1月的CPI和信貸數據雙雙背離預期，凸顯了當前中國經(jīng)濟運行的復雜性，也使央行的貨幣政策調控更加微妙。未來(lái)一段時(shí)間，央行對貨幣政策放松的態(tài)度或更趨謹慎。
　　央行對貨幣政策放松的謹慎態(tài)度從年初開(kāi)始逐漸清晰。春節前，在銀行間市場(chǎng)利率飆升、外匯占款連續數月負增長(cháng)的背景下，央行并未如市場(chǎng)預期下調存準率，而是采取逆回購的方式向市場(chǎng)投放資金。節后資金面略有好轉，央行隨即恢復公開(kāi)市場(chǎng)操作，在上周凈回籠440億元。
　　1月金融數據也印證了央行的謹慎態(tài)度。當月貸款增長(cháng)大幅低于市場(chǎng)預期，盡管有春節因素存在，但從當月票據融資增加不多情況可見(jiàn)，央行對信貸的窗口指導有所加強，監管層主動(dòng)控制信貸節奏是貸款增長(cháng)不及預期的主要因素之一。
　　當前我國經(jīng)濟面臨的貨幣環(huán)境和經(jīng)濟形勢也發(fā)生了一些新變化，決定了貨幣政策放松需要更加謹慎。
　　首先，資本流動(dòng)已步入重要轉折期。去年四季度，金融機構外匯占款在金融危機以來(lái)首次負增長(cháng)。短期看，這與金融危機中資本的階段性回流有關(guān)。長(cháng)期看，外貿順差增長(cháng)速度去年以來(lái)已經(jīng)逐步下行，未來(lái)外匯占款規模將不復此前月均3000億元以上的水平。
　　外匯占款雖然減少，但并不支持貨幣政策過(guò)快放松，主要原因是今年資本波動(dòng)幅度加大。從匯率因素來(lái)看，匯率波動(dòng)將更加頻繁劇烈。分析人士指出，當前人民幣匯率接近均衡水平，在均衡條件下匯率對經(jīng)濟基本面數據和信息的反應更為敏感，而不是無(wú)動(dòng)于衷甚至背離。1月貿易數據公布后人民幣匯率創(chuàng )匯改以來(lái)新高就是一例。這也使得年初外匯占款情況變得更不明朗，需要進(jìn)一步觀(guān)察。1月份外匯占款可能恢復為正增長(cháng)為避免政策誤判，監管層對調節存款準備金率也變得謹慎，可能更多考慮短期工具，實(shí)現精準調控。
　　其次，美元波動(dòng)帶來(lái)調控壓力。日前，納斯達克指數創(chuàng )11年新高，相較于美國經(jīng)濟的內在活力而言，新興經(jīng)濟體整體面臨的問(wèn)題要大于美國。美元指數受到提振，在最近兩個(gè)交易日以紅盤(pán)報收。若美元持續走強，我國面臨資本流出的壓力將加大。但美聯(lián)儲主席伯南克近期講話(huà)中再次暗示可能推出QE3，而且美國經(jīng)濟復蘇也可能削弱避險需求，繼而對美元造成打壓。這些復雜、矛盾的因素使得我國貨幣調控要更加謹慎。
　　再次，我國今年經(jīng)濟增速將較去年有所下行，貨幣信貸調控對投資的影響已顯現。此外，受外需下滑、成本上升以及結構調整的影響，我國出口增速也將下行。目前來(lái)看，經(jīng)濟增速回落仍在可接受范圍內。去年12月開(kāi)始，工業(yè)增加值、發(fā)電量等指標增速出現反彈，制造業(yè)PMI連續兩個(gè)月回升。大宗商品價(jià)格堅挺，國際原油價(jià)格近期徘徊在每桶100美元左右。這些因素使得大幅收緊或放松貨幣政策均不具備條件。
　　因此，未來(lái)在對流動(dòng)性的調節上，央行對下調存款準備金率仍持謹慎態(tài)度，相較而言，更傾向于使用逆回購這種短期調節工具來(lái)調節流動(dòng)性。如果經(jīng)濟和物價(jià)繼續下行，存款準備金率下調空間將打開(kāi)，但是否降準可能還需結合2月份及以后的經(jīng)濟數據來(lái)確定。
　　價(jià)格工具方面，匯率工具可能更多使用。由于物價(jià)暫無(wú)通脹和通縮之虞，短期內利率工具或仍將按兵不動(dòng)，而是通過(guò)商業(yè)銀行貸款利率的波動(dòng)幅度實(shí)現自我調節。匯率方面，盡管人民幣匯率已趨于均衡水平，但只要貿易順差存在，人民幣在波動(dòng)中仍然有上行的空間。
　　信貸工具方面，市場(chǎng)預期今年信貸投放力度將大于去年，今年信貸投放的目標在8萬(wàn)億元左右。但監管部門(mén)希望控制信貸節奏，實(shí)現信貸投放月度間更為均衡的增長(cháng)。當銀行流動(dòng)性偏緊時(shí)，央行可相機放松對商業(yè)銀行的窗口指導和額度控制，還可以通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)和差別存款準備金率調控流動(dòng)性。但目前商業(yè)銀行受到了75%貸存比的限制和資本金約束，亟須通過(guò)資產(chǎn)證券化等金融產(chǎn)品的創(chuàng )新來(lái)緩釋壓力。