自央行11月30日宣布降低人民幣法定存款準備金率以來(lái)，人民幣對美元即期匯率已連續七天觸及交易區間下限。然而,這段時(shí)間的人民幣匯率走勢并不意味著(zhù)人民幣匯率駛入了快速的貶值通道。實(shí)際上相對于11月30日的匯率，進(jìn)入12月以來(lái)人民幣對美元匯率中間價(jià)還略有升值，匯率整體處于升值通道的態(tài)勢沒(méi)有變化。但人民幣匯率經(jīng)過(guò)前期的快速升值已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)平臺期，人民幣匯率將更多反映國際國內經(jīng)濟形勢變化而上下震蕩。
根據過(guò)去的經(jīng)驗，由于國際市場(chǎng)對人民幣需求較為旺盛，離岸人民幣價(jià)格高于內地人民幣價(jià)格，經(jīng)濟主體通常愿意從香港市場(chǎng)購匯而在內地市場(chǎng)結匯，但近期經(jīng)濟主體更愿意從國內市場(chǎng)購匯而在香港市場(chǎng)結匯。這一現象得到了香港和內地市場(chǎng)人民幣買(mǎi)入和賣(mài)出價(jià)數據的支持。
除11月中旬部分時(shí)間和11月30日的數天時(shí)間外，11月至今香港市場(chǎng)上美元買(mǎi)入價(jià)均高于內地市場(chǎng)買(mǎi)入價(jià)，11月下旬至今平均價(jià)差約為0.01438；而內地市場(chǎng)美元賣(mài)出價(jià)均低于香港市場(chǎng)賣(mài)出價(jià),并且香港市場(chǎng)的買(mǎi)入價(jià)高于內地市場(chǎng)賣(mài)出價(jià)100個(gè)基點(diǎn)左右。因此，如果不考慮技術(shù)問(wèn)題，目前從香港結匯而在內地購匯是存在無(wú)風(fēng)險套利的機會(huì )。以12月5日兩地市場(chǎng)價(jià)格為例，當日香港市場(chǎng)美元買(mǎi)入價(jià)是1:6.3790，內地市場(chǎng)美元賣(mài)出價(jià)是1:6.3641，那么假如在香港市場(chǎng)向銀行賣(mài)出100美元即可獲得637.9元人民幣，而在內地市場(chǎng)只需636.41元人民幣即可獲得等值美元，從而有1.49元人民幣的套利空間,單筆套利交易收益約為0.2%。
可見(jiàn)，現階段香港離岸市場(chǎng)人民幣需求不旺、價(jià)格偏低，造成了套利買(mǎi)賣(mài)方向的反轉。10月份人民幣代客結售匯順差銳減為32億美元，較9月下降了228億美元。盡管數據公布較為滯后，根據前文的分析，有理由相信11月代客結售匯順差規模還將進(jìn)一步縮小，甚至可能會(huì )產(chǎn)生逆差。此外，香港的人民幣存款規模在10月份出現了負增長(cháng)，10月央行資產(chǎn)負債表中國外負債減少約106億美元。根據央行對國外負債指標的解釋?zhuān)@部分資金可能主要是香港人民幣結算銀行——中銀香港在央行人民幣存款。所以，央行國外負債的減少意味著(zhù)香港市場(chǎng)人民幣的回流和美元的流出。
香港市場(chǎng)的種種現象表明，目前確實(shí)存在著(zhù)拋售人民幣、吸納美元的現象。國際資本可能出于套利和避險等目的，正逐步從國內市場(chǎng)撤出�？紤]到內地資本項目還沒(méi)有放開(kāi)，人民幣匯率還不能自由浮動(dòng)，因而香港市場(chǎng)更能反映全球市場(chǎng)各幣種的供求狀況。從香港市場(chǎng)數據的變化可以看出，目前全球資金流動(dòng)方向是從新興市場(chǎng)經(jīng)濟體回流到歐美市場(chǎng) 。換言之，全球市場(chǎng)美元需求的突然上升是目前人民幣對美元匯率連續觸及交易區間下限、結售匯順差銳減、外匯占款負增長(cháng)等罕見(jiàn)現象發(fā)生的重要原因。
近期全球流動(dòng)性的緊缺是人民幣對美元即期匯率連續觸及交易區間下限的重要原因。之所以會(huì )造成全球美元需求突然增加而人民幣需求相對回落是國內外經(jīng)濟形勢最新發(fā)展的結果。
第一，歐元區主權債務(wù)危機的不斷演繹。歐洲商業(yè)銀行大量持有出現債務(wù)問(wèn)題的歐洲五國國債，希臘國債的減記已經(jīng)沖擊了歐洲商業(yè)銀行流動(dòng)性。歐債危機解決方案不斷受到一些因素的干擾，持續打擊市場(chǎng)信心，特別是明年2-3月間是五國國債集中到期的高峰。上述因素使得全球風(fēng)險不斷上升，導致全球資本從新興經(jīng)濟體不斷回流至歐美市場(chǎng)，以滿(mǎn)足歐洲市場(chǎng)對資金的需求。11月30日全球六大央行攜手向市場(chǎng)注入流動(dòng)性也是為了彌補歐洲市場(chǎng)的資金缺口。簡(jiǎn)言之，國際市場(chǎng)美元流動(dòng)性相對緊缺是人民幣對美元匯率連續“跌�！钡膰H因素。
第二，從國內方面來(lái)看，首先,8月以來(lái)物價(jià)水平的快速回落遏制了人民幣實(shí)際匯率快速升值的勢頭；其次，由于下半年以來(lái)外圍經(jīng)濟形勢的惡化，我國出口增速已降至15%左右，明年出口形勢將比今年更加嚴峻，從促進(jìn)出口的角度看，貨幣當局亦無(wú)對人民幣匯率持續回落進(jìn)行干預的主動(dòng)性；再次，經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放三十余年的建設，我國經(jīng)濟總量已躍居世界第二，基數增長(cháng)會(huì )導致同比增速的放緩和經(jīng)濟潛在增長(cháng)率的回落，因此未來(lái)中國經(jīng)濟增速將從過(guò)去的高增速中回到一個(gè)相對中性的增速區間內，這意味著(zhù)未來(lái)人民幣升值速度也將隨之放緩。
2005年匯改之后，人民幣對美元累計升值已超過(guò)20%，近兩年年均升值到達5%的水平，預計明年人民幣升值幅度可能會(huì )降至3%左右。另外，房地產(chǎn)調整政策的持續、農產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)入下行區間等因素也壓縮了境外資本在國內逐利空間�？傊�，國內經(jīng)濟、物價(jià)增速雙雙回落降低了人民幣的升值預期，是推動(dòng)資本流出和人民幣連續“跌�！钡膬炔恳蛩�。
從歷史經(jīng)驗看，資本大規模流出通常都是匯率危機爆發(fā)的先兆，但我們判斷中國發(fā)生資本大規模外逃的可能性不大，原因有三：一是中國的資本項目沒(méi)有放開(kāi)，不存在國際資本大規模出逃的制度條件；二是中國龐大的外匯儲備足以抵御投機資本的沖擊，是市場(chǎng)對人民幣保有信心的重要支撐；三是中國經(jīng)濟總體向好，人民幣國際化進(jìn)程正在逐步展開(kāi)，人民幣仍處于升值通道，人民幣依然是具備投資潛力的幣種。
近日國內市場(chǎng)人民幣罕見(jiàn)的走勢顯示，人民幣匯率經(jīng)過(guò)前期的快速升值已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)平臺期。在這個(gè)平臺上，人民幣單邊升值的現象將逐步消失，升值幅度也會(huì )縮小，人民幣匯率將更多地反映國際國內經(jīng)濟形勢變化而上下震蕩。這一輪連續數日的人民幣對美元走勢或許正是人民幣升值預期回歸中性的一種表現。
