春節長(cháng)假歸來(lái)，資金價(jià)格在經(jīng)歷過(guò)山車(chē)行情后逐漸恢復平靜�；仡櫣澢百Y金“旱情”，央行大手筆逆回購“灌水”成效顯著(zhù)。但在銀行流動(dòng)性告急關(guān)頭，央行選擇逆回購而非下調存款準備金率，除去經(jīng)濟指標改善、通脹前景不明等因素外，人民幣海外無(wú)本金交割遠期（NDF）市場(chǎng)所傳遞的熱錢(qián)流入信號，為降準“靴子”遲遲未落提供了較為可信的解讀。
　　目前，有關(guān)部門(mén)在政策放松節奏與力度問(wèn)題上還存在顧慮，這些顧慮可能來(lái)自于多個(gè)方面。
　　首先，工業(yè)生產(chǎn)初現反彈，經(jīng)濟降速趨勢漸緩。去年四季度GDP與12月工業(yè)生產(chǎn)增速雙雙高于市場(chǎng)預期，表明經(jīng)濟增長(cháng)回落幅度有限，并未脫離“軟著(zhù)陸”的預想路徑。
　　其次，年初物價(jià)運行存在反復。盡管去年12月CPI延續漲幅收斂趨勢，然而跨年后即迎來(lái)農歷春節，打亂物價(jià)回落節奏。近段時(shí)間，商務(wù)部食用農產(chǎn)品價(jià)格指數持續上行，或帶動(dòng)1月CPI食品價(jià)格環(huán)比漲幅重新擴張，相應地，CPI同比漲幅可能較上月有所反彈。
　　第三，去年末財政存款投放力度較大。根據央行數據顯示，2011年12月金融機構財政存款減少1.23萬(wàn)億元，財政放款規模比2010年12月高出近3000億元。
　　巨量財政存款釋放，有助于提升銀行超儲資金，以應對春節前集中的流動(dòng)性需求。若財政存款順利轉化為一般性存款，可緩解存貸比約束，推動(dòng)銀行信貸業(yè)務(wù)增長(cháng)。
　　當前存款準備金率本不是制約信貸增長(cháng)的“短板”，若存貸比壓力相應緩和，通過(guò)下調存款準備金率以刺激信貸增長(cháng)的迫切性會(huì )明顯降低。
　　此外，外匯占款變動(dòng)可能也是有關(guān)部門(mén)考慮的因素。新增外匯占款或在1月迎來(lái)恢復性增長(cháng)。一個(gè)有力的證據是，年初以來(lái)，人民幣升值預期正重新抬頭。觀(guān)察人民幣離岸市場(chǎng)，1月中旬后，美元/人民幣NDF價(jià)格不斷走低，并于27日創(chuàng )出新低，相應地，人民幣NDF與現匯之間差值由前期貶值預期扭轉為升值，且升值預期逐步升溫。
　　去年四季度相對可觀(guān)的經(jīng)濟數據在一定程度上減輕了人們對我國經(jīng)濟的擔憂(yōu)，我國央行以強勢“維穩”應對貶值預期對市場(chǎng)預期形成引導，美聯(lián)儲極力保持超寬松貨幣政策顯示其放任美元弱勢的態(tài)度。因此，未來(lái)人民幣不太可能面臨趨勢性貶值壓力。去年四季度，外匯占款連續凈減少狀態(tài)難以持久，加上春節期間結匯需求，1月外匯占款恢復適量正增長(cháng)可期。若基礎貨幣自然增長(cháng)得到恢復，通過(guò)下調存款準備金率以實(shí)施乘數擴張的迫切性相應降低。節后一段時(shí)間，正處于經(jīng)濟物價(jià)運行新變化的驗證階段，此時(shí)貨幣政策可能會(huì )保持不變。從維穩銀行體系流動(dòng)性角度出發(fā)，春節后立即下調存款準備金率的迫切性較節前有所降低。
　　然而，迫切性減輕并不等于必要性降低。應當看到，去年四季度工業(yè)生產(chǎn)反彈主要集中在重工業(yè)或上游行業(yè)，且包含有春節前備貨的因素。當前外需下滑與國內投資放緩趨勢并未改變，經(jīng)濟增長(cháng)依然存在諸多壓力。季節性因素消退后，物價(jià)重拾跌勢可期，上半年物價(jià)增速下行較為明確。新增外匯占款即便恢復正增長(cháng)，但隨著(zhù)歐債國家償付高峰到來(lái)，美元對歐元維持強勢是大概率事件，人民幣對美元的升幅可能有限，熱錢(qián)流入量會(huì )保持在低位�？傮w看，一季度下調存款準備金率仍有可能。