投資減速為貨幣政策“松綁”
2011-09-14   作者:劉煜輝(中國社科院金融重點(diǎn)實(shí)驗室主任)  來(lái)源:中國證券報
 
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  劉煜輝

  若做一個(gè)高度精煉簡(jiǎn)化的中國經(jīng)濟分析,最具有先行指標特征的觀(guān)察方向無(wú)疑是投資,特別是公共投資。當下中國宏觀(guān)政策的核心是財政,不是貨幣。貨幣實(shí)際是從屬財政的。因為從某種程度上講,中國貨幣創(chuàng )生主體是各類(lèi)政府經(jīng)濟活動(dòng)的擴張,所以關(guān)鍵是財政擴張態(tài)勢是否有所收斂,貨幣和通脹壓力才會(huì )實(shí)質(zhì)性減輕。
  關(guān)于中國投資先行指標目前呈現出來(lái)的幾個(gè)證據如下:
  第一,宏觀(guān)決策層態(tài)度上發(fā)生了變化!白顕栏竦耐恋毓芾碇贫取、“最嚴格的耕地保護制度”、“最嚴格的節約用地制度”,胡錦濤總書(shū)記最近用三個(gè)“最嚴格”強調中國的土地管理制度!7·23事件”后,中國高鐵投資規模開(kāi)始壓縮;停止一切主題公園建設,清理高爾夫球場(chǎng)項目。這些信息表明——中國準備開(kāi)始接受投資減速。
  第二,現實(shí)的財政狀況可能也會(huì )迫使投資減速。今年地方政府的土地出讓金收入大幅下降幾成定局。由于土地出讓金收入是地方政府城市基建支出的主要資金來(lái)源,可以預期新增的地方政府主導的基建投資大幅放緩或不可避免。
  第三,1—8月累計投資增速雖維持在25%的高位,但其中中央項目已經(jīng)錄得-9%的負增長(cháng),而地方項目雖然增長(cháng)28%,5、6、7、8月份單月投資環(huán)比卻較為疲弱,分別為-1.54%、-1.3%、1.38%、1.13%。
  第四,另一個(gè)可觀(guān)測的指標反映宏調政策調整的指標是貿易順差快速增長(cháng)(一是進(jìn)口量減速,二是進(jìn)口價(jià)格回落。國內投資減速一般都意味著(zhù)貿易條件改善),貿易順差從年初負值回升到6、7月分別為260億美元和278億美元的相對高位。
  第五,房地產(chǎn)8月份35%的投資速度和微觀(guān)層面信號呈現背離。水泥市場(chǎng)在旺銷(xiāo)季節到來(lái)之前出現價(jià)格下跌,尤其是8月中旬華東市場(chǎng)的水泥開(kāi)始降價(jià)。投資可能確定減速了,企業(yè)預期的信號往往是最靈敏的、最真實(shí)的。
  第六,保障房的高開(kāi)工率不等同于進(jìn)度,開(kāi)工剪彩儀式是很簡(jiǎn)單的事,實(shí)際進(jìn)度才是真的。目前反饋的信息,政府計劃機制或遠不如市場(chǎng)有效率。
  從以上論據,我們或可以得出如下結論:投資增速或真的開(kāi)始下來(lái)了,通脹拐點(diǎn)信心是否能增加?再滯后1-2月,或許數據就更明顯了。
  國外市場(chǎng)動(dòng)蕩,一則是其自身債務(wù)問(wèn)題,二則也反映了對于中國數據的預期。中國經(jīng)濟減速了,“中國因素”逐步褪色,跨國公司的利潤增長(cháng)的持續性預期就沒(méi)有了,大宗商品挺在高位的基石也松動(dòng)了,反過(guò)來(lái)也制約了美國量寬的空間,因為即便有量寬三,對風(fēng)險資產(chǎn)的刺激功效也會(huì )大不如前。
  或許,過(guò)去兩年全球市場(chǎng)格局“美歐股市漲、大宗商品漲,中國股市萎靡”或被逐步顛覆,演變?yōu)椤懊罋W股市跌,大宗商品弱,中國股市開(kāi)始轉強”。因為中國投資減速是經(jīng)濟軟著(zhù)陸的良性信號。
  中國投資減速的宏觀(guān)效應包括:若中國投資明確減速趨勢,全球大宗商品或下跌30%-50%;信貸資源能更多分配給私人部門(mén),中小企業(yè)融資條件改善,成本降低;由于投資被抑制,青壯勞動(dòng)力緊張能得到舒緩,工資漲幅能變得平緩下來(lái)(劉易斯第一拐點(diǎn)階段的特征,工資上行更多受到基建和制造業(yè)領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)結構所決定,更似周期性因素,而不具備長(cháng)期的可持續性);政府財政從擴張轉向中性,財稅改革(減稅)才有空間(增值稅從17%降至13%)。
  對于未來(lái)政策,筆者認為,在擴張型財政逐步淡出的核心前提下,貨幣政策被束縛的手腳可能被放開(kāi),做結構調整的空間被打開(kāi);中央政府推出一攬子綜合性處置地方政府性債務(wù)的方案,將商業(yè)銀行從夢(mèng)魘中解脫出來(lái);逐步降低存款準備金率,自然地逐步釋放資金供給和需求;逐步淡出量化緊縮的軌道,改善私人部門(mén)的資金供給,提高效率增加供給,形成通脹治理的正向經(jīng)濟邏輯。

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