美國國債一直被認為是與美元等量齊觀(guān)的全球流通性最好的金融資產(chǎn)，且基本無(wú)違約風(fēng)險，是各國政府和投資者的優(yōu)選投資品。特別是在歐債危機愈演愈烈不斷惡化的當下，更成為各國趨之若鶩的投資品。2011年更可以稱(chēng)得上是美債的“牛市”，然而美國國債真的是安全的資產(chǎn)嗎？
從市場(chǎng)深度和流動(dòng)性而言，美國國債二級市場(chǎng)存量達到6萬(wàn)億美元以上，可以滿(mǎn)足全球源源不斷的資金投資需求。然而，美債繁榮的背后是美國債務(wù)的爆炸式增長(cháng)。十年來(lái)，美國債務(wù)總規模由5.3萬(wàn)億增長(cháng)至15萬(wàn)億美元。數據顯示，美國債務(wù)余額達到15萬(wàn)億美元，與其全年國內生產(chǎn)總值（GDP）規模相當。美國總債務(wù)規模更加驚人，截至去年二季度，美國家庭、企業(yè)和政府債務(wù)的總和就已達到約36.5萬(wàn)億美元，尤其是政府未償付債務(wù)已占GDP的65%，是自上世紀40年代以來(lái)的最高水平。
2011年二季度以來(lái)，歐債危機愈演愈烈，歐洲主權債券遭到大幅拋售，全球資金流入美債市場(chǎng)，包括美國國債及其它機構債券在內的美元資產(chǎn)大受追捧。去年三季度以來(lái)美國收益率持續下行，美國基準10年期國債收益率近一個(gè)月來(lái)首次降至2%以下，創(chuàng )下歷史最低水平，繼續維持全球最廉價(jià)的債務(wù)融資成本。美國國債價(jià)格已經(jīng)被史無(wú)前例地高估，美債泡沫已經(jīng)被吹得越來(lái)越大。
不過(guò)，美國似乎從來(lái)不擔心美債被拋售，因為這是剛性的債權結構決定的。在美國的國債構成中，除政府外的其他部門(mén)(包括美聯(lián)儲、政府管理的各種基金等)持有約40%，美國居民投資者持有約30%，外國投資者持有約30%，中國持有美債占比為8%。過(guò)去十年，中國持有美國債券規模經(jīng)歷了爆炸性增長(cháng)，年均增長(cháng)率達36.8%。
與中國情形相似，大多數通過(guò)資源出口和商品出口積累貿易盈余的新興國家都積極購買(mǎi)美國國債。受此影響，2000年-2008年，美國10年期國債的收益率平均下降了40%。近十年，美國政府每年的借款包括債務(wù)再融資規模平均超過(guò)4萬(wàn)億美元。
作為全球最大債務(wù)國的美國，債務(wù)不但沒(méi)有對其形成制約，反而成為美國維持金融霸權的工具。美國的負債幾乎全部以美元計價(jià)，憑借“美元本位制”不僅支撐其債務(wù)的國際循環(huán)，也能利用貨幣“估值效應”，通過(guò)債務(wù)貨幣化或變相貶值增加國民財富，但債權國的主權財富風(fēng)險隨著(zhù)美國債務(wù)風(fēng)險長(cháng)期化、債務(wù)貨幣化而同步上升。過(guò)去10年間，新興發(fā)展中國家外匯儲備總量從約7500億美元（相當于GDP的11%）增至近6.3萬(wàn)億美元，占比遠遠超過(guò)全球儲備資產(chǎn)的50%。
長(cháng)期來(lái)看，美國債務(wù)海平面的繼續升高以及債務(wù)貨幣化導致的美元貶值，讓各國真實(shí)購買(mǎi)力和主權財富面臨較大損失。而貨幣政策、匯率政策以及國家金融安全都被置于巨大的風(fēng)險之下，長(cháng)期的廉價(jià)美元和廉價(jià)資本將使得各國在痛苦的失衡中越陷越深。
當前，盡管美國國債投資地位注定難以替代，仍被全球視為安全投資品，但中國的外儲資產(chǎn)流向不僅要考慮流動(dòng)性、收益性，更要考慮戰略性和前瞻性。中美兩國之間的債權債務(wù)依賴(lài)關(guān)系必須被打破，持續增持美國國債的時(shí)代恐怕正在發(fā)生重要改變。
美債看似是安全資產(chǎn)，然而由于美國通過(guò)“債務(wù)貨幣化”削減債務(wù)的可能性很大，持有美債蘊藏的風(fēng)險不可低估。從美國債務(wù)的削減經(jīng)驗看，“債務(wù)貨幣化”曾經(jīng)屢次將美國從債務(wù)危機中拯救出來(lái)。如果把降低債務(wù)的“名義增長(cháng)效應”分為“實(shí)際增長(cháng)效應”和“通脹效應”兩部分，歷史經(jīng)驗數據顯示，1946-2003年間，實(shí)際GDP增長(cháng)平均每年令公債-GDP比率降低1.3個(gè)百分點(diǎn)，而通脹的作用為1.6個(gè)百分點(diǎn)，大于前者。換言之，在整個(gè)“名義增長(cháng)效應”中，通脹的貢獻度為56%。
金融危機以來(lái)，美國實(shí)施量化寬松的本質(zhì)就是債務(wù)貨幣化。美國將“私人債務(wù)國家化”，然后將“國家債務(wù)國際化”，讓別國為美國的危機買(mǎi)單，美聯(lián)儲用天量國債購買(mǎi)計劃來(lái)支撐全球流動(dòng)性戰略，其背后是加速全球財富的轉移和再分配。
2012年上半年，為防止歐債危機的溢出效應以及拯救美國疲弱的房地產(chǎn)市場(chǎng)，美聯(lián)儲推出QE3的可能性越來(lái)越大，美聯(lián)儲量化寬松將卷土重來(lái)。如果新興經(jīng)濟體以及債權國以購買(mǎi)債券等形式回流美國，進(jìn)一步乘數放大美元流動(dòng)性。
因此，到了該思考中國如何扮演債權人角色的時(shí)候了。當“窮國為富國融資”成為常態(tài)時(shí)，會(huì )進(jìn)一步強化彼此之間的失衡。債務(wù)或是債權從來(lái)都不是一國金融話(huà)語(yǔ)權的決定因素，中國成為真正的債權大國的路途還十分遙遠，需要努力調整全球財富分配的格局，需要重新思考主權財富資本該如何重新配置。大規模投資于美債的儲備資產(chǎn)流向需要有根本性改變。