統計局日前公布的數據表明，三季度經(jīng)濟增速有加快下滑跡象，三季度國內生產(chǎn)總值（GDP）增速只有9.1%，比二季度增速同比下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)。我們認為，考慮到經(jīng)濟增速下滑的慣性，四季度經(jīng)濟增速仍將較快下滑，而這將倒逼緊縮宏觀(guān)政策的逐漸放緩，從而有利于避免明年初經(jīng)濟的硬著(zhù)陸。
與上半年經(jīng)濟平穩下滑不同的是，受緊縮政策、高通脹抑制經(jīng)濟活力、外圍經(jīng)濟日趨惡化等因素影響，三季度經(jīng)濟下滑速率在加快。
投資方面，前三季度固定資產(chǎn)投資212274億元，同比增長(cháng)24.9%，比上半年回落0.7個(gè)百分點(diǎn)。從行業(yè)類(lèi)別來(lái)看，房地產(chǎn)投資的放緩拖累了整體投資：三季度同比增長(cháng)32.0%，比上半年回落0.9個(gè)百分點(diǎn)，尤其是9月以來(lái)增速下滑更快，累計增速從上月的33.2%回落到32%，這表明房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積持續下滑導致的房地產(chǎn)商開(kāi)工意愿不足已經(jīng)開(kāi)始顯現；而從投資屬性來(lái)看，受調控導致的資金緊張、地方融資平臺財務(wù)整頓、企業(yè)盈利下滑促發(fā)的投資需求減弱等因素影響，前期強勢的地方項目投資增速也從上半年的28.1%回落到1~9月的27.7%。
展望四季度，投資增速繼續下行的風(fēng)險依然較大。主要原因在于：今年四季度，樓市調控強化導致的房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積同比會(huì )出現更大幅度的放緩，我們估計四季度銷(xiāo)售面積同比增速將在-10%左右，這意味著(zhù)房地產(chǎn)商的庫存和資金壓力會(huì )更大，地產(chǎn)投資增速也將會(huì )出現更顯著(zhù)的下滑，我們估計年底增速將會(huì )回落到28%左右，由此拖累整體投資增速1.25個(gè)百分點(diǎn)，而根據上一輪房地產(chǎn)投資下行的經(jīng)驗來(lái)看，這種持續下行的趨勢至少會(huì )延續到明年上半年，其下滑幅度至少超過(guò)20%，這意味著(zhù)2012年上半年房地產(chǎn)投資增速將比2011年同期下滑接近20個(gè)百分點(diǎn)，由此拖累投資增速5個(gè)百分點(diǎn)。
出口方面，受三季度以來(lái)歐債危機深化導致的全球經(jīng)濟下滑影響，出口當季同比增速為20.6%，比二季度同比增速回落1.4個(gè)百分點(diǎn)，而由于進(jìn)口增速快于出口，也使得三季度貿易順差同比增長(cháng)為-3%，相對于二季度同比增長(cháng)13.2%明顯縮水，這也使得三季度凈出口對于GDP的拖累大于今年二季度。四季度，考慮到歐債危機短期難以根本緩解，全球經(jīng)濟下滑幅度還很可能加快，我國出口增速也將面臨更大的下行風(fēng)險，增速很可能回落到10%左右，凈出口對GDP增速的負面貢獻也會(huì )更加明顯，初步估計將在1個(gè)百分點(diǎn)左右。
投資、出口兩大需求的明顯放緩也將會(huì )給企業(yè)生產(chǎn)很大的壓力，而令情況更糟的是，當前企業(yè)被動(dòng)積累的較高庫存也會(huì )加大企業(yè)生產(chǎn)下滑的力度，如9月采購經(jīng)理人指數（PMI）中的產(chǎn)成品庫存指數為49.9%，比上月回升1個(gè)百分點(diǎn)，原材料庫存環(huán)比則上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，這意味著(zhù)企業(yè)四季度后為適應新的需求偏弱，價(jià)格疲軟的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，不得不經(jīng)歷較快的去庫存，而這期間的企業(yè)生產(chǎn)也會(huì )受到明顯影響，我們預計，年底工業(yè)增加值將會(huì )回落到11%左右，而四季度GDP增速也將比三季度回落更快，同比增速很可能只有8.6%左右，而明年一季度GDP增速不排除破8%的可能。
| |
經(jīng)濟不會(huì )出現明顯硬著(zhù)陸 |
盡管四季度后經(jīng)濟下行的壓力還會(huì )增大，但我們認為，只要政策應對合適，經(jīng)濟回落態(tài)勢依然可控。
以下因素決定當前投資增長(cháng)動(dòng)能較強：今年及明年初是各地政府集中換屆完成的時(shí)期，地方政府“GDP增長(cháng)情結”決定了它們仍會(huì )趁著(zhù)十二五規劃的加快實(shí)施推進(jìn)各種投資項目，如在今年資金十分緊張的情況下，1~9月份新開(kāi)工項目的計劃總投資仍達到23.4%，比1~8月份回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，這與2008年同期1.7%的低速增長(cháng)形成鮮明對比；受益于區域經(jīng)濟的快速發(fā)展以及制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級的加快，新一輪制造業(yè)產(chǎn)能擴張于2010年中期開(kāi)始啟動(dòng)，而它們一旦開(kāi)始，就會(huì )至少持續三年左右，由此也使得制造業(yè)投資增速今年底、明年初依然可以保持較高增速。
在投資動(dòng)能較強情況下，只要社會(huì )資金狀況稍有所好轉，企業(yè)成本壓力有所減輕，投資增速就能較快回升，而我們認為，伴隨著(zhù)今年底、明年初物價(jià)水平的大幅度回落，如明年一季度居民消費價(jià)格指數（CPI）、工業(yè)品出廠(chǎng)價(jià)格指數（PPI）都將回落到4%政府認可的調控水平，企業(yè)成本壓力降低，緊縮的貨幣政策一定程度的放松將是大概率事件，從而也將推動(dòng)明年二季度后投資增速的企穩回升。
而今年以來(lái)一直保持平穩增長(cháng)的消費也有望成為支持經(jīng)濟明年增長(cháng)的更穩定力量，如社會(huì )消費品零售總額今年三季度同比增長(cháng)17.3%，比二季度同比提高0.1個(gè)百分點(diǎn)。主要原因在于：2008年以來(lái)我國勞動(dòng)力人口結構的變化將有利于支撐中低端勞動(dòng)者收入的增長(cháng)以及消費水平的提高，如今年以來(lái)，農村居民人均現金收入持續增加，前三季度增長(cháng)20.7%，大大快于去年同期；經(jīng)過(guò)一年的調整之后，我國前兩年過(guò)度刺激的汽車(chē)消費增速已經(jīng)回到常態(tài)，明年初有望開(kāi)始新一輪的恢復性增長(cháng)；從過(guò)去的經(jīng)驗來(lái)看，通脹的回落有利于增強人們的消費信心，這意味著(zhù)自今年四季度開(kāi)始，人們的實(shí)際消費增速也會(huì )有所提高。
當然，我國經(jīng)濟不會(huì )出現明顯硬著(zhù)陸的重要原因還在于當前全球經(jīng)濟不會(huì )陷入類(lèi)似2008年底那樣的大滑坡，從而決定我國出口部門(mén)不會(huì )遭遇巨大的沖擊，其原因在于：當前全球主要國家對于歐洲債務(wù)危機的解決已經(jīng)有普遍共識，不會(huì )放任類(lèi)似2008年那樣雷曼倒閉引發(fā)全球金融危機的情形發(fā)生。當然，由于歐債危機的解決涉及十分復雜的各國政治博弈，它的解決過(guò)程也將比2008年美國次貸危機的解決更復雜多變，由此決定全球經(jīng)濟的下滑時(shí)間也會(huì )更長(cháng)，從而較長(cháng)時(shí)間拖累我國經(jīng)濟增速。
因此，我們認為，雖然明年一季度后，在緊縮宏觀(guān)政策有所放松下刺激的投資增速反彈有利于GDP增速二季度后回升，但回升的力度將會(huì )受到外需部門(mén)疲軟的制約，由此決定明年GDP增速仍很可能低于今年，而較低的GDP增速和合適的通脹水平也將給經(jīng)濟加快結構調整創(chuàng )造了合適的契機，如明年的內需，尤其是消費對經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻將會(huì )更強；明年房地產(chǎn)投資的降溫也將有利于更多資源要素進(jìn)入高端制造業(yè)和服務(wù)業(yè)，從而有利于產(chǎn)業(yè)升級的廣泛開(kāi)展。
