本周市場(chǎng)議論最熱的一個(gè)話(huà)題，也許就是證監會(huì )主席郭樹(shù)清的那句“IPO不審行不行”了。支持“不審也行”的人說(shuō)，長(cháng)期以來(lái)IPO的審批程序多流于形式，效率過(guò)低，加之某些審批程序中的不明確規定給了某些人可乘之機，這樣的審批不要也罷。有道理！而堅持“不審不行”的人則認為，盡管當前審批制度、手段等都存在問(wèn)題，但這只是需要改善的問(wèn)題，而一旦沒(méi)有審批制約，像大慶聯(lián)誼、蘇州恒久這樣的造假上市案將層出不窮，如此資本市場(chǎng)的大混亂將不期而至。同樣有理！這就不好辦了，一個(gè)非此即彼的命題，怎么可能有兩個(gè)截然相反的答案呢？
　　關(guān)于IPO的爭論可不是今天才有的，幾乎每個(gè)參與并研究中國資本市場(chǎng)的人從“入市”的第一天起就不斷聽(tīng)到這樣的爭論。焦點(diǎn)從審批制度到放行速度，從定價(jià)機制到報價(jià)機制，從市場(chǎng)監督到法律完善，幾乎無(wú)所不包。但爭論至今，別說(shuō)結論，甚至連個(gè)頭緒也沒(méi)有，所以才會(huì )出現證監會(huì )主席一句“不經(jīng)意的話(huà)”也能激起千層浪的現象。
　　我曾見(jiàn)過(guò)一個(gè)造詣極深的老中醫為人把脈看病的過(guò)程，印象極深。起初，患者的病狀只是心火上升、心浮氣躁，但老中醫的把脈推理卻與眾不同，他認為心火浮躁是由肝所引起（肝主木嘛），而肝火則由腎引起（腎主水）。于是老中醫便從調理腎虛入手，醫治病灶。后來(lái)患者果然大有好轉。如今，當我看到市場(chǎng)人士以一種火氣過(guò)旺的狀態(tài)爭論IPO問(wèn)題時(shí)，總不由得回想起那位老中醫治病的過(guò)程，或許我們也只看到了浮于表面的“象”，而并未探及病的“原”，才造成了到頭來(lái)連個(gè)頭緒都沒(méi)有的局面吧。
　　說(shuō)起這IPO的“象”，大家最反感的事情有兩個(gè)：一是發(fā)行人不顧市場(chǎng)實(shí)情急不可待的“貪欲”；二是上市公司發(fā)行價(jià)格過(guò)高，多次引爆破發(fā)，造成投資者深幅虧損，不僅動(dòng)搖市場(chǎng)信心，更阻礙市場(chǎng)未來(lái)的健康發(fā)展。
　　而要想弄清楚這兩個(gè)“象”的“原”，不妨也順著(zhù)脈搏的邏輯來(lái)展開(kāi)推理。但在把脈之前，先得思考這樣一個(gè)問(wèn)題：當前中國資本市場(chǎng)種種有關(guān)IPO的不正�，F象為什么在發(fā)達市場(chǎng)上很少發(fā)生？?jì)H以美國為例，美國的投資者（主要指個(gè)體投資者）很少抱怨IPO問(wèn)題，一個(gè)很重要的原因就是，發(fā)行人本身對于上市就非常謹慎，因為上市公司必須面對兩個(gè)可能產(chǎn)生負面作用的“消極力量”：一是市場(chǎng)定價(jià)力量；二是產(chǎn)權轉移力量。一家公司要想上市，首先就要面臨IPO定價(jià)，定好了對公司是激勵，而定不好就可以使公司一夜之間遭受“不必要的”損失。打個(gè)比方，一家值100萬(wàn)的公司一上市就得到1000萬(wàn)的定價(jià)，那當然是好事；可如果一上來(lái)就定了個(gè)50萬(wàn)，豈不是一下子就折了一半嗎？因此，這個(gè)風(fēng)險是客觀(guān)存在的，發(fā)行人不可不考慮。除了IPO定價(jià)，公司只要上了市，就得每天“提心吊膽”地盯著(zhù)“瞬息萬(wàn)變”的市值，一旦市值小于公司再造成本，就有可能面臨“突然死亡式”的產(chǎn)權轉移——被惡意搶購。如果任何一家公司在上市之前就得把這兩件事想清楚，怎么還會(huì )像白占便宜一樣搶著(zhù)上市呢？
　　而在滬深股市，情況則大不同，公司上市前既不考慮IPO定價(jià)，也不考慮市值縮水，更不考慮產(chǎn)權轉移，它只考慮能募集多少資金。表面上看，造成這種現象的原因是IPO定價(jià)出了問(wèn)題，其實(shí)不然，就像心火不是肝火一樣，什么因素造成了肝火呢？IPO定價(jià)之所以缺乏理性，原因并不在定價(jià)本身，而是因為公司上市后的產(chǎn)權轉移風(fēng)險幾乎不存在，也就是說(shuō)不管公司此后的經(jīng)營(yíng)有多糟糕，只要上了市就不會(huì )被攆出來(lái)，也不會(huì )被搶奪，實(shí)在不行還可以持股并購整合嘛。上市公司不會(huì )被搶購于是就形成了一場(chǎng)擊鼓傳花的游戲。既然擊鼓傳花，就使定價(jià)變成了尋找“更傻的傻瓜”（凱恩斯語(yǔ)）的成本，誰(shuí)還在乎風(fēng)險、價(jià)值這些理性投資必須考慮的因素呢？只要能找到下家出手就萬(wàn)事大吉，于是我們就看到各種令人瞠目結舌的發(fā)行定價(jià)。至于破發(fā)，對不起，那只是更傻的傻瓜的損失。如此一來(lái)，股市投資就容易由投資演變成賭博，再由賭博演變成欺騙。
　　因此，上述種種IPO的問(wèn)題最終都指向了兩項重要的市場(chǎng)制度：產(chǎn)權轉移制度和退市制度。而這恰恰是當前中國資本市場(chǎng)最欠缺的。沒(méi)有產(chǎn)權轉移制度，上市公司不用擔心所有權被惡意收購，也不用擔心資源支配權被剝奪，于是就出現了“市值再低也能活著(zhù)”的不正�，F象；沒(méi)有退市制度，非理性投資就有了滋生的溫床，反正肉爛在鍋里，就看誰(shuí)倒霉了。在這兩種力量的共同作用下，IPO出現種種弊端，也就不足為奇了。
　　由上述把脈分析可知，“審不審”只是問(wèn)題的表象，爭論的雙方都沒(méi)有觸及問(wèn)題的本質(zhì)。造成當前IPO系列問(wèn)題的根源，在于市場(chǎng)制度建設的缺失。只有當公司所有者必須承擔相應風(fēng)險的時(shí)候，爭先恐后搶著(zhù)上市的不正�，F象才會(huì )有所抑制，投資者的利益和市場(chǎng)的健康發(fā)展才能得到保證。這是實(shí)實(shí)在在的邏輯。把對了脈，找對了“原”，怎么開(kāi)藥方還不清楚嗎？