自2010年以來(lái)，央行已連續12次提高法定存款準備金率，尤其是今年上半年，連續上調存準率以對沖外匯占款。盡管這一舉措在7月“變奏”，但近兩個(gè)月外匯占款仍然保持高位。在物價(jià)再創(chuàng )新高的情況之下，為了消除物價(jià)上漲的貨幣條件，央行有可能在8月再次提高法定存款準備金率。
　　2011年4月至7月間，隨著(zhù)準備金率提高的累積效應顯現，流動(dòng)性緊張局面愈演愈烈，貨幣市場(chǎng)利率趨勢性飆升。為了平抑貨幣市場(chǎng)利率，央行在此期間持續通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作，凈投放流動(dòng)性9320億元，持續的凈投放終于使得7天SHIBOR利率由前期5%以上的高位回落到8月初的3%的相對低位水平上。
　　隨著(zhù)貨幣市場(chǎng)利率的回落，央行顯然有必要再次放量進(jìn)行正回購操作以避免貨幣市場(chǎng)利率的進(jìn)一步回落。因此，央行于8月9日發(fā)行了20億元一年期央行票據，還放量進(jìn)行了830億元的28天期正回購操作。盡管央行公開(kāi)市場(chǎng)操作放量發(fā)行，但相對于8月9日當周1920億元的資金到期量而言，依然不足以明顯抬升貨幣市場(chǎng)利率的中樞水平。
　　從7月15日當周以來(lái)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作發(fā)生微妙變化，逐步由凈投放轉向投放與回籠基本持平，基本上對沖了公開(kāi)市場(chǎng)到期量。然而，由于7月份央行并沒(méi)有提高準備金率，依然有3000億元左右的新增外匯占款沒(méi)有得到對沖，加上8月份的對沖外匯占款，預計新增未對沖資金已經(jīng)接近6000億元。這難免會(huì )使得貨幣市場(chǎng)利率繼續下行。在物價(jià)再創(chuàng )新高的情況之下，為了消除物價(jià)上漲的貨幣條件，央行還是有必要再次提高法定存款準備金率。
　　法定存款準備金率作為最為重要的數量型工具，其不斷提高的主要目的是對沖外匯占款渠道投放的流動(dòng)性，促進(jìn)貨幣信貸的合理增長(cháng)。自從2010年以來(lái)，央行已經(jīng)連續12次提高法定存款準備金率。從實(shí)施的效果來(lái)看，央行不斷提高準備金率已經(jīng)實(shí)現了外匯占款渠道投放流動(dòng)性的有效對沖。
　　需要說(shuō)明的是，盡管提高法定存款準備金率旨在對沖新增外匯占款，但會(huì )對貨幣市場(chǎng)利率產(chǎn)生較大影響。對于這種影響，央行會(huì )通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作工具來(lái)消除，并不會(huì )反過(guò)來(lái)影響央行的準備金率政策決策。
　　受美國債務(wù)上限提高、美元持續疲軟、人民幣匯率不斷創(chuàng )新高以及貿易順差和FDI有增無(wú)減等因素的影響，未來(lái)外匯流入壓力依然較大。7月新增外匯占款可能會(huì )保持3200億元左右的規模，6月和7月合計新增外匯占款就會(huì )達到5973億元，這可能會(huì )迫使央行在8月再次提高法定存款準備金率。
　　7月的熱錢(qián)流入規�？赡芎茈y超過(guò)6月的規模。不過(guò)，考慮到7月200億美元左右的貿易順差預計額和90億美元左右的FDI預計額，預計7月新增外匯占款會(huì )達到3200億元左右。這樣的新增外匯占款規模需要再次提高準備金率來(lái)對沖。人民幣升值預期有可能在8月再次得到增強，外匯資金流入規模尤其是短期外匯資金流入規模有可能會(huì )再次增加。所以，央行有必要在8月再次提高法定存款準備金率，以防止基礎貨幣投放的猛然增加。
　　當然，也需要注意，央行一再提高法定存款準備金率，進(jìn)而壓縮國內信貸，必然要承受緊縮政策累積效應所導致的投資萎縮和經(jīng)濟下滑的風(fēng)險。當前準備金率調整的累積效應已經(jīng)逐步顯現。
　　一方面，最近幾次法定存款準備金率提高之后，貨幣市場(chǎng)利率都大幅飆升，并且很難再下降到2%左右的低位。
　　另一方面，貨幣乘數大幅下降。貨幣乘數已從去年的4.5左右的水平下降到今年6月的3.9左右的水平。貨幣乘數的下降在一定程度上反映了企業(yè)部門(mén)投資活動(dòng)和居民部門(mén)消費活動(dòng)的萎縮，致使貸款需求萎縮，進(jìn)而使得貨幣乘數下降。當前的法定存款準備金率為21.5%，考慮到1.5%左右的備付金率以及2%左右的現金漏損率，這意味著(zhù)理論上最大貨幣乘數也僅為4，而當前貨幣乘數為3.9，意味著(zhù)即便當前實(shí)體經(jīng)濟存在貸款需求，商業(yè)銀行也沒(méi)有能力再繼續放貸。
　　因此，外匯資金流入規模持續保持較高水平，央行還有必要繼續提高準備金率，但提高準備金率的頻率有必要適當放低，以避免法定存款準備金率不斷提高的累積效應忽然顯現。