央行在去年四季度貨幣政策報告中提出，今年M2增速預計約14%，高于去年底13.6%的增速，這表明今年貨幣政策條件將比去年略為寬松，但明顯低于過(guò)去央行每年初預計的16%的增速。這說(shuō)明央行已認識到我國中長(cháng)期合理貨幣增速中樞下滑的現實(shí)。
2000年以來(lái)，央行一般都將M2增速的指導目標定為16%，而今年卻定在14%。這背后的重要原因是，當前我國M2增速的合理中樞已經(jīng)開(kāi)始下降，央行需要審時(shí)度勢地下調合理貨幣增速，否則就很容易增大未來(lái)經(jīng)濟通脹和資產(chǎn)泡沫膨脹風(fēng)險。而貨幣增速中樞下降的機理體現在以下方面。
第一，外需相對疲弱、國內經(jīng)濟增長(cháng)方式和要素結構逐步轉變，中國經(jīng)濟的潛在增長(cháng)水平逐步趨緩，這意味著(zhù)經(jīng)濟體系對貨幣的吸納能力將會(huì )降低，貨幣增速自然也應該下降。很多國家的經(jīng)驗都已經(jīng)證明這一點(diǎn)，韓國經(jīng)濟增速從上世紀80年代的年均7%下降到過(guò)去10年的年均4%，同期的實(shí)際M2增速也從14%下降到5%。
第二，當前我國社會(huì )金融資產(chǎn)多樣化，尤其是直接融資的大發(fā)展會(huì )持久深遠地導致貨幣增速下行。直接融資增加意味著(zhù)企業(yè)對貸款需求減弱，會(huì )相應降低銀行貸款創(chuàng )造的需要，這兩者都會(huì )降低貨幣乘數，銀行創(chuàng )造貨幣的能力也將減弱。
第三，我國金融項目可兌換步伐加快以及人民幣國際化加快，也會(huì )長(cháng)久地降低國內貨幣增速。2011年我國金融機構外匯存款的增速超過(guò)人民幣存款，這將顯著(zhù)降低我國未來(lái)外匯占款的水平。
盡管我國貨幣增速下降是比較確定的中長(cháng)期趨勢，但就短周期而言，央行也有必要根據經(jīng)濟形勢需要，在短期內實(shí)施貨幣政策逆周期操作，以刺激貨幣增速的回升，并穩定經(jīng)濟增長(cháng)。就今年而言，M2指導目標增速仍高于去年底，這意味著(zhù)今年M2增速還有一定的上行空間。
從M2構成來(lái)看，今年我國外匯占款對于M2的增量將進(jìn)一步減少。我國出口增速將進(jìn)一步降低，而進(jìn)口則受?chē)鴥日呒钣型３直瘸隹诟斓脑鏊�，這意味著(zhù)2012年我國貿易順差將進(jìn)一步縮減。此外，隨著(zhù)2012年我國貿易盈余的水平下降以及國內經(jīng)濟活動(dòng)的降溫，今年人民幣升值水平也有望降低，匯率波動(dòng)的彈性增大，相應減弱熱錢(qián)流入國內市場(chǎng)動(dòng)力。
因此，今年M2更多的新增量將來(lái)自于貸款新增，筆者預計，以去年M2增速對應貸款增速來(lái)看，今年新增貸款將在8萬(wàn)億人民幣左右，比去年多增5000多億。
春節后，央行的貨幣政策調整動(dòng)作加大，主要有以下原因。首先，春節后隨著(zhù)食品價(jià)格的大幅度回落，2月CPI增速也將回落到4%之下，央行對于通脹的擔憂(yōu)會(huì )有所減輕。其次，2月后我國經(jīng)濟面臨的下行壓力還會(huì )繼續增大。今年2月-4月，仍需釋放歐洲債務(wù)國償債高峰所帶來(lái)的債務(wù)風(fēng)險，而各國為達到救助條件實(shí)施的財政緊縮以及由此引發(fā)的信貸緊縮會(huì )加劇歐元區經(jīng)濟下滑，我國出口增長(cháng)將會(huì )遇到更大的挑戰。此外，國內房地產(chǎn)持續調控導致的房地產(chǎn)投資增速下滑風(fēng)險也將在今年2月后顯現。今年2月后還將迎來(lái)地方融資平臺還債的高峰期，這也將給各地經(jīng)濟發(fā)展帶來(lái)較大壓力。
因此，近期央行下調存準以增強2月后銀行信貸投放能力。2月之后，銀行的貸款同比將有所增加。但鑒于中長(cháng)期合理貨幣增速中樞下降，短期央行政策調整引致的貨幣信貸增速空間將十分有限。上半年信貸增速雖然會(huì )從年初的15%回升接近16%，但隨著(zhù)下半年國內穩增長(cháng)措施逐漸奏效，央行為保持中長(cháng)期貨幣信貸增速的穩健可能再次進(jìn)行適度微調，貸款增速今年底有可能再次回落到年初水平。