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德意志交易所（簡(jiǎn)稱(chēng)“德交所”）與紐約泛歐交易所集團（簡(jiǎn)稱(chēng)“紐交所”）擬定金額達90億美元合并交易“美好愿景”現在又增添了幾分不確定。
歐盟于本月初對這項交易發(fā)出了“異議聲明”，在一定程度上迫使尋求合并的德、紐交易所雙方強化與歐盟反壟斷執委會(huì )的溝通，以消除歐盟的重重疑慮。盡管德交所首席執行官里拓·弗蘭西奧尼曾表示，這兩家全球最受尊敬、最成功的交易所運營(yíng)商合并將給所有利益相關(guān)方創(chuàng )造極大的價(jià)值，并將通過(guò)構筑全球最大的證券、期貨和衍生品交易平臺以引領(lǐng)全球資本市場(chǎng)的發(fā)展�？梢舱侨绱恕昂甏蟆钡哪繕�，使得歐盟對這個(gè)可能的交易所合并巨頭將影響歐洲金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展及歐洲競爭秩序的疑慮難消。
自上世紀八、九十年代以來(lái)，尤其國際金融危機爆發(fā)之后，全球范圍內證券交易所合并特別是跨國、跨洲合并已蔚然成風(fēng)，多達三十幾次。深入探究，推動(dòng)全球主要證券交易所合并趨勢愈演愈烈的主要動(dòng)力，是在實(shí)施公司化改革之后面臨的競爭壓力和對于經(jīng)濟利益的孜孜追求。德、紐交易所稍早幾天在其官方網(wǎng)站上對歐盟“反對合并聲明”的回應中就認為，盡管歐盟在初步審查合并事項后對此予以否定，但他們仍然堅信合并在為各方提供大量資金及低廉的交易成本的同時(shí)并未實(shí)質(zhì)性地改變歐洲的競爭格局，是有助于實(shí)現歐洲資本市場(chǎng)募集資金及管理風(fēng)險的目標。
歐盟委員會(huì )根據合并條例的規定進(jìn)行的反壟斷審查，主要涉及以下幾方面：其一，德、紐交易所合并后是否將對歐洲市場(chǎng)上的競爭秩序產(chǎn)生負面影響，需要審查公司合并后是否取得在歐洲市場(chǎng)上的支配地位。如果可能導致個(gè)別市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者占據歐洲市場(chǎng)主導地位即“寡頭壟斷市場(chǎng)”的經(jīng)營(yíng)者合并，歐盟委員將明確禁止。
具體而言，歐盟委員會(huì )審查合并事項的起點(diǎn)通常是結合各項因素界定商品或服務(wù)所在的“相關(guān)市場(chǎng)”，諸如尋求合并的公司是否為提供類(lèi)似商品或服務(wù)的競爭者，市場(chǎng)上的其他競爭者在合并完成后進(jìn)入市場(chǎng)的難度或實(shí)現擴大經(jīng)營(yíng)的障礙是否增加，以及消費者在合并完成后從其他商品提供者處獲取相同或類(lèi)似商品的能力是否受到影響。為準確界定相關(guān)市場(chǎng)，歐盟委員會(huì )在必要時(shí)可以進(jìn)行針對合并的SSNIP測試（a
small but significant non-transitory increase in relative prices
test）。目前，歐盟競爭執委會(huì )與德、紐交易所雙方對于衍生品“相關(guān)市場(chǎng)”的界定大相徑庭。值得注意的是，歐盟在近年的實(shí)踐操作中表現出對商品所處的相關(guān)市場(chǎng)做狹義界定的趨勢。歐盟將相關(guān)市場(chǎng)界定為交易所上市的衍生品市場(chǎng)而非場(chǎng)外交易市場(chǎng)，因而，在評估并購方案時(shí)未考慮場(chǎng)外衍生品交易。由于歐盟對相關(guān)市場(chǎng)的界定過(guò)窄，合并后交易所集團在歐洲金融衍生品交易中占據的“支配”地位凸顯，這增加了合并獲得反壟斷審查通過(guò)的難度。
其二，德、紐交易所合并是否會(huì )削弱歐洲市場(chǎng)創(chuàng )新衍生產(chǎn)品及技術(shù)方案的能力。合并完成后的公司將成為全球首屈一指的交易所集團，并主導歐洲乃至全球的金融衍生品業(yè)務(wù)。這一方面為市場(chǎng)上的消費者提供具有創(chuàng )新性的金融產(chǎn)品并為歐洲已有的金融基準產(chǎn)品創(chuàng )造頗具說(shuō)服力的價(jià)值，另一方面，由于合并后公司在金融衍生品交易上將取得絕對的市場(chǎng)支配地位，或將導致市場(chǎng)缺乏有效競爭并嚴重制約經(jīng)營(yíng)者創(chuàng )新金融衍生品及技術(shù)方案的能力。而這正是歐盟委員會(huì )對這項合并難消的疑慮。
其三，兩強合并對市場(chǎng)上的消費者而言，究竟意味著(zhù)操作上的更加有效性以及交易費用的更加低廉，還是其不得不面臨因合并導致市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者數量減少,對歐洲資本市場(chǎng)競爭秩序的損害以及受其影響而喪失的“投資選擇”權益，尚難下結論。
歐盟將在今年12月13日前的若干工作日內，就此項合并交易是否損害歐洲經(jīng)濟區內的有效競爭秩序做出最終判斷。在接下來(lái)的時(shí)間里，德、紐交易所雙方可通過(guò)密集溝通，對歐盟審查合并事項時(shí)存在的疑慮進(jìn)行檢討、完善，并提出有效補救措施。如果歐盟在此后的審查要求超出兩家交易所可以承受的范圍，那么將導致合并徹底失敗。
在全球化背景之下，證券交易所的發(fā)展與國家乃至區域發(fā)展緊密相關(guān)�；诖�，不管德、紐交易所集團合并能否最終成功，我們都不能不正視這樣的事實(shí)：世界范圍內證券交易所強者更強，弱者更弱，新興市場(chǎng)國家的交易所在與發(fā)達市場(chǎng)證券交易所合并后獲得競爭優(yōu)勢并成為領(lǐng)導者后的競爭中敗下陣來(lái)，實(shí)力與競爭力逐步下降直至萎縮。對此，我們應有深入思考，并早作準備。
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