根據央行新公布的數據，2011年底，中國外儲為3.181萬(wàn)億美元，季度環(huán)比十多年首次下降。近期，外儲縮水、外匯占款連月減少、實(shí)際使用外資金額增速放緩等一系列信息，均傳遞出跨境資本流出中國的跡象。未來(lái)中國貨幣創(chuàng )造的主渠道很可能出現趨勢性改變。
從貨幣創(chuàng )造的途徑來(lái)分解，增量人民幣供應主要由三部分構成，分別是信貸創(chuàng )造的存款、銀行購買(mǎi)債券或其他資產(chǎn)創(chuàng )造的存款以及外匯占款。近些年來(lái)，隨著(zhù)外匯儲備的持續增長(cháng)以及央行實(shí)施的“沖銷(xiāo)干預”政策，使得我國外匯占款大幅飆升，外匯占款增量占中央銀行基礎貨幣的增量比例也越來(lái)越高。2005年突破100%，達到110%。隨后幾年持續上升，2009年達到134%，成了貨幣創(chuàng )造的主渠道。
根據央行資產(chǎn)負債表，去年四季度末，中國外匯占款余額為253587.01億元，較三季度末的255118.23億元下降1531.22億元，其中12月末外匯占款較11月末減少1003億元，這是我國在去年10月和11月外匯占款分別減少了249億元和279億元之后，外匯占款連續第三個(gè)月負增長(cháng)。
種種跡象表明，國際跨境資本流呈現加速之勢。數據顯示，自去年7月以來(lái)，原本從境外流進(jìn)的資金和國內各種性質(zhì)不明的資金在加速流出，尤其是去年9月底后，流動(dòng)速度和總量都明顯加大。數據顯示，去年第三季度FDI資金流入591億美元，較第二季度FDI資金流入額667億美元減少近11.4%。這種趨勢延續到了四季度，11月FDI同比下降9.76%，其中美國對華投資降幅明顯。
此外，去年三季度以來(lái)人民幣跨境結算數額的大幅上升，查央行統計數據，截至2011年末，銀行累計辦理經(jīng)常項目下人民幣業(yè)務(wù)結算金額2.58萬(wàn)億元，呈逐級上升趨勢，這意味著(zhù)大量出口所得的外匯也許并未實(shí)際進(jìn)入國內，同時(shí)也有大量以人民幣結算的進(jìn)口貿易導致了國內資金的外流。
中國的情況在新興經(jīng)濟體中并非特例，
一向是資本流入洼地的新興市場(chǎng)正在遭遇資本流出。多年來(lái)，全球貿易分工、金融全球化以及新興經(jīng)濟體的高增長(cháng)，推動(dòng)了國際資本大規模流向新興經(jīng)濟體。從歷史數據看，過(guò)去20年內新興市場(chǎng)國家經(jīng)歷了兩次大規模資本流入。一次是上世紀90年代初，另一次是本世紀初直到金融危機爆發(fā)終止。而2008年金融危機以后，隨著(zhù)全球超低利率以及發(fā)達國家量化寬松政策釋放的流動(dòng)性，追逐經(jīng)濟增長(cháng)與高額回報的全球資本再次流向新興經(jīng)濟體，新興經(jīng)濟體又迎來(lái)了第三輪資本的大規模流入。根據國際金融協(xié)會(huì )（IIF）的估計，從金融危機暴發(fā)到目前，跨境資本向新興市場(chǎng)國家的流入已積累了巨大規模。
然而，2011年下半年開(kāi)始，這種趨勢正在發(fā)生變化。歐債危機以及美國等發(fā)達國家的結構性調整讓國際資本從新興經(jīng)濟體開(kāi)始回流發(fā)達國家。去年7月以來(lái)，印度、巴西、俄羅斯等新興經(jīng)濟體貨幣一改以往持續升值的態(tài)勢而調頭大幅貶值，同時(shí)伴隨著(zhù)罕見(jiàn)的資本大規模凈流出。僅9月各主要新興經(jīng)濟體外匯儲備就合計流出了804億美元，這是僅次于2008年同期的記錄。由于發(fā)達國家與新興經(jīng)濟體利差的縮小、新興市場(chǎng)國家貨幣升值預期被削弱甚至逆轉、資產(chǎn)價(jià)格溢價(jià)預期的下降，正在不斷加劇短期國際資本流出新興市場(chǎng)國家。
從短期波動(dòng)看，過(guò)去幾個(gè)月的資金流出和全球避險情緒上升、新興市場(chǎng)貨幣普遍貶值等動(dòng)向是一致的。同時(shí)，人民幣貶值壓力也反映了對中國經(jīng)濟增長(cháng)速度下降的擔憂(yōu)。當然，這種回流短期內可能反映的是國際資本的避險偏好，而且一旦歐債危機有所緩和以及人民幣重啟升值通道，短期的跨境資本勢必還會(huì )“再回來(lái)”，
現在需要格外關(guān)注的是影響國際資本流動(dòng)的中長(cháng)期因素的改變。外匯占款的變動(dòng)，可能是中國長(cháng)期經(jīng)濟結構變動(dòng)的綜合反映。過(guò)去十年，由于中國人口年齡結構的變化和農村富余勞動(dòng)力向城鎮轉移，儲蓄率不斷上升，反映在國際收支上，表現為貿易順差不斷擴大；反映在貨幣環(huán)境上，便是外匯占款快速增長(cháng)，遂使我國貨幣擴張壓力很大，但看起來(lái)這種格局很可能將發(fā)生改變。
依據之一，發(fā)達國家主權債務(wù)危機正在開(kāi)啟一場(chǎng)曠日持久的“去杠桿化”進(jìn)程，這會(huì )導致海外資本的持續回流；
依據之二，發(fā)達國家主導的全球總需求在不斷萎縮，中國出口部門(mén)超高速增長(cháng)的黃金窗口已經(jīng)消失，將大量勞動(dòng)力等資源配置于勞動(dòng)密集型出口部門(mén)的效率正在下降；
依據之三，原來(lái)沉淀于房地產(chǎn)市場(chǎng)的熱錢(qián)，在中國政府堅定不移的房地產(chǎn)調控政策下開(kāi)始退潮。從長(cháng)期來(lái)看，投資需求等非基本住房需求必定受到限制，中國政府鞏固調控成果的堅定政策立場(chǎng)，意味著(zhù)抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)非理性上漲的決心不動(dòng)搖，這將大大壓縮跨境資本在中國房地產(chǎn)市場(chǎng)逐利的空間；
依據之四，多年來(lái)以低價(jià)格補貼全球化紅利的中國正在走上一條要素價(jià)值重估的調整之路。目前，中國的儲蓄年齡人口與純消費年齡人口的比例已接近拐點(diǎn)，2005年以后，尤其是近幾年，農村富余勞動(dòng)力大幅減少的趨勢越來(lái)越突出，勞動(dòng)力成本快速上升，潛在增長(cháng)率下降。未來(lái)隨著(zhù)推進(jìn)工資收入分配、資源價(jià)格等一系列制度性的改革，都昭示著(zhù)中國正開(kāi)始重估生產(chǎn)要素價(jià)格，這必然壓縮FDI的利潤空間；
依據之五，國際金融危機后，華盛頓發(fā)現，只有通過(guò)新能源、新材料、新技術(shù)帶動(dòng)新一輪產(chǎn)業(yè)繁榮周期，吸引全球資本回流美國，才有可能使美國成功回到“再工業(yè)化”正途，于是近期在“投資美國”的旗號下，美國正在通過(guò)一系列優(yōu)惠政策努力促進(jìn)資本回流。
以上這五個(gè)因素的改變，都會(huì )導致外儲增長(cháng)出現階段性拐點(diǎn)。因此，未來(lái)外匯占款增量很可能呈現趨勢性下降，估計央行需要靠降低存款準備金率來(lái)提升貨幣乘數，這也意味著(zhù)貨幣創(chuàng )造將更多依賴(lài)于國內信貸的增長(cháng)。這個(gè)轉變，當然有利于提升我國貨幣政策的自主性。