)濟事實(shí)上已經(jīng)變成“too big to fail”。
　　美國“勿倒經(jīng)濟”中，最敏感的政治議題當然是失業(yè)率，但不是一般人注意到9%的整體失業(yè)率。更重要的是，就業(yè)分配不均——大學(xué)畢業(yè)者的失業(yè)率只有4%左右，回到歷史水平；但是低學(xué)歷人士的失業(yè)率接近15%，徘徊在歷史高位。而且正是這批人，不單失業(yè)率高，失業(yè)時(shí)間也愈來(lái)愈長(cháng)。
　　再說(shuō)“脹”。經(jīng)此一役，全球央行皆會(huì )再次認真考慮會(huì )否減持美債的問(wèn)題�？梢灶A期，美債的需求將減少，美聯(lián)儲別無(wú)他途，唯有增持美債。但由于經(jīng)濟疲弱，財政手段不能再行，美國貨幣政策只有繼續寬松，甚至變本加厲。
　　坊間最大的誤解是，通脹一來(lái)美國便會(huì )加息。其實(shí)，在美債壓頂、“滯脹”格局下，美聯(lián)儲樂(lè )見(jiàn)“負利率”，即所謂的“債務(wù)貨幣化”�！柏摾�率”就是通脹高、利息低的環(huán)境。美聯(lián)儲會(huì )用盡所有的借口，包括經(jīng)濟放緩、樓市雙底、失業(yè)率高等因素，去解釋為什么在高通脹的環(huán)境下，仍然保持長(cháng)期低利率。
　　所以QE3只是一個(gè)時(shí)間、方法、名稱(chēng)的問(wèn)題，伯南克沒(méi)有別的選擇，只能繼續實(shí)施寬松的貨幣政策，擴大美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表，去壓低中短期國債利息。希臘政府不能做到的，美國能。因為美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表理論上可以無(wú)限大。傳統上，美聯(lián)儲透過(guò)市場(chǎng)操作，壓低短息。但在可看見(jiàn)的將來(lái)，美聯(lián)儲會(huì )用同樣的方式，控制中期利息。QE是限量買(mǎi)資產(chǎn)，下一步是限息無(wú)限量買(mǎi)資產(chǎn)。
　　對于中國來(lái)說(shuō)，通脹高增長(cháng)會(huì )維持很長(cháng)一段時(shí)間，因為全球糧食和油價(jià)還有不少上漲空間。在輸入型通脹影響下，中國不可能在短時(shí)間內實(shí)施寬松政策。這不單影響內地買(mǎi)家的資金，更迫使內地企業(yè)南下吸收流動(dòng)性，變相吸收香港剩余資金。