在創(chuàng )業(yè)板推出兩周年之際，在新股發(fā)行體制市場(chǎng)化改革兩年半后，全新的創(chuàng )業(yè)板退市制度終于露面。它的高起點(diǎn)與先進(jìn)設計理念，將成為A股主板退市制度改革的風(fēng)向標和好榜樣。在此，筆者將創(chuàng )業(yè)板退市制度的先進(jìn)性總結為十大亮點(diǎn)，這些亮點(diǎn)將對中國A股市場(chǎng)產(chǎn)生重大而深遠的影響，尤其是嚴厲的退市制度將引導中國股民學(xué)會(huì )用腳投票，并將有效化解IPO三高問(wèn)題。
亮點(diǎn)一：退市標準與上市標準具有較好的“對稱(chēng)性”特點(diǎn)。
按照國際慣例，退市標準應該與上市標準大體對稱(chēng)。上市標準也稱(chēng)“首次掛牌標準”，而退市標準稱(chēng)為“持續掛牌標準”。退市標準與上市標準必須對稱(chēng)設計，以保持兩個(gè)標準之間的邏輯性與可比性。創(chuàng )業(yè)板上市標準（首次掛牌標準）即IPO標準，包括了凈利潤上市標準、凈資產(chǎn)上市標準、股本上市標準、股東數上市標準、遵紀守法上市標準等。相應地，創(chuàng )業(yè)板退市標準（持續掛牌標準）也包括了凈利潤退市標準、凈資產(chǎn)退市標準、股本退市標準、股東數退市標準、行政譴責退市標準等。
亮點(diǎn)二：創(chuàng )業(yè)板退市標準完全不同于主板，它具有極強的“多元化”特征。
主板退市制度之所以形同虛設，是因為它缺乏多元化設計理念，退市標準狹隘單一，只有一個(gè)“連續三年虧損退市法”。很顯然，單一的退市標準存在諸多漏洞和重大缺陷，垃圾公司通過(guò)利潤操縱很容易規避退市風(fēng)險。因此，主板退市制度一直以來(lái)表現為低能無(wú)效，形同虛設。
創(chuàng )業(yè)板退市制度充分吸取了主板退市制度的教訓，同時(shí)借鑒了成熟市場(chǎng)的創(chuàng )業(yè)板退市制度經(jīng)驗。設計采用了三個(gè)層次的“多元化”退市標準，即財務(wù)性退市標準（如連續虧損退市標準、資不抵債退市標準等）、市場(chǎng)化退市標準（如股價(jià)退市標準、成交量退市標準等）和行政性退市標準（如行政譴責退市標準），進(jìn)而構筑了一張無(wú)形的“法網(wǎng)”，讓那些應該退市的垃圾股無(wú)路可逃。
亮點(diǎn)三：退市標準具有強烈而鮮明的“量化性”和可操作性。
創(chuàng )業(yè)板退市制度總計設定了13條退市標準，絕大部分標準都是可以直接量化的。例如，連續3年虧損暫停上市，1個(gè)會(huì )計年度報告資不抵債的暫停上市，2個(gè)年度審計報告為否定或拒絕表示意見(jiàn)的暫停上市，連續120個(gè)交易日成交量累計不足100萬(wàn)股的直接退市，連續20個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)均低于面值的直接退市，36個(gè)月內累計受到交易所公開(kāi)譴責3次的直接退市等。只有可量化的退市標準，才具有程序上的可操作性及制度上的高效性。只有這樣的退市標準，才具有透明度、公開(kāi)性、示范性及威懾力。
亮點(diǎn)四：在所有退市標準中，資不抵債退市標準最具威懾力。
相比傳統的“連續三年虧損退市標準”而言，資不抵債退市標準更直截了當，而且不易被人為操縱。因為凈利潤是短期性（年度或季度）流量指標，很容易被人為“扭虧為盈”，因此，實(shí)際上的“連續n年虧損”經(jīng)常表現“二一二虧損法”。比如在連續兩年猛虧后，接著(zhù)整出一個(gè)微利來(lái)，然后再連續虧損兩年，再來(lái)一個(gè)微利，如此可以輕而易舉地規避退市風(fēng)險。
相反，凈資產(chǎn)是一個(gè)長(cháng)期性（自公司成立以來(lái)）存量指標，在短期內很難通過(guò)人為報表重組大幅提升每股凈資產(chǎn)，尤其是很難將凈資產(chǎn)在短時(shí)間內由負轉正。正因如此，許多主板垃圾股重組后雖成功復牌，但凈資產(chǎn)仍為負。這也正是主板退市制度必須盡快改革的原因之一。如果主板退市制度采納資不抵債退市標準，那么目前至少有50家公司可以直接退市。
亮點(diǎn)五：不同退市標準之間優(yōu)勢互補，幾無(wú)漏洞可鉆。
連續虧損退市標準雖然周期長(cháng)，且易于規避，但無(wú)法逃脫資不抵債退市標準的制裁。雖然垃圾公司更易于產(chǎn)生不規范行為，但即便它的不規范行為逃脫了證交所的公開(kāi)譴責，其糟糕的財務(wù)指標也無(wú)法逃避退市的命運。在多元化的退市標準共同發(fā)揮威懾力后，市場(chǎng)理性的回歸將讓大批垃圾股股價(jià)集中逼向1元股價(jià)區間。因此，市場(chǎng)化的退市標準——成交量退市標準和股價(jià)退市標準就會(huì )大有用武之地。其實(shí)，市場(chǎng)化退市標準是投資者學(xué)會(huì )用腳投票的結果。
亮點(diǎn)六：創(chuàng )業(yè)板退市制度拒絕“炒殼重組游戲”，還垃圾股本來(lái)面目。
由于主板退市制度形同虛設，暴炒垃圾股，垃圾股股價(jià)居高不下，一直是中國股市最刺眼的一道風(fēng)景線(xiàn)。然而，嚴厲的退市制度將有效杜絕炒殼重組游戲上演，遏止垃圾股過(guò)度投機。如此一來(lái)，所謂的“殼資源”也就變成了高風(fēng)險、高成本，甚至是毫無(wú)價(jià)值可言的廢物，垃圾股股價(jià)就會(huì )發(fā)生革命性變化。這便是創(chuàng )業(yè)板退市制度的強大威懾力，只要垃圾股恢復了真實(shí)的股價(jià)信號功能，它必將改寫(xiě)整個(gè)A股的估值標準。
亮點(diǎn)七：嚴厲的退市制度必將引導中國股民學(xué)會(huì )用腳投票。
退市制度變革的最大風(fēng)險，就是“垃圾股股價(jià)革命”，即垃圾股股價(jià)在短期內陡然滑落的巨大風(fēng)險，但從長(cháng)遠來(lái)看，嚴厲的退市制度一定會(huì )帶給中國股民一個(gè)全新的思維模式和投資模式。你優(yōu)秀，我就用手投票；你垃圾，我就用腳投票。當然，少數的風(fēng)險偏好者仍然可以與垃圾股同生死、共進(jìn)退。這叫買(mǎi)者自負，也叫風(fēng)險自擔。
亮點(diǎn)八：嚴厲的退市制度將恢復中國股市強大的資源配置功能。
新股發(fā)行體制的市場(chǎng)化改革成功推進(jìn)，前所未有地激活了中國股市強大的融資功能，同樣，創(chuàng )業(yè)板嚴厲的退市制度及主板退市制度改革，必將前所未有地恢復中國股市強大的資源配置功能。尤其是高成長(cháng)性的創(chuàng )業(yè)板更需要有效、高效的淘汰機制，只有大進(jìn)大出、大浪淘沙，方顯創(chuàng )業(yè)板的英雄本色。
亮點(diǎn)九：嚴厲的退市制度將有效化解IPO三高問(wèn)題。
IPO三高現象并非新股發(fā)行體制本身的問(wèn)題，而是系列制度性缺陷所造成的。其中，導致IPO三高現象的最深層原因是主板退市制度形同虛設。正是由于垃圾股暴炒之風(fēng)日盛，以及炒殼重組游戲的猖獗無(wú)度，嚴重扭曲股價(jià)估值定價(jià)標準。創(chuàng )業(yè)板新股發(fā)行估值定價(jià)標準正是向主板大批垃圾股看齊的。因此，要想化解IPO三高問(wèn)題，唯一對策就是盡快推動(dòng)主板退市制度改革，只有主板退市制度改革，才能真正從根本上剿滅IPO三高現象。
亮點(diǎn)十：拒絕“暫停上市”公司炒殼重組，這才是A股退市制度的命門(mén)。
為避免創(chuàng )業(yè)板公司暫停上市以后通過(guò)各種調節財務(wù)指標的方式規避退市，退市制度規定，擬完善創(chuàng )業(yè)板公司恢復上市的審核標準，對暫停上市公司恢復上市的財務(wù)標準，參照首次公開(kāi)發(fā)行和再融資的計算方法，以扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤孰低作為盈利判斷標準，同時(shí)不支持暫停上市公司通過(guò)借殼方式恢復上市。這是退市制度的本質(zhì)精神所在。
不過(guò)，有些遺憾的是，主板退市制度改革何時(shí)啟動(dòng)仍未有定論。創(chuàng )業(yè)板退市制度雖然起點(diǎn)高、設計理念先進(jìn)，但由于創(chuàng )業(yè)板推出時(shí)間才兩年，市場(chǎng)規模小，垃圾股問(wèn)題尚不嚴重，因此創(chuàng )業(yè)板退市制度的功效在短期內尚難顯現。筆者認為，主板退市制度改革應盡快啟動(dòng)，與創(chuàng )業(yè)板退市制度相互呼應，唯有如此才能真正觸動(dòng)中國股市積累了20多年的歷史問(wèn)題。
