關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行制度改革，日前召開(kāi)的2012年全國證券期貨監管工作會(huì )議提出了具體要求：完善新股價(jià)格形成機制，改革股票承銷(xiāo)辦法，使新股定價(jià)與發(fā)行人基本面密切關(guān)聯(lián)；完善預先披露和發(fā)行審核信息公開(kāi)制度，落實(shí)和強化保薦機構、律師和會(huì )計師事務(wù)所等中介機構的責任。
　　綜合而言，會(huì )議主要強調了三個(gè)方面的改革措施，亦即完善新股發(fā)行制度、增加新股審批流程的透明度和強化中介機構的責任。就目前的市場(chǎng)情況而言，這些改革措施切中要害且正當其時(shí)。
　　首先就完善新股發(fā)行制度而言，需要解決的核心問(wèn)題之一就是抑制“三高”現象。從成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗以及中國市場(chǎng)的現實(shí)情況來(lái)考慮，目前解決問(wèn)題的有效路徑就是通過(guò)制度性的安排，協(xié)調發(fā)行人和保薦機構為代表的賣(mài)方陣營(yíng)與買(mǎi)方陣營(yíng)（廣大投資者，主要指詢(xún)價(jià)機構）之間的利益關(guān)系。
　　利益訴求的高度一致令發(fā)行人和保薦機構結成了可靠的天然聯(lián)盟，但需要指出的是，這種聯(lián)盟客觀(guān)上損害了買(mǎi)方陣營(yíng)利益以及資本市場(chǎng)可持續發(fā)展的基礎。
　　保薦機構作為上承發(fā)行人下接買(mǎi)方的中介，在新股價(jià)格形成過(guò)程中起著(zhù)關(guān)鍵的作用。因此，保薦機構的定價(jià)及承銷(xiāo)行為必須受到嚴格約束。
　　在成熟市場(chǎng)中，券商擁有自主配售權，可以自由選擇詢(xún)價(jià)對象，這些詢(xún)價(jià)對象多數是券商的經(jīng)紀業(yè)務(wù)或財富管理業(yè)務(wù)的客戶(hù)，因此券商與這些詢(xún)價(jià)對象之間存在共同的利益基礎。在此情形下，券商在幫助新股發(fā)行人推銷(xiāo)股票、詢(xún)價(jià)定價(jià)的過(guò)程中，就不會(huì )一味地迎合發(fā)行人的利益，反而是要更多地考慮詢(xún)價(jià)對象的利益，這也注定了“三高”現象不會(huì )頻繁出現。
　　在2010年進(jìn)行的新股發(fā)行制度第二階段改革中，政策開(kāi)始允許券商自主推薦20家詢(xún)價(jià)對象。這種制度安排可被理解為“券商半自主配售權”。不過(guò)，相對于券商完全自主配售權而言，“半自主配售權”作用有限。因為目前新股詢(xún)價(jià)過(guò)程公開(kāi)程度非常高，數百家詢(xún)價(jià)機構均有可能參與角逐，券商沒(méi)有能力對數量有限的自主推薦類(lèi)詢(xún)價(jià)對象的利益進(jìn)行照顧，“三高”現象也無(wú)法得到根本緩解。
　　因此，券商自主配售權制度的推出正當其時(shí)。不過(guò)，為了防范券商道德風(fēng)險的出現，亦即券商有可能在自主配售制度下依舊拋棄詢(xún)價(jià)對象利益轉向追求超募收益，應該進(jìn)行更多的制度安排予以匹配，比如存量發(fā)行制度和儲架發(fā)行制度。
　　在成熟市場(chǎng)，新股發(fā)行普遍采取增量發(fā)行和存量發(fā)行相結合的制度，亦即發(fā)行人在公開(kāi)發(fā)行股票的同時(shí)，原始股東對外出售一部分股權。這種制度安排的好處是，增加了股票供給量，新股的“稀缺性”不再凸顯，發(fā)行價(jià)也將隨之下降，所謂的超募收入也將大大萎縮。
　　儲架發(fā)行制度則是指發(fā)行人在預披露招股書(shū)之后，可以選擇市場(chǎng)時(shí)機分次發(fā)行募集資金。此種制度的好處是，在弱市的情況下，可以減少市場(chǎng)擴容的壓力，進(jìn)而減輕對整個(gè)股指的壓力，以避免發(fā)行失敗。
　　由于上述制度安排各有利弊，單一制度的實(shí)施無(wú)法從根本上達到緩解“三高”現象以及減輕市場(chǎng)擴容壓力的雙重目標，“券商自主配售權+存量發(fā)行+儲架發(fā)行”的復合型制度安排可能更加切合實(shí)際。
　　除此之外，為了進(jìn)一步完善新股價(jià)格形成機制，新股發(fā)行過(guò)程中還有更多的環(huán)節需要予以改革。
　　比如擴大網(wǎng)下配售比例、讓詢(xún)價(jià)機構對發(fā)行人進(jìn)行實(shí)地調研、強制將保薦機構投研定價(jià)報告予以公開(kāi)披露、增加主板和中小板發(fā)行人初步詢(xún)價(jià)區間浮動(dòng)的彈性等等。這一切的改革措施，就是為了增加新股定價(jià)過(guò)程的透明度，改變投資者與發(fā)行人、保薦機構信息不對稱(chēng)的局面。
　　就增加新股審批流程的透明度而言，證監會(huì )正在做出有益的嘗試。比如自今年2月1日起，發(fā)行人預披露招股書(shū)的時(shí)間將提前至預審會(huì )之后，亦即由在發(fā)審會(huì )召開(kāi)之前5天進(jìn)行披露提前至1個(gè)月進(jìn)行披露。這種制度安排對于大幅提升投資者的知情權、輿論的監督權裨益頗巨，那些質(zhì)地較差、運作欠缺規范的發(fā)行人將難逃公眾的火眼金睛。
　　就強化中介機構的責任而言，可以繼續予以強化的措施主要有兩種，一是大力完善與規范中介機構的工作標準和流程；二是進(jìn)一步加大對中介機構違法違規現象的懲處力度。應該說(shuō)，近年來(lái)證監會(huì )在強化中介機構責任方面付出了巨大的努力，并出臺了一系列的制度指引規范中介機構的行為，比如2011年推出的《保薦機構內控指引》、《關(guān)于保薦項目盡職調查情況問(wèn)核程序的審核指引》等。
　　由于中國資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，尚有諸多體制性問(wèn)題尚待厘清，因此新股發(fā)行制度改革注定是一項長(cháng)期性復雜工程。不過(guò)，保護廣大投資者利益刻不容緩，監管者需要以更大的決心和勇氣推進(jìn)新股發(fā)行制度改革。對此，投資者很期待！