對于A(yíng)股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，擴容討論時(shí)常有，市場(chǎng)跌時(shí)特別多。近來(lái)又逢弱市，由“上證綜指十年漲幅為零”所引發(fā),對市場(chǎng)擴容致股指不漲的討論尤其引人關(guān)注。
這種觀(guān)點(diǎn)認為，當前滬指點(diǎn)位與2001年高點(diǎn)基本持平，“十年間漲幅為零”，而我國經(jīng)濟增長(cháng)名列世界前茅，股指表現理應作出同樣表現，再將同期我國市場(chǎng)融資額與其他市場(chǎng)對比，得出A股之所以“不漲”，是因為資本市場(chǎng)體量規模顯著(zhù)擴大，過(guò)度擴容使市場(chǎng)資金不堪重負，投資者荷包受損。
這個(gè)邏輯看似合理，實(shí)則不然。我們認為，厘清以下三個(gè)問(wèn)題，可幫助發(fā)現上述觀(guān)點(diǎn)推論過(guò)程的牽強：第一，宏觀(guān)經(jīng)濟持續增長(cháng)是否應與股指持續上漲等幅對應？第二，擴容規模的變動(dòng)與股指的變動(dòng)孰因孰果？第三，A股擴容速度、規模誰(shuí)來(lái)決定？
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經(jīng)濟增長(cháng)不應與股指上漲簡(jiǎn)單畫(huà)等號 |
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(cháng)董登新的統計數據顯示，以十年前大牛市峰值2245點(diǎn)到2011年股指最低點(diǎn)2290點(diǎn)為統計區間，將上證綜指與世界其他主要股指相比，滬綜指累計上漲2%，漲幅最大；日經(jīng)指數和法國CAC40指數跌幅最大，達61%；另外NASDAQ指數此間跌去55%，香港恒生指數也有12%的跌幅。
同一口徑下的統計數據表明，A股市場(chǎng)雖在十年中僅漲2%，但表現仍?xún)?yōu)于其他主要市場(chǎng)指數。但董登新也表示，該數據是從持“十年漲幅為零”論者錯誤的邏輯出發(fā)統計得來(lái)，雖體現了A股走勢“并不差”的結果，卻不能說(shuō)明股指表現應與經(jīng)濟增速簡(jiǎn)單對應的道理。
眾所周知，股票市場(chǎng)是預期的市場(chǎng)，股票價(jià)格圍繞其價(jià)值隨投資者預期的變化而上下波動(dòng)，指數則是這一預期變動(dòng)的綜合反映。作為宏觀(guān)經(jīng)濟的“晴雨表”，宏觀(guān)經(jīng)濟走勢決定了資本市場(chǎng)表現，同時(shí)資本市場(chǎng)又會(huì )對經(jīng)濟增長(cháng)的變化作出提前反映。
這里需要特別強調的是“變化”二字。如果將經(jīng)濟增長(cháng)與股指上漲簡(jiǎn)單對應，那么由我國經(jīng)濟持續保持8%以上高增速的因，便可得出股指保持持續上漲而無(wú)下跌的果，世界其他國家亦然，只有經(jīng)濟增長(cháng)為負的國家才會(huì )出現股指下挫。這是一個(gè)顯而易見(jiàn)的錯誤邏輯。
從中長(cháng)期趨勢來(lái)看，股指變動(dòng)反映經(jīng)濟增長(cháng)的變化，當預期經(jīng)濟增長(cháng)將趨緩時(shí)，股價(jià)做出下跌的反應，反之則上漲。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，2007年滬綜指沖高至6124點(diǎn)，對應當年GDP增速攀升至11.4%的高位；此后股指震蕩下挫，對應2008年我國經(jīng)濟增長(cháng)略微放緩至9%，2009年進(jìn)一步放緩至8.7%。從絕對值看，這三年的增長(cháng)率莫不排在世界前列，但與自身相比，經(jīng)濟增長(cháng)體現出的卻是增速逐步放緩的“變化”，股指亦率先對其做出反應。
當前我國經(jīng)濟發(fā)展面臨拐點(diǎn)，“調結構、轉方式”任務(wù)艱巨，市場(chǎng)普遍預計2012年我國GDP增速將趨緩，這又恰與年內的股指變動(dòng)形成了對應關(guān)系。
由此可見(jiàn)，隨意選擇一個(gè)統計區間，再將股指漲跌與經(jīng)濟增幅作簡(jiǎn)單比較的邏輯是牽強的。
統計顯示，2001年12月31日，A股共有1073家公司上市；若截至2011年12月31日，A股上市公司將會(huì )超過(guò)2300家。十年間，A股上市公司數量增長(cháng)了114%。
一般來(lái)說(shuō)，股價(jià)指數=（報告期成份股的總市值/基期）×基期指數
其中，總市值=Σ（股價(jià)×發(fā)行股數）。對滬指而言，基期指數為100，基期也是相對定量，因此就有觀(guān)點(diǎn)將矛頭指向市場(chǎng)規模的擴大，認為股指不漲是因為市場(chǎng)大幅擴容稀釋了股價(jià)。
不可否認，市場(chǎng)擴容會(huì )對股指表現帶來(lái)影響，但從擴容的“因”簡(jiǎn)單推論得出下跌的“果”卻顯得牽強。
在該邏輯下可以認為，“市場(chǎng)大幅擴容=股指下跌”，“中止發(fā)行=股指上漲”。但數據顯然不支持該判斷。
2009年，A股IPO融資近2000億元，上證綜指全年漲幅近七成；2006年、2007年，A股IPO融資分別為1645億元和4473億元，2007年融資規模居全球首位，而當年A股全年漲幅亦居全球前列。而暫停IPO的2004年、2005年和2008年，A股均處在熊市當中。
發(fā)行人具有獲取更高IPO市盈率、募得更多資金的天然訴求，這意味著(zhù)在上漲的市場(chǎng)中IPO融資好于在下跌的市場(chǎng)進(jìn)行的IPO，上述數據恰好對此形成佐證。
因此，大幅擴容造成股指下跌的因果關(guān)系實(shí)際上是顛倒了的因果關(guān)系，“股指上漲-市盈率高、資金充沛-發(fā)行人發(fā)行意愿上升”才更加符合實(shí)際。擴容規模與股指變動(dòng)孰因孰果也便一目了然。
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誰(shuí)來(lái)決定A股擴容速度和規模？ |
有觀(guān)點(diǎn)質(zhì)疑，即使在如此市況中，A股融資仍然保持著(zhù)相當的速度和規模，上市公司大量“圈錢(qián)”，掏了投資者的腰包，使市場(chǎng)資金不堪重負，自然造成股指不漲。
針對這一質(zhì)疑，我們不禁要問(wèn)，是誰(shuí)決定了A股擴容的速度和規模？
發(fā)行體制改革以來(lái)，監管部門(mén)不再人為控制發(fā)行節奏，發(fā)行人亦可在獲得批文后6個(gè)月的時(shí)間窗口內自主擇機發(fā)行。新股擴容速度、規模開(kāi)始由以發(fā)行審核為代表的行政節奏和新股發(fā)售為代表的市場(chǎng)節奏共同作用決定。一方面，IPO必須通過(guò)發(fā)審關(guān)；另一方面，還需經(jīng)歷市場(chǎng)檢驗。八菱科技即是行政過(guò)關(guān)而未通過(guò)市場(chǎng)關(guān)的典型案例。
在香港市場(chǎng)，由于歐債危機一波三折，股票市場(chǎng)大幅震蕩，近數月以來(lái)其發(fā)行市場(chǎng)非常平靜，9月以來(lái)，多宗原計劃于今年內登陸H股的大型內資機構迫于全球資本市場(chǎng)波動(dòng)的壓力推遲了發(fā)行計劃，其中原計劃融資規模超過(guò)10億美元的發(fā)行就包括三一重工、徐工機械、海通證券，前兩者均未獲得基石投資人認購。到目前，年內香港市場(chǎng)推遲發(fā)行的IPO項目多達18只。
研究顯示，三季度以來(lái)，全球投資者在大幅拋售的同時(shí)，對新股的參與熱情也大大下降。投資者注意力集中在降低風(fēng)險頭寸和保持流動(dòng)性上，研究新股、加大倉位的舉動(dòng)并不是他們的工作重點(diǎn)。
這與A股市場(chǎng)形成了鮮明對照。據董登新統計，近兩周A股新股發(fā)行網(wǎng)下詢(xún)價(jià)對象對新股發(fā)行定價(jià)給出的市盈率一般達到40至60倍；股民網(wǎng)上申購新股的中簽率一般不足1%；新股上市首日仍有高達30%至50%的漲幅，僅有個(gè)別破發(fā)。他以此得出結論認為，目前國內投資者并不拒絕新股發(fā)行，相反是歡迎新股發(fā)行的。
所謂市場(chǎng)化方式，就是通過(guò)市場(chǎng)之手配置資源，在需與予之間架起橋梁，至于什么樣的需求，怎樣給予，則需要買(mǎi)賣(mài)雙方各負其責共同決定。不同的企業(yè)，由于經(jīng)營(yíng)實(shí)際、對資金需求狀況的不同，會(huì )做出不同的融資選擇，弱市發(fā)行也是其選擇之一。而A股市場(chǎng)投資者，則須通過(guò)用腳投票的方式表明作為買(mǎi)家對新股發(fā)行的態(tài)度，這一態(tài)度當然也會(huì )在相當程度上決定發(fā)行人的選擇。
