中國人民銀行18日宣布，從2012年2月24日起，下調存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。央行如預期再次下調了存準率，這跟今年以來(lái)國內信貸投放顯著(zhù)下降有關(guān)。今年1月份銀行信貸投放不足7400億元，大幅低于市場(chǎng)預期。此外，1月份社會(huì )融資總量同比大幅萎縮46%。有信息表明，2月份前兩周信貸投放依然低迷，四大國有商業(yè)銀行前兩周信貸投放只有300億元左右。
應該說(shuō)，當前下調法定存款準備金率，有助于提升貨幣乘數，但目前國內商業(yè)銀行面臨更大的約束來(lái)自于75%的貸存比紅線(xiàn)。由于近幾年信貸高速擴張，目前除了幾家國有大型商業(yè)銀行外，多數中小商業(yè)銀行都已經(jīng)逼近這條紅線(xiàn)。
當前有相當比例的信貸投向了各種政府類(lèi)項目，這些項目今明兩年大多進(jìn)入還款高峰，現實(shí)的流動(dòng)性風(fēng)險迫近，銀行不得不被要求大面積進(jìn)行相關(guān)債務(wù)展期。如此資產(chǎn)長(cháng)期化將使得銀行流動(dòng)性指標變壞。
從2011年四季度開(kāi)始，監管層開(kāi)始集中清理國內龐大的影子銀行市場(chǎng) 。銀信合作、票據信托、同業(yè)代付等業(yè)務(wù)逐一被禁止，銀行資產(chǎn)的“出表”行為被嚴格限定，而負債方理財化趨勢依舊。隨著(zhù)脫媒逐步變?yōu)閱蜗颍ù婵畋硗饣�，貸存比紅線(xiàn)對商業(yè)銀行的考驗嚴峻。
不僅信貸市場(chǎng)供給面遇到了強約束，其實(shí)信貸市場(chǎng)需求面也顯著(zhù)低迷。票據融資市場(chǎng)上，票據貼現利率已經(jīng)從去年第三季度13%的高位下降至近期的6%-7%的水平。
監管層去年底表示，2012年首要保證國家重點(diǎn)在建續建項目的資金需求，但具體執行過(guò)程似乎更傾向于有所保留，這體現在投資需求相對萎靡。這一點(diǎn)從1月份進(jìn)口同比回落15個(gè)百分點(diǎn)可得以印證。1月份M1增速回落至3%的低位，也反映出當前工業(yè)活動(dòng)不旺。諸多信息表明，未來(lái)更可能實(shí)質(zhì)性執行一條中性和收斂的財政路線(xiàn)。中國實(shí)際在建凈投資規模增速從2010年21.7%下降至2011年的14.2%，該指標更靈敏地反映了投資慣性和未來(lái)投資需求的變化。
盡管央行在最近的貨幣政策執行報告中透露，今年廣義貨幣增速的目標值初定為14%，但在筆者看來(lái)，如果信貸市場(chǎng)沒(méi)有得到有效改觀(guān)，這個(gè)目標幾乎沒(méi)有實(shí)現的可能。
當前，美國經(jīng)濟有可能出現比預期更強的復蘇，美國旨在“以提升服務(wù)業(yè)可貿易水平”的經(jīng)濟再平衡戰略漸進(jìn)清晰，新的經(jīng)濟增長(cháng)因素因此集聚。美國創(chuàng )業(yè)活動(dòng)開(kāi)始恢復，帶動(dòng)信貸和就業(yè)市場(chǎng)的改善，消費信心指數顯著(zhù)反彈，新訂單增長(cháng)。而新興國家多遇到短期內無(wú)法克服的結構性困難（產(chǎn)能過(guò)剩和累積的嚴重的資產(chǎn)泡沫）和過(guò)往增長(cháng)紅利的衰竭（如人口結構的變化和農村富余勞動(dòng)力向城鎮轉移，儲蓄率不斷上升）。
受此影響，2011年第四季度開(kāi)始，我國外匯占款連續3個(gè)月凈減少（這是1998年以來(lái)第一次出現的情況），長(cháng)達十年的外匯占款強勁增長(cháng)的過(guò)程似乎已經(jīng)終結。
種種跡象預示，未來(lái)5年中國可能進(jìn)入外匯占款增量大幅減少時(shí)期。今年新增外匯占款有可能縮減至1.5萬(wàn)億元水平，甚至更低。過(guò)去5年中，外匯占款月度新增量能保持在2500-3000億元以上的高水平，未來(lái)很可能月度外匯占款新增會(huì )僅有1000-1500億元的水平，甚至更低。
目前央票余額已降至1.9萬(wàn)億元，最高峰的2007年曾經(jīng)達到過(guò)4.6萬(wàn)億，僅去年一年，央票余額就急劇下降1.7萬(wàn)億。這反映出從去年開(kāi)始，資本流入中國的動(dòng)力已經(jīng)實(shí)質(zhì)性大幅下降。
央票余額規模處于低位，意味著(zhù)今年中國基礎貨幣將增長(cháng)乏力。簡(jiǎn)單測算，若今年中國外匯占款新增能達到1.5萬(wàn)億元水平，即便央票余額下降全部用上以釋放基礎貨幣（未來(lái)1年央票到期規模7700億），今年基礎貨幣的增速也難超過(guò)15%。如果信貸不能顯著(zhù)擴張，貨幣乘數將不可避免地繼續下滑，如此今年M2的增速低于預期將是大概率事件。當前，我國貨幣化比例（M2/GDP）已經(jīng)接近1.9的高位，貨幣減速將意味著(zhù)貨幣化進(jìn)程進(jìn)入尾聲。